Bei der De-facto-Verstaatlichung des US-Versicherungskonzerns AIG sind vergangene Woche zwei wichtige Aspekte in den Hintergrund gerückt: Erstens verkaufte die Financial-Products-Division (AIG-FP) von AIG primär nicht einen Schutz für Suprime-Kreditderivate in dem Sinne, dass die Gesellschaft für potenzielle Verluste gerade stand.

Vielmehr konnten Banken und andere Gegenparteien, welche die Credit Default Swaps (CDS) von AIG zur Kreditabsicherung kauften, damit ihre Buchprüfer und die Regulationsbehörden von der perfekten Deckung ihrer Risiken überzeugen. Schliesslich firmierte eine AAA-Firma als Gegenpartei. Gemäss den Experten von Credit Sights hatte dies zur Folge, dass die Banken weniger Kapital in ihren eigenen Büchern halten mussten, als sie eigentlich zur Abdeckung der Risiken benötigten. Für sie war es günstiger, die Mittel woanders einzusetzen, als die Risiken adäquat zu unterlegen.

Dabei war dieses Vorgehen durchaus gesetzeskonform. AIG machte denn auch kein Geheimnis daraus, mit der FP-Sparte «den Kunden eher eine Erleichterung bei regulatorischen Kapitalerfordernissen als beim Risiko-Transfer» zu bieten.

Bedeutende Bonitätsnoten

Der zweite Aspekt ist laut den Analysten von Goldman Sachs, dass die Bonitätsnoten von Ratingagenturen wie Standard & Poor’s oder Moody’s viel wichtiger für den Geschäftserfolg der Versicherungen wurde als beispielsweise der Preisdruck bei den Prämien. Die Bonität wird über die Dauer und Komplexität der Abschlüsse zu einem Schlüsselelement einer erfolgreichen Assekuranz. Vor allem grosse Kunden reagieren sehr sensibel auf die Kredit-Ratings, insbesondere im Hinblick auf Management-Haftpflicht- und Personenversicherungen.

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Als einzige europäische Versicherung hat sich die Swiss Re in ähnlich heikle Geschäft der Kreditversicherungen wie AIG begeben. Dabei liegt das Gegenparteien-Risiko mit AIG bei 200 Mio Fr. Wie die Analysten von JP Morgan schreiben, dürften bis Mitte 2009 bei Swiss Re weitere Abschreiber von 2,9 Mrd Fr. folgen: 1,6 Mrd Fr. auf strukturierte Derivaten, 500 Mio Fr. auf hypothekenbesicherte Positionen, weitere 500 Mio Fr. bei Subprime-Papieren und 300 Mio Fr. bei den 2,5 Mrd Fr. schweren Monoliner-Positionen.

Abgesehen vom psychologischen Element, wenn diese Positionen abgeschrieben werden müssen, bestehen laut den Analysten von JP Morgan ausreichende Reserven, um diese Verluste abzufedern. Auch wenn der Kauf von Barclays Life (für 1,5 Mrd Fr.) und die Abschreiber von 2,9 Mrd Fr. berücksichtigt werden, bleibt noch 1,6 Mrd Fr. überschüssiges Kapital, um das Bonitätsrating zu halten. Die Analysten von JP Morgan bezeichnen deshalb den Kurstaucher der Swiss Re als «übertrieben» und halten die aktuelle Phase für eine gute Kaufgelegenheit.

Versicherer als Zufluchtsort

Swiss Re und die Münchener Rück wurden in den vergangenen Tagen als potenzielle Aufkäufer der AIG-Reste gehandelt. Sprecher der Münchener Rück dementierten allerdings jedes Interesse.

Laut den Analysten von Stiefel Nicolaus werden US-Versicherungen wie ACE, Travelers, Chubb, XL Capital und Hartford Financial Services zu den Gewinnern der AIG-Zerschlagung zählen, weil sie direkt Kunden gewinnen dürften. Zudem könnte der Zusammenbruch der AIG auch den Preisdruck entschärfen, denn «in der Vergangenheit war AIG hinsichtlich der Preise einer der aggressivsten Versicherungen», wie Michael Paisan, Analyst bei Stiefel Nicolaus schreibt. Die Dauer des Ausverkaufs bei AIG schätzen dieselben Analysten eher auf sechs Monate denn auf zwei Jahre.

Operativ wird laut Duncan Russell, Analyst bei JP Morgan, Zurich Financial Services zu den Gewinnern gehören. Das Unternehmen hat auf dem hart umkämpften US-Markt einen Anteil von 5,9% und ist besonders in jenen Bereichen stark, wo AIG inzwischen nur noch schwach auftreten dürfte. Im Vergleich zu Banken erscheinen Versicherungen für Christopher Hitchings, Analyst bei Keefe, Bruyette und Woods, inzwischen als «sichere Häfen», haben sie doch eine «angemessene Kapitalausstattung und liquide Geschäftsmodelle». Das macht sie gegenwärtig zu den besseren Anlagen als Bankaktien.