Wenn eine Mehrzahl der Investoren eine bevorstehende Korrektur erwartet, so dürften sich viele bereits entsprechend positioniert und Risiken abgebaut haben. Dies würde bedeuten, dass ein grosser Teil der potenziellen Gefahren bereits in den aktuellen Kursen enthalten und damit der Spielraum für eine Korrektur nach unten begrenzt ist. Neben der Analyse und dem Vergleich von Preisen und Renditen für Aktien, Staatsanleihen, Gold und Rohstoffe können auch die Derivatmärkte wichtige Indizien über den Grad der Risikoaversion der Anleger liefern.

Put-Call-Ratio als Indikator

Das am häufigsten verwendete Mass zur Bestimmung des Marktsentiments und damit ein beliebter Timingindikator ist die Put-Call-Ratio. Dabei wird die Anzahl der gehandelten Puts mit der Anzahl der gehandelten Calls verglichen. Wenn Put-Optionen überwiegen, deutet dies nach vorherrschender Meinung auf eine negative Marktstimmung hin. Die Aussagekraft dieses Indikators ist allerdings umstritten. Zwar deuten Extremwerte mit grosser Wahrscheinlichkeit auf eine bevorstehende Trendwende hin, jedoch bleiben relevante Faktoren wie zum Beispiel die bezahlten Preise der Optionen oder deren Ausübungspreise unbeachtet. Der Vorteil der einfachen Berechnung stellt also gleichzeitig das grösste Defizit dieses Masses dar. Eine aussagekräftigere Möglichkeit, um das Sentiment der Investoren zu verfolgen, ist die Analyse von Volatilitätsindizes. Diese Indizes messen die erwartete Schwankung von wichtigen Aktienindizes. Dabei ist eine negative Korrelation zwischen der Volatilität und den Basiswerten festzustellen: Während ein hoher Indexstand auf einen unruhigen Markt hindeutet, lässt ein tiefer Wert eine Entwicklung ohne starke Kursausschläge erwarten. Bekanntlich stellt die implizite Volatilität den wichtigsten Faktor zur Preisbildung von Optionen dar. Eine Veränderung der Volatilitätsniveaus kann deshalb auch auf eine Veränderung in der Angebot-Nachfrage-Relation hindeuten. Das heisst, wenn die Nachfrage steigt, gehen auch die Optionspreise und damit die Volatilität nach oben. Da die Volatilitätsindizes ihren Zenit in wirtschaftlich unsicheren Zeiten erreichen, werden sie oft als «Angstbarometer» bezeichnet. Die komplexeste und zugleich fortgeschrittenste Methode zur Beobachtung des Marktsentiments ist die Analyse der Volatilitätskurven, genannt Volatility Skew. Die Volatility-Skew wird von Market-Makers angewendet, um einen grundlegenden Makel des Black-Scholes-Modells, das von einer Normalverteilung der Aktienkurse ausgeht, auszumerzen. Diese Anpassung führt dazu, dass für aus dem oder tief im Geld liegende Optionen grundsätzlich höhere implizite Volatilitäten bezahlt werden müssen als für am Geld liegende Optionen. Entsprechend muss für eine Absicherung mit aus dem Geld liegenden Put-Optionen immer eine höhere Prämie entrichtet werden. Dieser Aufpreis ist je nach Marktverfassung unterschiedlich, und so weist auch die Volatility Skew je nach Markterwartung eine unterschiedliche Steilheit auf. Je mehr Marktteilnehmer beispielsweise mit einer bevorstehenden Korrektur rechnen und sich entsprechend mit aus dem Geld liegenden Put-Optionen absichern wollen, desto steiler verläuft diese Kurve. Andererseits deutet eine Abflachung der Kurve auf eine Abnahme der Risikoaversion hin. Am besten lässt sich die Veränderung der Volatility Skew und damit die Veränderung der Markterwartung sowie des Marktsentiments anhand der Preise von Index-Optionen beobachten (z.B. S&P500, Eurostoxx50, SMI etc.).

Volatility Skew steil wie 2008

Während die Put-Call-Ratio theoretisch umstritten ist, kann sie zusammen mit anderen Faktoren ein Signal für eine bevorstehende Trendwende liefern. Volatilitätsindizes vermitteln dem Anleger ein gutes Bild über die vom Markt erwarteten positiven oder negativen Preisschwankungen. Die sophistizierteste Methode, um die von den Investoren erwartete Wahrscheinlichkeit einer bevorstehenden Korrektur zu beobachten, ist die Analyse der Volatility Skew. Je steiler die Kurve nach unten verläuft, desto grösser der Aufpreis für aus dem Geld liegende Put-Optionen, welche mit dem Black-Scholes-Modell tendenziell unterbewertet werden. Aktuell ist die Volatility Skew wieder ähnlich steil wie im Herbst 2008. Ob die Mehrheit der Anleger mit ihrer Einschätzung Recht behält, wird sich zeigen.

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