Die jüngste Volatilität an den Märkten – sowohl in den Schwellenländern als auch in den entwickelten Volkswirtschaften – zeigt einmal mehr, wie sehr sich Rating-Agenturen und Anleger bei der Beurteilung der wirtschaftlichen und finanziellen Anfälligkeiten von Ländern irren können. Die Rating-Agenturen erkennen Risiken zu spät und warten zu lange damit, Länder herabzustufen, während die Anleger dem Herdentrieb folgen und häufig die Verschärfung von Risiken zu lange ignorieren, bevor sie dann abrupt umschalten und übertriebene Marktschwankungen hervorrufen.

Ein Frühwarnsystem für Finanztsunamis einzurichten mag angesichts der Beschaffenheit von Marktturbulenzen schwierig sein, doch braucht die Welt ein derartiges System heute dringender denn je. Kaum jemand hat die Subprime-Krise von 2008, das Ausfallrisiko in der Eurozone oder die aktuellen Turbulenzen an den globalen Finanzmärkten kommen sehen. Anschliessend folgten Schuldzuweisungen an Politiker, Banken und supranationale Institutionen; die Rating-Agenturen und Analysten jedoch, die die Schuldendienstfähigkeit der Kreditnehmer – auch der staatlichen – falsch einschätzten, kamen zu leicht davon.

Ratings – subjektiv und zu spät

Im Prinzip beruhen Bonitätseinstufungen auf statistischen Modellen vergangener Ausfälle; in der Praxis freilich ist die Einstufung der staatlichen Zahlungsfähigkeit häufig eine subjektive Angelegenheit, weil staatliche Zahlungsausfälle tatsächlich selten vorkommen. Die Analysten bei den Rating-Agenturen verfolgen die Entwicklungen in dem Land, für das sie jeweils zuständig sind, und reisen gegebenenfalls dorthin, um die Lage selbst in Augenschein zu nehmen.

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Dieses Verfahren hat zur Folge, dass sich Bonitätseinschätzungen häufig an der Vergangenheit orientieren, dass Herabstufungen zu spät erfolgen und dass Bewertungsänderungen oft auf dem Zeitpunkt der Analystenbesuche statt auf Veränderungen der Rahmendaten beruhen. Zudem fehlt es den Rating-Agenturen an Werkzeugen, um wichtige Faktoren wie Veränderungen bei der gesellschaftlichen Teilhabe, die Innovationsfähigkeit des Landes und die Bilanzrisiken im Privatsektor konsequent zu erfassen.

Weitreichender Einfluss der Bewertungen

Dabei spielen Ländereinstufungen eine enorm wichtige Rolle. Für viele Anleger bestimmen Bonitätsbewertungen, wo und wie viel sie investieren können. Sie beeinflussen die Höhe der Kredite, die zu vergeben die Banken bereit sind, sowie den Zinssatz, den Entwicklungsländer und ihre Bürger für ihre Kredite zahlen müssen. Und sie schlagen sich in den Entscheidungen der Unternehmen nieder, mit wem diese Geschäfte machen und zu welchen Bedingungen.

Anleger und Regulierungsbehörden sind sich angesichts der Probleme mit den Rating-Agenturen der Notwendigkeit eines geänderten Ansatzes bewusst. Viele Anleger haben versucht, gute Alternativen zu finden – allerdings weitgehend vergeblich. Bei Risikobewertungen durch Zinsspreads und Credit Default Swaps erfolgt die Reaktion schnell (und häufig in übertriebenem Umfang), aber weil diese nur das Marktverständnis der Risiken widerspiegeln, stellen sie keinen systematischen Mechanismus zur Aufdeckung versteckter Risiken und zur Krisenvermeidung dar. Tatsächlich legt der plötzliche Anstieg der Marktvolatilität nahe, dass sie frühe Hinweise auf Probleme genauso schlecht anzeigen wie die Rating-Agenturen.

