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Marktausblick
Blackrock-Stratege Martin Lück: «Keine Rezession 2019»

Martin Lück: Kapitalmarktstratege von Blackrock
Martin Lück: Der Kapitalmarktstratege von Blackrock sagt, dass sich die Notenbanken erst in dem neuen Umfeld zurechtfinden müssen.Quelle: Jannis Chavakis

Martin Lück sieht die sozialen Pole auseinander driften: für den Blackrock-Experten die schlimmste gesellschaftliche Folge der Geldpolitik.

Von Peter Manhart
am 14.12.2018

Kurz und knapp: Es geht aktuell ziemlich turbulent zu und her an den Finanzmärkten.
Martin Lück*: Das kann man so sagen. In der Tat.

Sind die Kunden mittlerweile verunsichert?
Ich denke, dass die meisten unserer Kunden dieses Jahr als Übergangsjahr auffassen. Während 2017 enorm schwankungsarm für die Aktienmärkten war, haben wir 2018 bereits zweimal – im Februar und im Oktober – Rückschläge erlebt und aktuell ist die ­Nervosität erneut sehr hoch. Das hat die Robustheit des Marktes verändert. Wir bewegen uns in Richtung eines volatileren Umfelds.

Was bedeutet das konkret?
Die geopolitischen Unsicherheiten nehmen zu und gleichzeitig wird der Markt 2019 nicht mehr so geschützt sein durch eine sehr solide Makrolage wie in den Jahren zuvor. Darauf bereitet sich unsere Kundschaft vor.

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Bleiben wir kurz bei den geopolitischen Unsicher­heiten. Ein neues Phänomen sind die «gilets jaunes» in Frankreich. Wo liegen die Ursachen für diese ­Bewegung?
Immer wenn Präsidenten versucht haben, die französische Wirtschaft ansatzweise zu reformieren, kam es zu Protesten. Das war bei Hollande so und bei Sarkozy ebenfalls. Die aktuelle Heftigkeit der Unmutsbekundungen hängt wohl auch damit zusammen, dass sich der Ärger länger aufgestaut hat. Die Leute hatten auf die Reformfähigkeit von Macron vertraut.

Doch dabei handelt es sich um ein rein französisches Phänomen?
Es handelt sich um ein französisches Phänomen. Mich erinnert es ein bisschen an die Einführung von Hartz IV in Deutschland. Ich hatte das in den späten neunziger und frühen nuller Jahren kommentiert und gemeint, dass Hartz IV dringend notwendig sei, schliesslich war Deutschland der kranke Mann Europas. Damals galt Frankreich als Musterbeispiel einer gesunden Volkswirtschaft – trotz üppigem Sozial­system und einem rigiden Arbeitsmarkt. Ich sagte ­voraus, dass, wenn etwas Vergleichbares wie Hartz IV in Frankreich einzuführen versucht wird, es zu einer Revolution kommen wird. Die Politik in Frankreich hat die Bevölkerung viel zu lange in falscher Sicherheit gewiegt. Die negativen Auswirkungen der Globalisierung waren erkennbar, doch in Frankreich haben die Präsidenten stets gesagt: «Das mag ja alles richtig sein, aber Frankreich trifft es nicht.» Jetzt wo dieser Realitätscheck erfolgt, ist die Reaktion natürlich umso heftiger.

Aber eine Ansteckung anderer europäischer Länder droht nicht?
Die Situation in Europa ist brandgefährlich. Europa braucht ein gesundes, stabiles Frankreich. Und vergessen wir nicht, in dreieinhalb Jahren sind die nächsten Wahlen und bis dahin kann Macron seine Versprechen gegen den entflammten Widerstand kaum mehr erfüllen. Das spielt Le Pen und dem Front Na­tional in die Hand. Für Europa respektive die Europäische Union wäre Le Pen verheerend.

