Wachstumswerte versus Substanztitel, Zykliker versus Nichtzykliker: An der Börse kann der Wechsel von einer Aktienklasse zur anderen – Fachleute bezeichnen das als «Sektorrotation» – entscheidend für die Langfristperformance sein.

Dabei kommt es offenbar weniger auf die Frage an, ob man sich für die eine oder die andere Richtung entscheidet. Viel wichtiger ist gemäss den Analysten der Citygroup der rechtzeitige Wechsel. Ein Wachstumsportefeuille auf der Basis von Aktien, die im US-amerikanischen S&P-500-Index enthalten sind, brachte seit 1989 eine Quartalsperformance von durchschnittlich 2,51%. Wer auf Substanzaktien setzt, kam mit einer Performance von durchschnittlich 2,35% pro Quartal nur unwesentlich schlechter weg.

Der Zeitpunkt ist entscheidend

Wachstumswerte lagen bis zum Platzen der Internet- und Technologieblase Ende 2000 deutlich vor den Substanzwerten. Diese haben sich anschliessend als überlegen erwiesen. Erst seit Mitte 2003 waren Wachstumsaktien wieder besser als Substanzwerte.

Deutlich besser fuhren Anleger, die im richtigen Zeitpunkt von Wachstumsaktien auf Substanzwerte wechselten und umgekehrt. Mit solchen Wechseln liess sich seit 1989 eine durchschnittliche Quartalsperformance von 3,32% erreichen. Das sieht zwar optisch nach wenig aus, langfristig ist die Schere aber gross: Aus einem Startkapital von 100 Dollar vor knapp 20 Jahren wurden je rund 500 Dollar, wenn sich die Investoren für nur je eine der beiden Strategien entschieden. Anleger, die rechtzeitig gewechselt haben, sitzen jetzt auf 900 Dollar. Entscheidend für den Erfolg einer Rotationsstrategie ist der Zeitpunkt des Wechsels. Die Analysten der Citigroup haben dafür ein zweistufiges Modell entwickelt. Fünf Faktoren spielen eine Rolle:

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Die Einmonatsveränderung bei den Credit Spreads. Liegen diese sehr hoch, sind Value-Aktien besser.

Die Bewertung der Aktien beider Stilrichtungen im Vergleich zu den Cashflows. Lag die Bewertung im historischen Vergleich zu den Cashflows niedrig, ist eine gute Performance von Wachstumsaktien wahrscheinlich.

Veränderung der kurzfristigen Zinsen. Wenn diese fallen, sind Wachstumswerte kurzfristig überlegen.

Überproportionales Wachstum der Wachstumswerte. Wenn sich eine der beiden Richtungen zu stark von der anderen unterschied, war dies ein gutes Wechselsignal.

Paralleles Wachstum beider Richtungen. Wenn dieses Signal kam, empfiehl es sich in der Vergangenheit, in der Richtung investiert zu bleiben, in der man gerade war. Landläufig heisst das auch «the trend is your friend».

Die Analysten der Citigroup wagen auch eine Prognose für die Performance bis Jahresende. Wachstumswerte sollen den Substanzwerten überlegen bleiben.

Wer eine Rotationsstrategie mit einfachen Mitteln kopieren möchte, kann beispielsweise den Indextracker auf den ABN USA Fundamental Value Index mit einem der vielen Nasdaq-Indextracker kombinieren und anschliessend hin- und herwechseln.

Spreads und Transaktionskosten können indes die Gesamtperformance empfindlich schmälern. Sektorrotationsansätze sind auch in gut zehn Varianten für unterschiedliche Länder verbrieft worden, alleine die Bank Vontobel hat dazu eine ganze Palette herausgegeben. Zwar verwenden diese andere Entscheidungskriterien als die hier von der Citigroup vorgestellte Strategie, aber an den beiden US-Produkten lässt sich der Erfolg einer dieser Strategien im Vergleich zum Benchmarkt ermitteln. Sowohl VZOUS als auch VZOUA sind seit Anfang 2004 auf dem Markt. VZOUS baute bis zum September dieses Jahres einen soliden Vorsprung von 25% auf. Erst dann fiel das Produkt auf die Performance des S&P-500 zurück.

Somit ist die seit dem Start eingespielte Überperformance weg. Ähnlich ging es VZOUA. Hier fiel der Index im September sogar deutlich unter die Benchmark. Auch hier wurde in der Boomphase ein Vorsprung von mehr als 5% pro Jahr aufgebaut – etwa gleich viel, wie die Analysten der Citigroup für ihre Strategie rückblickend ermittelt hatten.

In Turbulenzen zu behäbig

Man darf gespannt sein, ob und wie rasch diese Modelle den Rückstand wieder aufbauen. Weil viele solche Strategien ihre Rotationsveränderungen auf Monatsbasis und damit für turbulente Zeiten zu behäbig vornehmen, werden kurzfristige Fehlentscheidungen der Modelle nicht gleich korrigiert.

Mit dem gleichen Problem schlugen sich auch viele Investmentbanken im September und Oktober herum. Ihre internen Hedge-Fonds, die in guten Börsenzeiten einen schönen und stabilen Gewinnbeitrag erwirtschafteten, versagten vielfach in den turbulenten Märkten.