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Konjunktur
«Die Luft wird dünn am Aktienmarkt»

Aktienhändler an der New Yorker Börse: Der Aktienmarkt birgt Potenzial für Enttäuschungen. Keystone

Der Chefökonom der Swiss Life, Marc Brütsch, sieht bei Aktien ein erhebliches Rückschlagspotenzial. Im Interview erklärt der Experte, warum es andere Börsen leichter haben als die Schweizer.

Von Tim Höfinghoff
am 16.10.2017

Herr Brütsch, die Kurse der globalen Aktienmärkte scheinen seit dem Jahr 2009 nur eine Richtung zu kennen: nach oben. Wie lange geht das noch gut?
Marc Brütsch*: Irgendwann in ferner Zukunft werden Historiker zurückblicken und sich verwundert fragen: Wann ist denn damals im Jahr 2009 so Wunderbares passiert, das die Börsen derart beflügelte? Es hat natürlich mit den Notenbanken zu tun und ihrer extrem lockeren Geldpolitik, die den Aktien sehr viel Auftrieb beschert hat.

Bleiben Aktien erste Wahl?
So würde ich das nicht formulieren. Mit Blick auf ein Szenario für die kommenden drei Jahre gehen wir zwar davon aus, dass Anleger nicht um Aktien herumkommen, denn die Dividendenrenditen sind attraktiv. Doch Aktien bergen mittlerweile auch ein erhebliches Rückschlagspotenzial. Nach oben wird die Luft dünn am Aktienmarkt.

Warum? Sind die Bewertungen der börsenkotierten Firmen zu hoch?
Verglichen mit Anleihen sind Aktien attraktiv bewertet. Seit Anfang des Jahres 2016 sind die Bewertungen vieler Aktien allerdings stark gestiegen. Im historischen Vergleich sind sie daher nicht billig. Es ist davon auszugehen, dass sich das Wachstumstempo verlangsamt. Für die Aktienanleger heisst das: Es gibt Potenzial für Enttäuschungen.

Die kotierten Unternehmen liefern nicht mehr gute Resultate?
Die jüngsten Ergebnisse sind auf einen konjunkturellen Schub zurückzuführen, der sich nicht wiederholen wird. Es besteht das Risiko, dass der Margendruck bei den Unternehmen zunimmt. Das gilt aufgrund steigender Rohwarenpreise und eines zunehmenden Lohndrucks besonders für Deutschland. In der Schweiz bleibt die Preissetzungsmacht für die Firmen sehr gering. Für Aktienanleger kommt es daher zu einem Dilemma: Aus Nachfragersicht kommen sie an Aktien nicht vorbei. Das Angebot ist allerdings nur noch beschränkt attraktiv. Alternativen auf der Jagd nach Rendite sind eine Diversifikation der Immobilienanlagen aus dem eigenen Heimmarkt in andere Regionen oder weiterhin Unternehmensanleihen. In letzterer Anlageklasse bieten auch Kreditnehmer aus Schwellenländern ein interessantes Rendite-Risiko-Profil.

Woran liegt es, dass der Schweizer Aktienmarkt bisweilen nicht so gut gelaufen ist wie andere Indizes?
Das hat damit zu tun, dass der SMI stark finanzlastig ist. Wenn die Zinsen rückläufig sind, werden Titel aus der Bankenwelt und der Versicherungsindustrie bestraft. Hinzu kommt: Die Schweiz hatte den Frankenschock zu bewältigen. Damit ist der Schweizer Aktienmarkt aus globaler Sicht nicht unbedingt der attraktivste. Europäische Aktienindizes wie zum Beispiel der DAX haben es da leichter.

