Bei Finanzanlagen geht es vor allem um deren Wert – ist eine Anlage günstig oder teuer? Wird sie im Verhältnis zu ihrem inneren Wert auf- oder abwerten, also steigen oder fallen? Investoren beschäftigen hauptsächlich die Kurse der Anlagen, die sie kaufen und verkaufen. Manche Anlagen entfernen sich weiter von ihrem fairen Wert (oder was dafür gehalten wird), als andere, die sich in die gewünschte Richtung entwickeln.

Im Idealfall wird die Lücke zwischen beobachtbarem (d.h. Marktpreis) und innerem Wert (d.h. angenommenem Wert) geschlossen. Was ich persönlich faszinierend finde, ist die zeitliche Verzögerung, bis Anlagen zu ihrem potenziellen fairen Wert zurückkehren. Einfacher formuliert: Es kann unglaublich lange dauern, bis Bewertungen sich als Hauptantriebsfaktor für Anlagepreise durchsetzen.

Aktienanlage – viel Geduld ist nötig

Ein Beispiel: Betrachtet man das jährliche Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), also die Bewertung des globalen Aktienmarktes seit 1973 und setzt sie in Bezug zur nachfolgenden Rendite, zeigt sich dieser langwierige Prozess deutlich: Innerhalb eines Jahres ab einem bestimmten Bewertungsniveau kann nämlich praktisch alles passieren.

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Die Fünfjahresrenditen sind hingegen aussagekräftiger – bis zum End-Zeitpunkt kann immerhin ein Drittel der Bewegungen auf die Bewertung zurückgeführt werden. Insgesamt sind jedoch zehn Jahre notwendig, bis wir einen sehr deutlichen Zusammenhang zwischen der Performance des Anlagepreises und den vorab beobachteten Bewertungen sehen. Rund 85 Prozent der zehnjährigen Renditen können mit dem Ausgangspunkt der Marktbewertung erklärt werden. Dieser Zusammenhang ist sehr deutlich. Für zehnjährige Renditen ist jedoch mehr Geduld erforderlich, als sie die meisten Anleger aufbringen können.

Alle Anlagen sind teuer – stimmt das wirklich?

In jüngster Zeit hat sich die Wahrnehmung der Anleger von einem Szenario der von Zentralbanken beeinflussten Finanzmärkte zu einem bewertungsbasierten Szenario verschoben. Die Anleger mussten bei einigen Gewinnern des letzten Jahres, wie bei Biotechnologie-Aktien oder beim Nasdaq, zu Beginn des zweiten Quartals 2014 Rückschläge hinnehmen. «Alle Anlagen sind derzeit teuer», lautete auf einmal das allgemeine Mantra.

Aber stimmt das wirklich? Lassen Sie uns einmal die beliebtesten Anlageklassen anhand ihres KGVs als Bewertungsfaktor, also anhand des Verhältnisses ihres Preises gegenüber der Rendite, vergleichen. Diese Herangehensweise mag übermässig vereinfachend sein, sie erlaubt jedoch trotzdem einen Vergleich von Anlageklassen im historischen Kontext.

Teure Staatsbonds mit 40er-KGV

Auf der Basis dieser Kenngrösse sind festverzinsliche Anlagen im Vergleich mit ihren historischen Daten am teuersten. Dies ist jedoch bereits seit einigen Jahren der Fall. Cash ist mit dem derzeitigen Renditeniveau vollkommen von jeder Realität abgehoben, da diese Anlageklasse zum 450-fachen Wert ihrer Rendite gehandelt wird. Im Durchschnitt müssten Anleger also fast fünf Jahrhunderte warten, bis sich ihre Cash-Anlagen verdoppeln würden.

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Bei Staatsanleihen liegen die Bewertungen bei einem sportlichen 40-fachen Wert der Rendite. Selbst die riskantesten festverzinslichen Anlagen, d.h. Hochrenditeanleihen, haben mit der 20-fachen Rendite ihren Höchststand erreicht und schliessen so die seit Langem bestehende Bewertungslücke gegenüber Aktien.

Aktien mit 16er-KGV sind günstig zu haben

Es ist schwer zu sagen, aus welchem Grund die Bewertungen ausgerechnet jetzt berücksichtigt werden sollten, nachdem sie lange Zeit nicht beachtet wurden. Bezieht man sie jedoch ein, scheinen Aktien nicht übermässig teuer zu sein. Während alle festverzinslichen Anlagen aus historischer Sicht einen teuren Eindruck machen, wirken Aktien im Vergleich mit ihren historischen Daten neutral bewertet und im Vergleich mit den Anleihenmärkten sogar preiswert.

Berücksichtigt man ausserdem das aktuelle KGV des globalen Aktienmarktes, lassen die 16-fachen Gewinne in den nächsten zehn Jahren auf eine künftige Rendite von jährlich 8 bis 9 Prozent schliessen. Dabei handelt es sich in etwa um den langfristigen Durchschnitt, der jedoch im Gegensatz zu den minimalen Zinsen bei Cash-Anlagen eine vernünftige Perspektive bietet. Ist diesmal wirklich alles anders? Die Zeit wird es zeigen.

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Christian Gattiker-Ericsson, CFA, CAIA, ist Chefstratege und Leiter Research, Bank Julius Bär.