Vor zwei Jahren waren es 7,80% jährlich, 21,40% jährlich im Herbst vergangenen Jahres und jetzt 9,80% jährlich. So lauteten bei Emission die Coupons für einen ansonsten identischen Barrier Reverse Convertible auf die gleiche Schweizer Blue-Chip-Aktie, jeweils mit einer Laufzeit von einem Jahr und einer Barriere von 70%. Das Beispiel entspricht der Realität, auch wenn es sich um eine fiktive Aktie handelt. Es zeigt, welch starken Schwankungen die Coupons durch das Auf und Ab an den Märkten in den vergangenen 24 Monaten ausgesetzt waren.

Der Coupon eines Barrier Reverse Convertibles setzt sich zum einen aus dem Zinssatz für eine einjährige Anlage am Geldmarkt und zum anderen aus dem Erlös zusammen, den der Anleger als Verkäufer einer sogenannten Down-and-In-Put-Option zum Ausgleich für das Risiko erhält, dass er bei Fälligkeit nicht den Nominalbetrag, sondern Aktien mit einem geringeren Wert erhält.

Die Zinsen sind auf Tauchgang

Die Zinskomponente bei Schweizer Franken bewegte sich viele Jahre hindurch in einer Grössenordnung zwischen 2,50% und 3,00% jährlich - vor zwei Jahren waren es 2,90%, vor einem Jahr 2,50%. Seitdem die Zentralbanken die Märkte mit Liquidität geflutet haben, sind auch die Einjahres-Zinsen stark gefallen. Aktuell liegt der Einjahres-Satz bei 0,4%. Um den gleichen Coupon anbieten zu können, muss der Optionserlös um rund zwei Prozentpunkte im Vergleich zum Vorjahr höher liegen.Der Wert der jeweiligen Option mit einer Laufzeit von einem Jahr und einer Barriere bei 70% hängt von der impliziten Volatilität, den erwarteten Schwankungen der Aktie, ab. Wird der Wert der Option in Prozent und nicht als absoluter Betrag ausgedrückt, ist es unerheblich, wie hoch der Aktienkurs in Franken notiert.

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Aufgrund der starken Kursschwankungen der Aktie betrug der Wert der Option vor zwei Jahren 5,20% bei einer Volatilität von 25%, 18,50% im vorigen Jahr bei einer Volatilität von 50% und 9,40% in diesem Jahr bei einer Volatilität von 30%. Diese Werte, die in den Coupon umgerechnet werden, machen deutlich, dass die Volatilität der eigentliche Treiber für die unterschiedlichen Konditionen eines Barrier Reverse Convertibles auf die gleiche Aktie ist.

Ein Anleger sollte deshalb bei einer Entscheidung nicht bloss auf den jeweiligen Coupon schauen, sondern auch die Volatilität im Zeitvergleich analysieren. Erreichen die Volatilitäten Rekordstände, so wie im vergangenen Herbst und Winter, weisen Barrier Reverse Convertibles eine bessere Renditechance auf als in einer Phase niedriger Volatilität wie in den Jahren 2004 bis 2007.

Die höhere Volatilität, drückt ein höheres Risiko aus, weil der Markt auch eine höhere Wahrscheinlichkeit für eine Verletzung der Barriere impliziert. Andererseits wird der Anleger durch einen deutlich höheren Coupon entlohnt.

Sofern die Aktie während der Laufzeit einmal um mindestens 30% niedriger notiert und die Barriere verletzt hat, hängt die Rückzahlung vom Aktienkurs bei Fälligkeit ab. In diesem Fall erleidet der Anleger bei einem Coupon von 21,40% erst dann einen Verlust, wenn der Wert der Aktie 78,60% bezogen auf den Kurs bei Emission erreicht. Bei einem Coupon von 7,80% darf der Wert nur auf 92,20% fallen, damit der Anleger keinen effektiven Verlust erleidet; bei 9,80% sind es entsprechend 90,2%, also ein Minus von knapp 10%.

Stellschraube Barrier-Level

Um die Auswirkungen der Volatilität zu zeigen, beziehen sich die drei Beispiele auf eine Barriere von jeweils 70%. Letztlich ist die Barriere eine weitere Stellschraube für den Coupon. Im aktuellen Beispiel ermöglicht die Barriere von 70% einen Coupon von 9,80%. Ein zweistelliger Coupon von 12,50% liesse sich erreichen, falls die Barriere auf 80% hochgesetzt würde, wobei die Aktie allerdings nur um maximal 20% während der Laufzeit fallen darf, ohne die Rückzahlung zum Nominalbetrag zu gefährden. Wer skeptischer für die Aktie ist und etwa eine Barriere bei 60% anstrebt, müsste sich mit einem Coupon von 5,60% begnügen.

Schliesst der Anleger auch das längerfristige Marktumfeld mit Zinsniveau, Volatilitäten und Barriere-Level in den Auswahlprozess ein, verbessert sich dadurch die Basis für die Entscheidung.