Auch konjunkturell läuft es besser in Europa als in der Schweiz.
Das ist so, zumal die konjunkturelle Erholung in Europa nun schon im fünften Jahr in Folge anhält. Deutschland etwa wächst weiter solide. Es hat allerdings zuletzt auch zu viel Euphorie gegeben, wie nach der Macron-Wahl in Frankreich. Ich halte diesen Optimismus für etwas überzogen. Der französische Präsident muss noch zeigen, ob es ihm gelingt, die Wirtschaft des Landes zu reformieren. Zudem bleibt Italien ein Krisen-Hot-Spot im Euro-Raum. Obwohl die Konjunkturdaten dort zuletzt nicht so schlecht waren, gibt es grundlegende wirtschaftliche Probleme, die uns noch sehr lange beschäftigen werden. Verglichen mit Frankreich hätte Italien die grösseren Anreize, aus der Währungsunion auszutreten, da die externe Verschuldung nicht sehr hoch ist und eine neugeschaffene, eigene Währung sich zum verbleibenden Euro abwerten würde. In Umfragen ist Italien unter allen Mitgliedern der Währungsunion jenes Land mit dem höchsten Anteil an Euro-Skeptikern.

Und die Schweiz? Wo hakt es?
Wir erwarten hierzulande nur gerade 0,7 Prozent Wachstum des realen Bruttoinlandprodukts in diesem Jahr. Das liegt vor allem daran, dass die Binnenkonjunktur in der Schweiz lahmt. Die niedrigen Importpreise für dauerhafte Konsumgüter haben nach dem Frankenschock geholfen, den Konsum zu stützen. Doch nun sind Kühlschränke, Autos und andere Waren gekauft – es besteht anders als in Südeuropa kein Nachholbedarf. Auch der Impuls der tiefen Zinsen wirkte zwar positiv, zum Beispiel in der Bauwirtschaft; das ebbt aber ab. Die Folge wird sein, dass die Bauwirtschaft zurückhaltender agieren wird. Derweil nimmt die Zuwanderung in die Schweiz ab, sodass auch von dieser Seite keine positiven Impulse zu erwarten sind.

Wie lange bleibt die Schweizer Wirtschaft kraftlos?
Es ist untypisch für eine Zeit des Aufschwungs, dass es global konjunkturell zwar gut läuft, die Schweiz allerdings eher spät auf diesen Trend aufspringt. Die Schweizer Binnennachfrage und die Investitionsbereitschaft sind gering. Das sieht man auch am Arbeitsmarkt: Die Arbeitslosenrate geht in der Schweiz nur sehr zögerlich zurück. Im kommenden Jahr sollte der Weltwirtschaftsaufschwung auch in der Schweiz ankommen. Allerdings werden Schweizer Unternehmen, die schon stark unter der Frankenstärke gelitten haben, auch weiterhin leiden. Der Wettbewerbsnachteil gegenüber Konkurrenten aus dem Euro-Raum und dem Vereinigten Königreich bleibt bestehen.

Und die SNB macht weiter wie bisher?
Die Schweizerische Nationalbank (SNB) dürfte erst von ihrer Negativzinspolitik abrücken, wenn die Europäische Zentralbank (EZB) ihre lockere Geldpolitik beendet. Aber damit ist bis zum Jahr 2019 sicherlich nicht zu rechnen. Derweil geht die finanzielle Repression weiter. Das heisst, Notenbanken halten die Nominalzinsen niedrig, damit sich Staaten günstig refinanzieren und den gigantischen Schuldenberg abtragen können. Nur in den USA ist es wahrscheinlich, dass die US-Notenbank Fed die Zinsen bis Ende dieses Jahres weiter erhöhen wird. Mit dem schwachen Dollar können sich die USA das erlauben. Dies hat auch keine gravierenden Auswirkungen auf den Aktienmarkt.

Andere Schocks, vor denen Sie sich sorgen? Trump? Nordkorea?
Überraschend ist, wie gelassen die Aktienanleger bezüglich Nordkorea bisher agiert haben. Was den US-Aktienmarkt eher beeinflusst, sind die Hoffnungen auf Steuergeschenke für US-Bürger und Firmen sowie Investitionen in die Infrastruktur des Landes, welche die US-Regierung versprochen hat. Diese beiden Themen sind im Aktienmarkt eingepreist. Diesbezüglich sollte Trump bald liefern.

* Marc Brütsch ist seit März 2000 Chief Economist von Swiss Life Asset Managers. Geboren 1966 in Schaffhausen. Seit Abschluss seines Studiums der Nationalökonomie und der Publizistikwissenschaften an der Universität Zürich 1993 ist er für die Swiss Life tätig. Er ist verheiratet und Vater dreier Kinder.

 

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