Wie ernst die momentane Situation an den Finanzmärkten ist, hat Philipp Hildebrand, Vizepräsident der Schweizerischen Nationalbank (SNB), in einer kürzlich gehaltenen Rede klargemacht. «Heute wissen wir, dass wir uns in der wohl komplexesten globalen Finanzkrise seit den 30er Jahren des letzten Jahrhunderts befinden», so der Schweizer Notenbanker.

Mit den neuerlichen Verwerfungen an der Wall Street hat sich die Lage nun noch weiter zugespitzt – die geldpolitische Lagebeurteilung, welche die SNB am 18. September vornimmt, geht deshalb in einem ausserordentlich schwierigen Umfeld über die Bühne.

Angesichts dieser Schwierigkeiten wäre es denn auch angezeigt, dass die Notenbank eine Lockerung der Geldpolitik vornimmt. Doch ganz so offensichtlich ist die Ausgangslage nicht. Hildebrand weist nämlich darauf hin, dass auch die realwirtschaftlichen Folgen für die Weltwirtschaft berücksichtigt werden müssten.

Geld ist keineswegs teuer

Das sieht auch Joachim Schütz, Chefstratege der Luzerner Kantonalbank, so: «Die Schweizerische Nationalbank wird stillhalten», sagt Schütz. Für ihn gibt es mehrere Gründe, weshalb die SNB stillhält. Der erste sei, dass die realen Zinsen schon negativ seien. Im Juli ist der Index der Konsumentenpreise gegenüber dem Vorjahr um 3,1% gestiegen. Der Dreimonatssatz lag am 11. September bei 2,75% und die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen bei 2,93%.

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Auch wenn die von der SNB berechnete Kernrate der Teuerung von 1,8% (Juli) zugrunde gelegt wird, ist Geld unter dem Gesichtspunkt der realen Verzinsung keineswegs teuer. Was die Konjunkturschwäche als Argument für Zinssenkungen betrifft, so ist Schütz der Auffassung, diese habe die SNB schon antizipiert. Ein weiteres Hindernis für Zinssenkungen ist die Unsicherheit in der Inflationsentwicklung. «Die SNB hat die Erwartung für sinkende Inflationsraten immer weiter nach hinten verschoben», erläutert Schütz.

Den Balanceakt zwischen der Sorge um die Konjunktur und dem Kampf gegen die Teuerung hat Thomas Jordan, Mitglied des Direktoriums der SNB, in einem am 2. September gehaltenen Referat auf den Punkt gebracht: «Für die SNB gilt es insbesondere, unnötige Wachs-tumseinbussen zu vermeiden, ohne das Hauptziel der Preisstabilität zu gefährden.» In dieser Gleichung könnte der Währungsfaktor eine zunehmend grössere Rolle spielen. Das gilt gerade für den Wechselkurs des Frankens zum Euro. Hier hat bereits ein leichter Aufwärtsdruck eingesetzt. Am 31. Juli kostete ein Euro 1.6350 Fr., am 5. September noch 1.5850 Fr. Das sieht auf den ersten Blick nicht aufregend aus. Aber rechnet man dieses Tempo auf ein Jahr hoch, ergibt sich eine Aufwertung von mehr als 20%. Das kann durchaus als Aufwertungsschock angesehen werden. Mit einem solchen Ereignis rechnet vorerst aber kaum ein Beobachter.

Aber Aufwertungsschübe im Franken sind ein sehr plausibles Szenario. Zum einen hat der Franken immer noch einen Status als sicherer Hafen. Es kommt aber ein weiteres Argument ins Spiel. Nämlich die Eigendynamik der Märkte. Zehnjährige deutsche Staatsanleihen rentieren 4,11%. Das ist nur 118 Basispunkte mehr, als die entsprechenden Obligationen in der Schweiz.

Kalte Dusche verhindern

Es braucht somit wenig, damit der Renditevorsprung deutscher Staatsanleihen durch Währungsverluste zunichte gemacht wird. Was die Anleger kaum goutieren dürften eine Liquidierung dieser Positionen wäre die Folge. In diesem Falle würden Anleihen in Euro verkauft und in Franken reinvestiert. Wird der Franken durch diesen Vorgang fester, dann werden die Aufwertungserwartungen bestätigt, was Anlagen in Euro unter dem Aspekt des Währungsrisikos noch unattraktiver erscheinen lässt. Der Kreis schliesst sich.

Diesen zu durchbrechen, wäre für die SNB schwierig. Insbesondere dann, wenn die Europäische Notenbank beginnen sollte, die Zinsen zu senken. Die Ausweichmöglichkeiten der SNB wären in dieser Lage beschränkt. Unter null kann die Zinsdifferenz zwischen Franken und Euro ja nicht fallen. Was die SNB aber versuchen kann, ist, den Prozess zu verschleppen, um zumindest zu verhindern, dass die Aufwertung zum Euro für die Schweizer Wirtschaft eine kalte Dusche wird.

Die SNB gleicht in ihrer Aufgabe also einem Hochseilkünstler, der gleichzeitig vier Bälle in der Luft jonglieren muss: Sicherung des Wachstums, Wahrung der Preisstabilität, Garantie für die Stabilität des Finanzsystems und Kontrolle des Wechselkurses. Eine schwierige Aufgabe. Besonders vor dem Hintergrund der «komplexesten globalen Finanzkrise», um Hildebrands Diktum zu gebrauchen.