Unsicherheit kommt aber nicht nur von politischer Seite, auch der Ausstieg aus dem grössten geld­politischen Experiment der Wirtschaftsgeschichte und die Normalisierung der Zinspolitik in den USA sorgen für Unruhe.
Die Zentralbanken müssen erst lernen, sich in diesem neuen Umfeld zurechtzufinden. Das liegt daran, dass wir keinen typischen Konjunkturzyklus erleben. Das Auf und Ab, die sinuskurvenähnliche Entwicklung, wie wir sie aus den Lehrbüchern kennen, sehen wir nicht. Was wir – etwa in den USA – sehen, ist eine sehr lange, sehr flache Erholung seit der Finanzkrise. Und in den vergangenen zehn Jahren kam es zusätzlich zu vielen strukturellen Änderungen; die Finanzindustrie beispielsweise funktioniert heute anders, ist anders reguliert. Eine neue Normalität muss sich erst einpendeln, auch die Zentralbanker wissen nicht, wie diese neue Normalität ausschaut. Daher finde ich es absolut richtig, dass sich Powell an das neue, normale Zinsniveau herantastet ...

«Die Datenlegen nahe, dass 2019 noch ein gutes Makrojahr wird.»

… wie viele Zinsschritte erwarten Sie 2019 von Fed-Chef Jerome Powell?
Zuerst kommt die Anhebung im Dezember, die ist zu 85 Prozent in den Fed Funds Futures eingepreist. ­Zudem hat das Fed keinerlei Anstalten gemacht, den Markt anders zu orientieren. Aber danach kommt eine Pause. Das liegt auch daran, dass die Auswir­kungen der Geldpolitik erst mit langer Verzögerung von einem Jahr und mehr sichtbar werden. Daher wird die Zentralbank erst einmal abwarten wollen und ­schauen, wie sich die Wirtschaft entwickelt. Das heisst, jeder Entscheid des Fed 2019 wird sehr viel stärker datenabhängig sein. Salopp ausgedrückt wird der Autopilot, mit dem das Fed 2018 unterwegs war, ausgeschaltet und 2019 auf Sicht gefahren. Vermutlich kommt es zu zwei weiteren Zinsschritten um 25 Basispunkte, die aber nicht in den ersten beiden Quartalen erfolgen dürften. Dann befände sich der Leitzins auf einem Niveau, das sich nahe an der neu­tralen Fed Funds Target Rate bewegt.

Historisch betrachtet hat das Fed die neutrale Target Rate jeweils überschossen, dieses Mal nicht?
Ich gehe eher nicht davon aus; aktuell denke ich, dass das Fed höchstens mit 25 Basispunkten überschies­sen wird. Es kann aber auch sein, dass der Zins zügig auf die neutrale Target Rate erhöht wird, der Zins­erhöhungszyklus aber dann eingestellt wird.

Die bereits beachtliche Zinsdifferenz zu Europa steigt also weiter – was wird Mario Draghi 2019 tun?
Die Differenz ist im historischen Vergleich sehr hoch. Das spiegeln auch die Währungsabsicherungskosten zwischen Euro und Dollar wider, die mittlerweile rund 3 Prozent betragen. Aber auch hier ist der Gipfel in Sicht. Die Differenz wird noch etwas wachsen, aber das eskomptieren die langfristigen Zinsen und die Wechselkurse weitgehend. Die EZB selbst wird wie ange­kündigt die Anleihekäufe 2019 einstellen und im ­kommenden Jahr wird die EZB erstmals wieder auf ihr konventionelles Repertoire zurückgreifen und die ­Zinsen anheben, allerdings erst in der zweiten Jahreshälfte. Draghi will die erste Anhebung noch in seiner Funktion als EZB-Chef mittragen – das ist meine persönliche Überzeugung. So ist er nicht nur der, der die Zinsen gesenkt und unkonventionelle geldpolitische Massnahmen ergriffen hat, sondern auch der, der die Normalisierung einleitet. Doch entscheidend wird sein, wie solide dann die europäische Konjunktur ist.

Die unkonventionelle Geldpolitik hat zu enormen Preissteigerungen bei Sachwerten wie Immobilien, Aktien, aber auch Kunst und vielen anderen Segmenten geführt. Wie beurteilen Sie diese Entwicklung?
Das ist doppelt gefährlich. Denn einerseits haben ­davon nur die Vermögenden profitiert, gleichzeitig leidet die Mittelschicht unter gestiegenen Miet- und Lebenshaltungskosten. Die sozialen Pole driften in den westlichen Ländern immer weiter auseinander. Das ist die schlimmste gesellschaftliche Auswirkung der unkonventionellen Geldpolitik, es ist effektiv eine Gefahr für die Demokratie. Deshalb ist es höchste Zeit, dass diese Politik zu einem Ende kommt.

