Staatsanleihen? Kein Problem! Axa-Chef Henri de Castries machen die Schuldenprobleme vieler Staaten kaum Sorgen. «Wir haben rechtzeitig in Firmenanleihen umgeschichtet, die ein attraktiveres Rendite-Risiko-Profil bieten», begründete der Leiter des Versicherungsriesen kürzlich.

Bei den Anleihen findet gerade eine Wachablösung statt. «Die natürliche Ordnung, wonach Länder sicherer sind als Firmen, hat sich nach der Finanzkrise geändert», kommentiert Uwe Burkert, Leiter des Credit Research bei der deutschen LBBW. «Es gibt gegenwärtig eine klare Ausdifferenzierung zugunsten der Firmen und der Markt geht von den niedrigsten Ausfallrisiken bei Firmen aus.»

Um Längen besser als der Staat

Trotz der Turbulenzen in der Euro-­Zone ist die Ausfallrate bei Unternehmen nicht gestiegen. Laut den Analysten von Moody’s liegt sie in Europa stabil bei 1,8 pro Jahr. «Die fundamentalen Daten weisen auf einen Aufschwung mit leicht fallenden Nettoschulden, stark steigenden Gewinnen, komfortabler Liquidität und Ratings auf Vorkrisenniveau hin – deshalb bleibt auch die Nachfrage nach Firmenbonds hoch», sagt Burkert.

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Selbst in den Euro-Krisen-Ländern sind Firmenbonds zu finden, die weit sicherer sind als die Anleihen des Heimatstaates. Die Ratingagentur Standard & Poor’s macht ihre Ratings aber davon ­abhängig, wie hoch der Inlandanteil am ­Gewinn eines Unternehmens ist, wie breit abgestützt die Einnahmenquellen sind und wie hoch das Engagement in landeseigenen Staatsanleihen ist. Finanziell gut ausgestattete Firmen können deshalb bis zu sechs Stufen besser eingeschätzt werden als die jeweiligen Staatsanleihen.

Das zeigt sich selbst in Griechenland. Das europäische Sorgenkind wurde von den grossen Ratingagenturen kürzlich auf Müllstatus herabgestuft. So versieht Standard & Poor’s die Anleihen aus Athen ­inzwischen mit der unrühmlichen Note CCC. Fitch hat die Papiere ebenfalls herabgestuft, bewertet sie aber noch leicht besser ein mit B+ (hochspekulativ). Die Analysten der amerikanischen Agentur warnten aber, dass eine weitere Reduktion der Bonitätsnote möglich sei.

Deutlich besser werden da die Obligationäre der teilstaatlichen griechischen Telekomgesellschaft OTE eingestuft. Fitch gibt ihnen die Note BB (spekulativ). Der Konzern ist zwar nicht der einzige aus Hellas, der finanziell deutlich besser als der eigene Staat dasteht. Aber OTE ist der einzige mit einem knappen halben Dutzend ausstehender Euro-Bonds. Risikofähige Anleger mit Nerven haben die Wahl zwischen einer bis 2014 und einer bis 2016 laufenden Obligation, welche, weil sie ­beide deutlich unter Nennwert gehandelt werden, Renditen per Verfall von über 9 Prozent einbringen. Die Analysten von Morgan Stanley weisen jedoch darauf hin, dass der Umsatz im nächsten Jahr aufgrund der Krise 7 bis 8 Prozent einbrechen könnte. Aber aufgrund der zu erwartenden Kostensenkungen dürfte die Gewinnbasis eher noch leicht wachsen und die Coupons weiter bedient werden.

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Auch in Spanien finden sich Ausnahmen in der Misere. Die beiden stark in Lateinamerika diversifizierten Banken Banco Santander und BBVA, aber auch die staatliche Agentur Instituto de Crédito Oficial bekommen von den Bonitätsagenturen die mindestens gleich guten Ratings wie der Staat (siehe Tabelle). Santander gilt mit einem Aa2- bzw. AA-Rating als beliebte Adresse. Auf dem Frankenmarkt ist die Grossbank zweimal vertreten. Santanders Verwaltungsratspräsident Emilio BotÍn bekräftige Mitte Juni die Gewinn­erwartungen für das laufende Jahr. 2010 hatte die Grossbank 9 Milliarden Euro Gewinn gemacht – etwa so viel, wie die UBS und Credit Suisse zusammen. Dem schwachen Geschäft in Spanien – hier belasten faule Kredite – steht der ungebremste Boom in Brasilien gegenüber.

Fels in der Brandung

In Portugal notieren ein halbes Dutzend Euro-Anleihen der nationalen Telekommunikationsgesellschaft deutlich unter dem Nennwert. Die 6-Prozent-Anleihe von Portugal Telecom, die bis 2013 läuft, bringt zum aktuellen Kurs von 98 Prozent eine Rendite von 7,2 Prozent. Die Analysten von Citigroup halten die Gewinnaussichten intakt und halten die Coupons zu keinem Zeitpunkt für gefährdet.

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Oder auch Italien: Intesa Sanpaolo ist in der Schweiz mit drei Euro-Obligationen vertreten, sie laufen 2013, 2015 und 2017 aus. Alle drei notieren deutlich über pari – Ausdruck der vom Markt eingeschätzten Solidität der Bank. Beim kürzesten Bond, der mit einem Coupon von 5⅜ Prozent ausgestattet ist, liegt die Rendite per Verfall bei gerade einmal 2,6 Prozent und damit auf der Höhe italienischer Staatsanleihen. Die konservativ finanzierte Bank steht laut den Analysten der Bank of America «auf solidem Grund» – es besteht demnach keine Gefahr, dass die Coupons nicht bedient werden könnten.

Selbst in Irland gibt es gute Schuldner. Die Depfa-Bank, die seit 2007 im Besitz der deutschen Hypo Real Estate ist, hat 60 Anleihen, darunter auch drei Frankenobligationen, auf den Markt gebracht. Diese werden von Analysten teilweise dem High-Yield-Segment zugeordnet mit einem Rating von BB und weniger.

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