Plötzliche Insolvenz von Staaten

Die Regulierungsbehörden andererseits haben begonnen, die Banken zur Entwicklung eigener, interner Bewertungsabläufe zu zwingen. Das Problem ist, dass nur wenige Institute über die Werkzeuge und das Fachwissen verfügen, um dies selbstständig zu tun.

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Eine umfassende Analyse des gesamtwirtschaftlichen Anlagerisikos eines Landes erfordert die systematische Betrachtung der Bestands- und Stromgrössen der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung, um alle Gefahren einschliesslich der Risiken im Finanzsystem und der Realwirtschaft sowie breiter angelegte Risikosachverhalte zu erfassen. Wie die jüngsten Krisen gezeigt haben, werden von der Privatwirtschaft eingegangene Risiken und Schulden vergesellschaftet, wenn es zur Krise kommt. Daher können Haushaltsdefizite und Staatsverschuldung, selbst wenn sie vorher niedrig waren, bei Ausbruch einer Krise steil ansteigen. Staaten mit scheinbar solider Haushaltslage sehen plötzlich insolvent aus.

Regierungskurs schwächt China

Wir haben unter Einsatz von 200 quantitativen Variablen und Faktoren 174 Länder auf Quartalsbasis bewertet und dabei eine Anzahl von Ländern identifiziert, in denen die Anleger Risiken – und Chancen – übersehen.

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Ein perfektes Beispiel ist China. Die Bauträger, Kommunen und staatseigenen Unternehmen des Landes sind erheblich überschuldet. China hat die Bilanzstärke, um sie zu retten, aber seine Regierung stünde dann vor einer Entscheidung: sich Reformen zu verschreiben oder sich einmal mehr auf schuldenfinanzierte Konjunkturimpulse zu verlassen. Selbst wenn China den letztgenannten Kurs weiterverfolgt, wird es seine Wachstumsziele nicht erreichen und langfristig anfälliger erscheinen.

Brasilien und andere Schwellenländer

Brasilien hätte im vergangenen Jahr, als die Volkswirtschaft mit einem sich ausweitenden Haushaltsdefizit, einer wachsenden volkswirtschaftsweiten Schuldenlast und einem schwachen und sich weiter verschlechternden Geschäftsumfeld zu kämpfen hatte, auf unter Investment Grade herabgestuft werden müssen. Der Korruptionsskandal beim Energieriesen Petrobras veranlasst die Rating-Agenturen nun endlich zu einer Neueinstufung des Landes, aber dieser Schritt kommt zu spät, und die Herabstufungen werden das wahre Risiko vermutlich nicht ausreichend widerspiegeln. Andere Schwellenmärkte sehen ebenfalls anfällig aus und dürften Gefahr laufen, dass es dort letztendlich zu Herabstufungen kommt.

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In der Eurozone hatten Schattenratings schon Ende der 2000er Jahre in Griechenland und anderen Ländern der Peripherie Gefahr signalisiert. Inzwischen könnten nach erfolgten Haushaltskonsolidierungen und Reformen Irland und Spanien eine Heraufstufung verdient haben. Griechenland jedoch bleibt ein hoffnungsloser Fall. Selbst bei Umsetzung umfassender Reformen zur Verbesserung seines Wachstumspotenzials wird das Land seine Staatschuld nie zurückzahlen können und braucht daher einen kräftigen Schuldenschnitt.

Systematische Bewertung fehlt

Eine systematische, datengestützte Bewertung staatlicher Risiken könnte dazu beitragen, die Risiken, die von Änderungen bei den globalen Rahmenbedingungen ausgehen, besser zu erkennen. Sie bietet insoweit genau, was die Welt derzeit braucht: einen Ansatz, der die Notwendigkeit beseitigt, sich auf die langsame, ad hoc bestimmte Vorgehensweise der Rating-Agenturen und die lauten, volatilen Signale der Märkte zu verlassen.

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Aus dem Englischen von Jan Doolan.

*Nouriel Roubini ist Chairman von Roubini Global Economics und Professor für Ökonomie an der Stern School of Business der New York University.

Copyright: Project Syndicate, 2015.