Die Gemengelage sah auch schon hoffnungsvoller aus als bei diesem Jahreswechsel. Sehen Sie Chancen für Anleger 2019?
Selbstverständlich. Nur weil die Aktienmärkte vola­tiler werden, heisst es nicht, dass wir Ende 2019 genauso schlechte Performancezahlen sehen werden wie 2018.

2018 war ein hartes Jahr für Aktionäre, 2019 wird also besser?
Dass 2019 ein schlechteres Aktienjahr als 2018 wird, halte ich für wenig wahrscheinlich. Die Bewertungen sind durch die Abgaben deutlich attraktiver geworden. Und wenn wir davon ausgehen, dass es auch 2019 zu grossen Verkäufen von 10 Prozent und mehr in kurzer Zeit auf Indexstufe kommen kann, dann können das Kaufgelegenheiten sein. Denn ich erwarte, dass es im kommenden Jahr auch zu schnellen ­Gegenbewegungen kommt. Ende 2019 stehen wir in vielen Märkten möglicherweise etwa dort, wo wir uns jetzt befinden. Eventuell ein bisschen im Plus oder im Minus, aber ein Jahr wie 2018 erwarte ich nicht.

Gibt es Titel, auf die man sich jetzt konzentrieren sollte?
Auf die, die sich in Abwärtsmärkten gut behaupten.

Klingt leichter gesagt als getan – was zeichnet solche Unternehmen aus?
Das sind Unternehmen mit langjährigem, aus dem Cashflow finanziertem Dividendenwachstum, soliden, defensiven Geschäftsmodellen und möglicherweise einer eher binnenwirtschaftlichen als export-orientierten Ausrichtung.

Stark vereinfacht formuliert waren in den Jahren nach der Finanzkrise Kursrückgänge Kaufgelegen­heiten, weil die Notenbanken den Anlegern hilfreich zur Seite standen. 2018 war das Muster «buy the dip» nicht mehr in der Form zu beobachten. Sind 2019 Rückschläge wieder Kaufgelegenheiten – aber dieses Mal aus anderen, fundamentalen Gründen?
Ja. Aber sicher kann man nie sein. Doch Stand heute legen die Daten, die wir bei Blackrock verwenden, nahe, dass 2019 noch ein gutes Makrojahr werden wird. Es gibt im Moment so gut wie keine Signale für eine Rezession in den USA oder in Europa. Aber ­vielleicht täuschen wir uns. Wirtschaft bedeutet nicht nur Zahlen, Wirtschaft besteht sehr oft auch aus ­Psychologie und selbsterfüllenden Prophezeiungen, die sich verstärken können. Es kann auch sein, dass ein Schock von einer Seite kommt, die wir nicht sehen. Die Risiken haben zugenommen. Aber wenn ich abschätzen muss, was 2019 am wahrscheinlichsten ist, dann sehe ich durchaus Chancen für den Aktienmarkt.

Der Handelsstreit zwischen den USA und China ­eskaliert weiter. Ist das wirklich nur ein Handelsstreit?
Der Handelskonflikt für sich alleine genommen wäre das am leichtesten lösbare Problem. Für die Ameri­kaner geht es um viel mehr. Sie sehen sich nicht nur im Handel bedroht, sondern vor allem strategisch – und zwar völlig zu Recht und ohne eine echte Chance, das grundlegend zu ändern. Es geht um nichts weniger als die globale Führerschaft im 21. Jahrhundert auf technologischer, militärischer und wirtschaft­licher Ebene. Die Chinesen sind mit einer unglaub­lichen Geschwindigkeit dabei, die USA vom Platz eins zu verdrängen.

*Martin Lück (54) ist Kapitalmarktstratege für Deutschland, Österreich, die Schweiz und Osteuropa bei Blackrock. Der grösste, unabhängige Vermögensverwalter der Welt ist auf ETF, Indexfonds, Publikumsfonds sowie Vermögensver­waltungsmandate spezialisiert. In der Schweiz ­beschäftigt das Unternehmen rund hundert Mitarbeiter.