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Warum der Währungsschock bald ausgestanden ist

Hinter den Kulissen ändern sich die Bedingungen: Euro-Franken-Wechselkurs. Keystone, Montage

Der Eurokurs steht konstant bei 1.10 Franken. Was keiner merkt: Gegenüber dem Franken gewinnt die Einheitswährung heimlich laufend an Wert.

Kommentar  
Von Simon Schmid
am 27.04.2016

Die Schweiz gerät ins Hintertreffen. Seit dem 15. Januar 2015 stottert die Wirtschaft. Die Margen der Exportwirtschaft erodieren, weil die Nationalbank die Untergrenze zum Euro fallen liess. Die hiesige Währung gewann sprunghaft über 10 Prozent an Wert.

Demgegenüber läuft es in Europa immer besser. Besonders den deutschen Firmen geht es prächtig. Sie machen dank dem schwachen Euro vorwärts und luchsen speziell ihrer Konkurrenz in der Schweiz das Geschäft ab. So etwa geht die gängige Erzählung zur aktuellen Lage der hiesigen Unternehmen.

Wie stark ist der Franken wirklich?

Die Erzählung stimmt, aber sie stimmt nicht für immer. Denn die Bedeutung einer bestimmten Notierung am Devisenmarkt ändert sich mit der Zeit. Wie viel Wert hat ein Euro, wenn er an der Börse zu 1.10 Franken gehandelt wird? Welche Kaufkraft hat er beim selben Kurs in einem Jahr? In zwei Jahren?

Die Konjunkturforschungsstelle der ETH (KOF) hat in ihrer Frühjahresprognose kürzlich diese Grafik hier publiziert. Es lohnt sich, die Kurven darauf genauer anzuschauen, insbesondere die schwarze Linie zuoberst. Sie zeigt den realen Aussenwert des Frankens an – das heisst, den handelsgewichteten Wechselkurs des Frankens unter Berücksichtigung der Inflationsdifferenzen zu den Handelspartnern.

Besagte schwarze Kurve hat einen überraschenden Verlauf. Sie steigt nämlich gegen Ende des Zeithorizonts kontinuierlich an. Ende 2017 steht sie fast wieder auf demselben Wert (120, ein Indexstand), den sie vor der Aufgabe der Untergrenze bereits hatte. Dies bedeutet nichts anderes, als dass die hiesige Wirtschaft bis dann wieder wettbewerbsfähig geworden ist, weil sich die Wechselkursnachteile abgebaut haben.

Die Bedingung dafür ist mit den gepunkteten, organgen und roten Linien angedeutet: Sie lautet, dass die Börsenkurse von Euro und Dollar in dieser Zeit einigermassen konstant bleiben. Mehr dazu am Ende des Beitrags.

Die grossen Unterschiede im Preisgefüge

Der Franken wird gewissermassen hinter den Kulissen schwächer. Dass das so ist, liegt an den unterschiedlichen Teuerungsraten der Schweiz und ihrer Handelspartner. In Bezug auf Europa zeigen sich deutliche Differenzen. Bereits 2015 herrschte in der Schweiz Deflation – die Preise nahmen um mehr als ein Prozent ab. Währenddessen stiegen sie in der Eurozone an. Gemessen in Gütern war ein Euro zu Ende des Jahres also fast zwei Prozent mehr Wert als am Anfang, vorausgesetzt dass er jeweils zum gleichen Kurs in Franken umgetauscht wurde.

2016 soll sich die hiesige Teuerung bereits wieder der Nullmarke annähern, um dann 2017 in den positiven Bereich zu gelangen. Parallel dazu sagen Prognosen jedoch ein noch deutlicheres Anziehen der Inflation in der Eurozone voraus – auch in Deutschland, einem der Haupthandelspartner der Schweiz. Trifft die Entwicklung so ein, wie vom IWF vorhergesagt, so ergibt sich über die gesamten drei Jahre eine kumulierte Inflationsdifferenz von über 4 Prozent. Dies ist der Prozentsatz, um den sich auch der reale Aussenwert des Frankens abschwächt.

Die Unternehmen dürften von dieser Entwicklung sogar noch stärker profitieren, als es die Inflationsdifferenzen nahelegen. Ein wichtiger Kostenfaktor für sie sind die Löhne. Je nach Schätzung und Index zeigen sich hier Unterschiede von 5 bis 7 Prozent. Um so viel teurer werden Arbeitskräfte in Deutschland über den Zeitraum 2015 bis 2017 im Vergleich zu den Arbeitskräften in der Schweiz.

Die hohen Lohnzuwachsraten in Deutschland beruhen teils auf der guten Konjunktur, die für eine zunehmende Auslastung der Kapazitäten sorgt und Arbeitnehmer ermutigt, höhere Lohnforderungen zu stellen, und sie sind auch ein Nachholeffekt. Deutschland übte sich nach der Jahrtausendwende in starker Lohnzurückhaltung, die dortigen Arbeiter verdienten gemessen an ihren Fähigkeiten eigentlich zu wenig.

Ein weiterer Faktor ist die Produktivität. Sie zeigt an, welche tatsächliche Wirtschaftsleistung eine Firma mit ihren eingesetzten Ressourcen erbringen kann. Eine gesamtwirtschaftliche Masszahl dafür sind die Lohnstückkosten, also das Verhältnis der Arbeitskosten im Vergleich zum Bruttoinlandprodukt (BIP).

Diese «Kosten einer produzierten Einheit» dürften gemäss den Schätzungen der KOF und des Instituts DIW zwischen 2015 und 2017 in Deutschland ebenfalls um über 4 Prozent stärker wachsen als in der Schweiz (in der Schweiz sind sie 2017 negativ, weil bis dann das BIP wieder schneller wachsen soll als die Lohnsumme).

Der Anpassungsprozess spielt

Wie wahrscheinlich ist es, dass die Wechselkurse die nächsten zwei Jahre über stabil bleiben? Wir wissen es nicht. Ein offfensichtlicher Einflussfaktor ist die SNB: Führt sie ihre Politik der diskreten Währungsinterventionen noch eine Zeit lang so weiter wie in den letzten Monaten, so ist die Annahme einigermassen konstanter Euro- und Dollarkurse gar nicht einmal so abwegig.

Für ein Erstarken des Frankens am Finanzmarkt gibt es darüber hinaus ebenso gute Gründe wie für eine weitere Schwächung. So sind die Inflationsdifferenzen – das Thema dieses Beitrags – einer der wichtigste Gründe dafür, dass der Franken generell eine Starkwährung ist. Auf der anderen Seite gilt der Franken gemäss realwirtschaftlichen Kriterien aber nach wie vor als eher überbewertet. Zudem läuft die Konjunktur im Vergleich zu früher eher niedertourig, was gegen ein weiteres Erstarken der helvetischen Währung spricht.

Bleibt es mit den Wechselkursen also beim Status Quo, so spielt die Zeit jedenfalls für die hiesige Wirtschaft. Und das Ende des Frankenschocks rückt immer näher in Sichtweite.

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