DERIVATE. Mit 845 Dollar pro Unze hat vergangene Woche das Gold einen Allzeit-Höchststand erreicht – noch mehr wurde lediglich am 21. Januar 1980 auf dem Höhepunkt der Geiselkrise im Iran bezahlt. Und auch das Rohöl tastete sich mit einem Preis von 96 Dollar nahe an die magische 100-Dollar-Grenze heran.

Diese Preise beziehen sich beim Gold auf den Spot-Markt in London, beim Rohöl auf die jeweils als nächstes fällig werdenden Terminkontrakte an der NYMEX-Warenbörse in New York. Anleger, die über Hebelinstrumente (Calls, Puts oder Minifutures) und vor allem über Preis-Tracker engagiert sind, sehen aber oft nur einen Teil dieser Performance. Grund sind die Transaktionskosten bei auslaufenden und erneuerten Kontrakten.

Besser ein Tracker als ein Call

Deshalb lohnt es sich, entweder Derivate mit festem Basiswert (beispielsweise einen bestimmten Rohölkontrakt, fällig im Herbst 2008) zu kaufen oder Tracker-Zertifikate auf Rohstoff-Indizes, die mit den Kontrakterneuerungen besser umgehen, als lediglich beim Verfall eines alten in einen gleichen neuen Kontrakt zu wechseln. Tracker auf zahlreiche einzelne Rohwaren – die Palette reicht von Rohöl über Edelmetalle, Nichteisenmetalle bis hin zu Weizen und Kaffee – haben vor allem Goldman Sachs und ABN Amro emittiert, in einzelnen Segmenten sind auch Vontobel, UBS und die Deutsche Bank mit Produkten präsent.

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Volatilität nahe dem Tiefst

Die Analysten von Merrill Lynch haben jüngst die Kontraktstrukturen bei den wichtigsten Rohwaren analysiert, sie stellen bemerkenswerte Differenzen fest, die für Retail-Anleger, die sich bei einzelnen Metallen oder Rohwaren engagiert haben, wichtig sind. So ist trotz Rekordständen beim Rohöl die Volatilität nahe den Tiefstständen. Das macht Call-Optionen (wenn man auf noch höhere Preise setzt) und Puts (wenn man sich absichern möchte oder eine starke Korrektur erwartet) günstiger, denn die implizite Volatilität – die erwartete Schwankungsbreite des Preises eines Basiswertes – ist wichtig für die Berechnung von Optionen. Die relativ soliden Lagerbestände haben den Rohölpreis in eine «backwardation»-Situation gebracht. Futures mit zeitlich weiter entfernten Verfalldaten haben bei dieser Konstellation tiefere Preise als die Futures, bei denen das Kontraktende unmittelbar bevorsteht. «Cotango» bedeutet genau das Gegenteil – die aktuellen Futures sind billiger als die mit weiter entferntem Verfalldatum. Die Volatilität beim Rohöl könnte jedoch laut den Merrill-Lynch-Analysten steigen, wenn deutlich tiefere Lagerbestände ausgewiesen werden. Gegenwärtig sind deshalb Calls auf länger laufende Rohölkontrakte ein geeigneter Weg, um von der Futures-Preiskurve und den tiefen Volatilitäten zu profitieren. Sehr erfahrene Anleger können die Volatilitätsdifferenzen zwischen Rohöl- und Heizölkontrakten nutzen, denn beim Heizöl ist die Volatilität noch niedriger als beim Rohöl. Sie dürfte aber ebenfalls anziehen, wenn das Rohöl volatiler wird. Konstant hoch geblieben ist die Volatilität beim Nickel. Auf dem Hintergrund der jüngsten Meldungen zu den Lagerbeständen erscheint diese Volatilität zu hoch. Obwohl die fundamentalen Aussichten für dieses Metall intakt sind, raten die Analysten von Merrill Lynch zu einem rechtzeitigen Wechsel kurzfristiger in längerfristige Kontrakte. Bei Aluminium, Zink, Gold und Silber sind die längerfristigen Futures durchwegs billiger als die ganz kurzfristig verfallenden. Anleger, welche Preis-Tracker gekauft haben, die jeweils in neue Kontrakte «gerollt» werden müssen, verlieren dadurch kein Geld. Stabil ist die Kontraktstruktur beim Kupfer.

Contango frisst Rendite

Uneinheitlich ist das Bild bei den «Soft Commodities» (Agrarprodukten). Bei Weizen und, etwas schwächer, bei Zucker weisen die Future-Preise nach unten, bei Sojabohnen und bei Mais steigen sie. Mais ist aufgrund der «Biofuel»-Rohölersatzproduktion in den letzten zwei Jahren ein attraktives Agrarprodukt geworden. Stabil ist sind die Future-Preise beim Kaffee und bei Sojabohnenöl. Anleger, die sich bei Mais und Sojabohnen engagiert haben, dürften aber dennoch lediglich in den Genuss eines Teils der Performance kommen, weil hier die Future-Preisstrukturen auf steigende Preise hinweisen und die Kosten der Kontrakterneuerungen negativ zu Buche schlagen.