Am 23. Juni stimmt das Vereinigte Königreich über den Verbleib in der EU ab. Für Grossbritannien steht viel auf dem Spiel – entsprechend herrscht an den Börsen Hochspannung: Jede neue Information über den möglichen Referendumsausgang führt zu neuen Spekulationen. Besonders das britische Pfund wird rege gehandelt.

Doch was wird am Tag X wirklich passieren? Wie stark wird das Pfund wirklich steigen oder fallen? Vergleicht man die täglichen Veränderungen des Pfund-Kurses mit der Brexit-Wahrscheinlichkeit, die sich an den Wettbörsen ablesen lässt, so drängt sich folgender Schluss auf: Bei einem Nein-Votum würde sich das Pfund schätzungsweise um 5 Prozent aufwerten. Bei einem Ja zum Brexit droht dagegen eine Abwertung von 11 Prozent!

Wettquoten sind zuverlässiger als Umfragen

Wie kommt man zu solchen Zahlen? Zunächst braucht man Anhaltspunkte über die Wahrscheinlichkeit, dass die Briten Ja zum Brexit sagen. Mehrere Informationsquellen kommen dafür infrage.

Eine davon sind Umfragedaten. Das Problem an diesen Daten ist ihre Unzuverlässigkeit. Die Stimmabsichten einzelner sozioökonomischer Gruppen unterscheiden sich stark: Oft tun sich Umfragen schwer damit, das relative Gewicht verschiedener Gruppen in der Umfragestichprobe mit derjenigen in der Gesamtbevölkerung richtig abzugleichen. Das ist mit ein Grund, weshalb Umfragen etwa das Referendum zur schottischen Unabhängigkeit und die letzten Parlamentswahlen nicht richtig vorausgesagt haben.

Eine andere Möglichkeit ist, Buchmacherquoten heranzuziehen. Diese Quoten haben zwei Vorteile: Sie sind ständig verfügbar und – da finanzielle Gewinne und Verluste im Spiel sind – kann man mit gutem Grund annehmen, dass sie die Ansichten der Teilnehmenden korrekt widerspiegeln. In diesem Beitrag werden daher Quoten verwendet, die auf den Berechnungen des Centre on Constitutional Change der Universität Edinburgh beruhen. Die Wettquoten zum Brexit ändern sich laufend.*

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Wie man das Kursgewirr entflechtet

Der nächste Schritt besteht darin, einen Zusammenhang zwischen dem Brexit-Risiko und dem Wechselkurs herzustellen. Einen optischen Überblick gibt die nebenstehende Grafik. Sie zeigt die Brexit-Wahrscheinlichkeiten und den Wechselkurs des britischen Pfunds, angegeben in US-Dollar.

Zunächst fällt auf: Scheinbar weisen die beiden Kurven im zweiten Halbjahr 2015 eine geringe Korrelation auf. Allerdings könnte dies auch darauf zurückzuführen sein, dass sich neben der Brexit-Wahrscheinlichkeit auch andere Variablen auf den Wechselkurs auswirkten.

Um der Sache auf den Grund zu gehen, haben wir eine so genannte Regressionsanalyse mit mehreren erklärenden Variablen durchgeführt. Dabei wurde die tägliche prozentuale Veränderung des Pfund-Dollar-Kurses regressiert auf:

  • die Veränderung der Buchmacherquoten (Daten vom Vortag, um Verzögerungen Rechnung zu tragen);
  • die prozentuale Veränderung des Euro-Dollar-Wechselkurses (um Entwicklungen in den USA zu berücksichtigen);
  • die prozentuale Veränderung des Energiepreisindex (um sonstige Faktoren einzubeziehen, die sich auf den Pfund-Wechselkurs auswirken).

Das Modell wurde anhand der Daten vom 4. Januar bis zum 20. Mai 2016 durchgerechnet und eine Konstante wurde einbezogen.

