Amaranth-Debakel: Wetten gegen Amaranth waren lukrativ

Als der Hedge-Fonds Amaranth vor einem Monat einen Kollaps erlitt, war die Ursache rasch gefunden: Fehlspekulation im Erdgasmarkt. Das Amaranth-Management hatte aufgrund der Hurrikansaison in den USA und der politischen Spannungen im Mittleren Osten auf steigende Erdgaspreise gewettet ­ und verloren. Die Fehlspekulation hat zur grössten HedgeFonds-Krise seit der Pleite des LTCM im Jahr 1998 geführt. Amaranth Advisors LLC verlor innerhalb von zwei Wochen rund sechs Milliarden Dollar. Das sind zwei Drittel des Anlegerkapitals. In der griechischen Mythologie ist Amaranth ein Symbol für Unsterblichkeit. Das griechische Wort «amarantos» bedeutet «ewig blühend». Das ist natürlich ein Anspruch, mit dem man Investoren schon mal was vormachen kann.

Amaranth hatte massiv in Derivate investiert, meist Futures, die teilweise regulär an den Börsen gehandelt werden, teilweise aber auch Over the Counter (OTC) von Fall zu Fall einzeln mit anderen Investoren und Banken ausgehandelt worden waren. Weil das Derivate-Segment der Gas-Futures nur von zwei Dutzend Käufern und Verkäufern dominiert wird, ist dieser Markt anfällig auf grosse Preisschwankungen infolge neuer Markteinschätzungen. Und man weiss in Marktkreisen auch, ob ein Player eine grosse Handelsposition aufweist. Wenn bei Futures die Preise der Basiswerte stark fallen, entsteht eine Nachschusspflicht für den Inhaber der Futures. Innert sehr kurzer Zeit muss dann neues Bargeld zur Unterlegung der Futures beschafft werden ­ oder die Positionen werden veräussert. Dieser «Margin Call» wurde Amaranth zum Verhängnis, weil rasch sehr viele Kontrakte abgestossen werden mussten.

Umgekehrt verdienten die Gegenparteien ­ unter ihnen sollen sich die meisten grossen US-Investmentbanken und auch mindestens eine schweizerische Grossbank befinden ­ viel Geld mit der Wette gegen Amaranth. Die besten Nerven hatten laut einem Bericht des «Wall Street Journal» JPMorgan und der Hedge-Fonds Citadel Investment Group. Sie analysierten innert 24 Stunden den Wert des Amaranth-Portfolios. Das ist vor allem bei OTC-Kontrakten kompliziert, weil zwar die Standards ähnlich wie bei börsengehandelten Futures sind, aber es erwies sich als schwierig, angesichts der Marktenge und fehlenden Liquidität marktgerechte Preise für zwei Dutzend Gegenparteien zu ermitteln.

JPMorgan und Citadel lösten diese Positionen im Umfang von 6 Mrd US-Dollar auf und kauften den Rest des Amaranth-Portfolios im Wert von etwa 3 Mrd Dollar. Sie erwarten wieder steigende Gaspreise und stufen die letzten zwölf Monate als Ausnahme ein. Der letzte Winter war in den USA relativ mild ausgefallen, der Sommer war zu kühl, und das hatte den Verbrauch von Gas, das für die Stromerzeugung verwendet wird, auf unüblich tiefes Niveau gesenkt. Inzwischen sind auch weitere Hedge-Fonds wie Merchant Commodity und T. Boone Pickens auf den Zug aufgesprungen. Sie erwarten ebenfalls steigende Marktpreise und rasche Gewinne, nachdem im Markt laut dem Branchendienst Market Watch durchgesickert ist, dass der ehemalige Enron-Händler John Arnold, der jetzt den Hedge-Fonds Centaurus managt, den Wert seiner von Amaranth übernommenen Positionen vervielfacht hat ­ ebenfalls dank Futures auf den Gaspreis.

Futures waren in den 80er und 90er Jahren des letzten Jahrhunderts beliebte Vehikel dubioser Firmen, um Kleinanleger zu ködern. Meistens ging die Sache schief, und die Pleite des Future-Händlers Refco zeigte vor zwei Jahren die Tücken von Fehleinschätzungen, Nachschusspflichten und dem oft unterschätzten Gegenparteienrisiko. Auch Börsen wie die ICE spüren das Desaster ihrer Kunden. Die Analysten von Prudential etwa schätzen den direkten Effekt auf 2 bis 3% weniger Umsatz bei der ICE, und sie rechnen mit weiteren negativen Auswirkungen, weil aus dem bereits engen Markt mit Amaranth ein weiterer Akteur ausscheidet.

Risiko bleibt oft unerkannt

Dieses Risiko der Emittenten beziehungsweise der Gegenparteien wird von Kleinanlegern kaum beachtet. Oft erkennen sie die Tücken der Produkte, welche die Preisentwicklung von Rohstoff- oder Energie-Futures nachzeichnen, nicht. Als grösster versteckter Kostenfaktor erweisen sich die monatlich anfallenden Transaktionskosten, weil Futures monatlich auslaufen. Hinzu kommen Differenzen zwischen dem Verkaufspreis des auslaufenden und des neuen Kontraktes. Wenn der neue Future teurer ist als der abgelöste, sprechen Fachleute von einer «Contango»-Situation, ist er billiger, entsteht eine «Backwardation»-Situation. Contango-Situationen treten verbreitet vor saisonalen Ereignissen auf, wenn sich Terminwarenakteure wie jetzt auf eine kältere Saison und höhere Gaspreise einstellen.

Diese Tücken lassen sich einerseits durch den Kauf von Produkten auf Indizes wie beispielsweise die Goldman-Sachs-Rohstoff-Indexfamilie inklusive der Subindizes auf Rohöl vermeiden. Andererseits gibt es Calls auf bestimmte, zeitlich fixierte Rohölfutures, deren Verfallzeitpunkt erst in 12 bis 18 Monaten liegt.