Mit seinen Äusserungen zur Zinspolitik hat Philipp Hildebrand, Präsident der Schweizerischen Nationalbank (SNB), jüngst für deutlich mehr Schlagzeilen gesorgt, als dies das 1.-Halbjahres-Ergebnis der Notenbank vermochte. Dennoch lassen sich aus den Zahlen ebenfalls wichtige Faktoren für die Geldpolitik der nächsten Monate ableiten.

Auf den ersten Blick liest sich der Abschluss der SNB dabei wie das Ergebnis einer kommerziellen Bank: Die Bilanzsumme wurde um 50% ausgeweitet, die Devisenanlagen haben sich auf 227 Mrd Fr. gut verdoppelt, und weil man eifrig Euro gegen Franken gekauft hatte, führte das zu Wechselkursverlusten von 14,3 Mrd Fr. Da aber der Goldpreis, die Dollarpositionen und die im Stabfund-UBS-Rettungsfonds zusammengefassten Anlagen im Wert stiegen und reichlich Dividendenerträge anfielen, blieb unter dem Strich lediglich ein Verlust von 2,8 Mrd Fr.

Gesicherte Ausschüttungen

Denn anders als bei einer kommerziellen Bank besteht die Bilanz aus den drei grossen Positionen Währungen (drei Viertel der Bilanz), Gold (15%) und den Derivaten und Kreditverbriefungen im Stabfund (6%) und ist damit nicht wirklich diversifiziert. Immerhin brauchen sich die 2225 privaten Aktionäre, die 39% der SNB-Papiere halten, nicht zu sorgen - die Kurse der SNB-Aktie pendeln seit fünf Monaten zwischen 975 und 1025 Fr. Und anders als bei einer kommerziellen Bank gab es jetzt keinen Ausblick - und auch kein Exit-Szenario für die Eurobestände. «Starke Schwankungen des Ergebnisses sind die Regel», heisst es im Bericht zum Zwischenergebnis der SNB lediglich, «Rückschlüsse auf das Jahresergebnis sind deshalb nur bedingt möglich.» Ein SNB-Sprecher verwies auf Anfrage auf den Wortlaut dieser Passage.

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Die SNB hat eine Ausschüttungsreserve von 19 Mrd Fr., um die Zahlungen «Gewinnausschüttung» sollte man das bei einem Verlust nicht mehr nennen - weiterhin an den Bund und die Kantone vornehmen zu können. Trotzdem interessiert die Frage, wie sich die Notenbanker in der 2. Jahreshälfte schlagen werden.«Ich glaube nicht, dass die SNB ihren Verlust bis Jahresende wieder wettmacht» sagt David Marmet, Leiter der Volkswirtschaftsabteilung Schweiz bei der Zürcher Kantonalbank (ZKB). Denn obwohl der Euro jetzt wieder etwas stärker sei als noch Ende Juni, seien die Probleme bei der Gemeinschaftswährung nicht gelöst. Ein Verlust wäre laut Marmet etwas unschön, aber tragbar.

Auch die niedrigen Zinsen und die dadurch bewirkten Preissteigerungen bei Immobilien - die SNB warnte erst im Juni vor dem Entstehen einer «Blase» im Immobilienbereich - sind ein Problem. «Beim Immobilienmarkt haben wir abgesehen von den Hot Spots in Genf, an der Zürcher Goldküste und in St. Moritz kein Preis-, aber ein Volumenproblem, weil das Hypothekarkreditvolumen in der Schweiz das Bruttoinlandprodukt deutlich übersteigt» sagt Thomas Steinemann, Chefstratege bei der Bank Vontobel.

Trotz des jetzt veröffentlichten Halbjahresverlustes aufgrund der Europosition müsse man bis zur Schlussabrechnung warten - denn möglicherweise kann die SNB ihre Eurobestände auch wieder mit einem kleinen Gewinn dosiert verkaufen, glaubt Steinemann.

Gefährliche Abhängigkeiten

«Ein Ausstieg aus dem Euro ist derzeit wohl kein Thema», sagt Martin Neff, Chefökonom bei der Credit Suisse, «früher oder später aber schon.» Die SNB könne, wie kaum eine andere Bank, zuwarten. «Vorerst dürfte aber der Aufwärtsdruck auf den Franken anhalten», sagt Neff. Denn obwohl man in Deutschland noch den Boom feiere, werde man sich einer Abschwächung, wie sie in den USA bereits zu sehen ist, nicht entziehen können. Die Schweizer Wirtschaft bewege sich stark im Fahrwasser des deutschen Booms.

Laut Neff besteht in der Schweiz noch keine Immobilienpreisblase. «Aber wir gehen in Richtung einer solchen Blase, sollten die Preise weiterhin deutlich stärker zulegen als die Haushaltseinkommen. Aber es gibt offensichtlich einige Institute, die derzeit Margen für Marktanteile preisgeben», so Neff. «Wenn jetzt auf dem Immobilienmarkt etwas Unerwünschtes passiert, dann ist es ganz bestimmt nicht die Schuld der SNB», sagt Steinemann. Man könne die Zinspolitik eines Landes nicht von der Immobilienpreisentwicklung abhängig machen.

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