Die Ergebnisse zeigen: Veränderungen der Buchmacherquoten haben einen wirtschaftlich und statistisch relevanten Einfluss auf den Wechselkurs. Geht die Brexit-Wahrscheinlichkeit um einen Prozentpunkt zurück, so steigt das britische Pfund zum Dollar um schätzungsweise 0,16 Prozent.

Ausserdem verliert das Pfund gegenüber dem US-Dollar um 0,5 Prozent an Wert, wenn der Euro gegenüber dem Dollar um 1 Prozent nachgibt. Steigen die Energiepreise um 1 Prozent, so wertet das Pfund um 0,05 Prozent auf. Diese beiden letztgenannten Effekte sind auch statistisch hochsignifikant.

Die Bandbreite der Schwankungen ist gross

Was bedeuten diese Resultate nun für den Währungshandel am Tag X? Im letzten Schritt der Schätzung wird die tatsächliche Brexit-Wahrscheinlichkeit relevant. Sie lag zum Ende der Stichprobe bei 30 Prozent. Wir können davon ausgehen, dass diese Wahrscheinlichkeit bereits im Wechselkurs eingepreist ist.

Sollten sich die Briten für einen Verbleib in der EU entscheiden, wird sich daher das Pfund schätzungsweise um 4,9 Prozent aufwerten (0,16 Prozent Brexit-Sensitivität beim Pfund x 30 Prozent «Nein»-Wahrscheinlichkeit zum Brexit). Stimmen die Briten für einen Austritt aus der EU, dürfte das Pfund um 11,4 Prozent fallen (0,16 Prozent Pfund-Sensitivität x 70 Prozent «Ja»-Wahrscheinlichkeit).

Festzuhalten bleibt, dass diese Schätzungen mit grosser Unsicherheit behaftet sind. Die Spannweite der möglichen Bewegungen ist recht hoch: Legt man die Erwartungssicherheit (das so genannte Konfidenzintervall) auf 95 Prozent fest, so ergibt sich im Falle eines Nein zum Brexit eine erwartete Aufwertung von 1,2 bis 8,6 Prozent. Auch im Falle eines Ja liegen die möglichen Bewegungen weit auseinander: die erwartete Abwertung im Rahmen des 95-Prozent-Konfidenzintervalls liegen hier bei 2,8 bis 20,0 Prozent.

Grössere Unsicherheiten sind zu erwarten

Insgesamt spricht also einiges dafür, dass das britische Pfund am Abstimmungstag abrupt schwanken wird. Das Ausmass der Ausschläge wird davon abhängen, wie überraschend der Abstimmungsausgang sein wird, was wiederum von der Brexit-Wahrscheinlichkeit vor dem Referendum abhängt. Schwankungen von 5 bis 11 Prozent scheinen plausibel.

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Bei diesen Schätzungen geht es um die direkten Auswirkungen des Referendumsausgangs auf den Wechselkurs. Die Auswirkungen könnten indirekt durch weitere Faktoren verstärkt werden. So könnte beispielsweise die durch ein Brexit-Ja ausgelöste Unsicherheit zu einer viel stärkeren Abwertung führen. Andererseits ist möglich, dass bei einem Ja geldpolitische Kursänderungen angekündigt werden, die sich stark auf den Wechselkurs auswirken.

Devisenhändler werden am 23. Juni also auf jeden Fall starke Nerven brauchen, wenn Grossbritannien einen wegweisenden Entscheid über sein künftiges Verhältnis zu Europa fällt.

Co-Autor: Edoardo Di Giamberardino

* Die Daten wurden vom Betreiber der Website Oddschecker zur Verfügung gestellt. Oddschecker listet Daten von Unternehmen auf, die Quoten zum Referendum anbieten. Die 25 Unternehmen, die Daten bereitstellen, stellen diese nicht seit demselben Zeitpunkt und nicht in denselben zeitlichen Abständen bereit. Eines dieser Unternehmen aktualisiert seine Quoten mehrmals am Tag. Zur Berechnung der Ausgangswahrscheinlichkeit wurden die Quoten um die Gewinnmarge der Buchmacher bereinigt. Die Daten erfassen den Zeitraum vom 4. Januar bis am 6. Juni 2016.