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Geldpolitik
Die neue Realität für Notenbanken

Erneut sollen Notenbanken die Weltwirtschaft retten. Doch auch Mario Draghi & Co. sind gegen die aktuellen Kursstürze und Rezessionen machtlos.

Von Simon Schmid
am 22.02.2016

Das Aufeinanderprallen von Ordnungen endet meistens mit einem Knall. Der US-­Autor Tennessee Williams setzte 1947 einen solchen Knall in Szene. Blanche DuBois, eine kultivierte Dame aus Mississippi, trifft auf ihren Schwager Stanley ­Kowalski, einen Arbeiter polnischer Herkunft. Sie: Aristokratisch, fragil, finanziell auf dem ­absteigenden Ast. Er: Kraftvoll, vulgär, mit Geschäftssinn. «Endstation Sehnsucht» ist die brutale Story einer Lebensart, die von den Reali­täten der Zeit eingeholt wird.

In der heutigen Wirtschaftswelt spielt sich ein ähnliches Drama ab. Auf der einen Seite stehen die Hüter der tradierten Ordnung. Unter ihnen: Janet Yellen, Leiterin der Federal Reserve, Mario Draghi, Chef der Europäischen Zentralbank. Auf der anderen Seite steht eine Gestalt, die den Geldpolitikern das Leben schwer macht. Eine Gestalt, die nicht nach den alten Regeln tickt. Eine abstrakte und zugleich konkrete Gestalt. Nennen wir sie die volkswirtschaftliche Wirklichkeit im 21. Jahrhundert. Oder einfach: Stanley Kowalski in seinen Fünfzigern.

Erst war enorm viel Rückenwind da

Wer ist dieser neue Kowalski und warum ­haben ihn Yellen & Co. nicht mehr im Griff?

Der Rückblick auf die Entwicklung offenbart es. Lange Jahrzehnte war Wirtschaftspolitik eine klar geregelte Sache. Notenbanken oblag es, mit ihrer Geldpolitik die Konjunktur zu steuern. Das heisst: Den Geschäftsbanken im Abschwung günstige und im Boom teure Kredite anzubieten. Aufgabe der Regierungen war, eine ausgeglichene Finanzpolitik zu betreiben. Also: Gemessen an den Ausgaben gerade so viele Steuern ein­zutreiben, dass sich die Defizite auf lange Sicht finanzieren liessen. Der Modus funktionierte so gut, dass Ökonomen zum Ende des Jahrtausends glaubten, die Zeit der Krisen sei für immer vorbei. Sie sprachen von der «grossen Moderation» und meinten damit eine Ära beständigen Wachstums, kontinuierlichen Fortschritts und steter Wirtschaftsentwicklung.

Tatsächlich passte anfangs alles zusammen. Notenbanken konnten sich aufs Geldausleihen konzentrieren, und das klappte wie am Schnürchen. Man hatte es ja auch mit einem zuverlässigen Geschäftspartner zu tun: Mit dem jungen Kowalski, einem aufstrebenden und sozial gefestigten Gesellen ohne finanzielle Altlasten. Der Typ gab das Geld, das ihm geliehen wurde, gerne in Form von Konsum oder Investitionen aus. Ab und zu übertrieb er es auch mit den Anschaffungen, aber: Kowalski hatte Power.

So hatten die Vorgänger von Mario Draghi, Janet Yellen und SNB-Präsident Thomas Jordan lange Zeit leichtes Spiel. Die Gesellschaftsdynamik verschuf der Wirtschaft von sich aus Schub. Die Demografie war günstig: Die Existenz der Babyboomer sorgte alleine dafür, dass Europas Erwerbsbevölkerung bis 1980 jährlich um 1 Prozent wuchs. Dank dem Nachwuchs war niemals zu wenig Nachfrage da – Nachfrage nach Häusern, nach Autos, nach Handwerkern, die Häuser bauten, nach Fabriken, die Autos produ­zierten.

Auch finanziell war alles im Lot. Noch in den 1960er- und 1970er-Jahren betrug etwa die Verschuldung des amerikanischen Staates rund 40 Prozent des BIP. Inklusive privater Kredite steckten Schulden von gerade einmal 150 Prozent im System. Ähnlich gesund stand Europa da. Frei von Verpflichtungen liess sich Geld ausgeben. Solide Banken und Firmen waren fähig, Investitionen zu stemmen.

Schliesslich war die Gleichheit ein Faktor, der sich bis in die 1980er-Jahre günstig auswirkte. Fairer verteilt waren zum Beispiel die Löhne. Zwischen dem Wert von Hirnschmalz und dem von Muskelkraft galt auf dem Arbeitsmarkt ein geringerer Unterschied. Millionengehälter für CEO waren unbekannt. Auch Vermögensunterschiede wurden mit höheren Steuern korrigiert. Die Arbeiterschicht mit billigem Kredit über Wasser zu halten, war nicht nötig.

Dann löste der Crash eine Geldflut aus

All dies veränderte sich mit der Zeit. Nur: An den Schaltstellen der Konjunkturpolitik merkte dies niemand so richtig. Nach der Finanzkrise im Jahr 2008 war zwar die Illusion zerstört, es gäbe so etwas wie eine grosse Moderation. Doch der Schrecken sass tief, und am Ende hatten die ­Exponenten der Macht keine Wahl. Sie reagierten auf den Schock so, wie sie in den letzten 20 Jahren immer reagiert hatten: Mit konjunkturpolitischen Stimuli. Notenbanken setzten die Zinsen auf null und gaben Billionen von Dollars an Zentralbankgeld aus, um Wertpapiere zu kaufen. Politiker setzten Ausgabenprogramme in Gang und verzichteten darauf, die Steuern zu erhöhen und die Budgets auszugleichen. Es bestand berechtigte Angst, dies werde die Wirtschaft noch tiefer in die Krise stürzen.

Das Experiment schien aufzugehen. Zwar sah sich die Federal Reserve veranlasst, ihr Quantitative-Easing-Programm mehrmals zu verlängern. Auf QE1 im Jahr 2008 folgte QE2 im Jahr 2010 und QE3 im Jahr 2012. Zwar kam auch die EZB im Jahr 2015 nicht um ein eigenes QE-Programm herum – es soll bis 2016 laufen. Und schliesslich verzögerte sich auch der Ausstieg aus der Tiefzinspolitik in den USA und in Grossbritannien immer wieder. Doch die Weltwirtschaft schien insgesamt auf dem Weg nach oben: Die Normalisierung der Wachstumsraten, der Investitionen und der Staatsbudgets schien eine Frage der Zeit.

Doch jetzt ist bereits 2016 – und richtig gut geht es der Wirtschaft immer noch nicht. Die Börsen sind abgestürzt: In den USA um 15, in Europa um 30 Prozent gegenüber dem Hoch von 2014. Angst vor einer weiteren Rezession geht um. Anleihen im Wert von 7 Billionen Dollar werfen inzwischen negative Renditen ab – das sind 30 Prozent aller Industrieländer-Staats­anleihen. Notenbanken haben ihre Zinsen noch tiefer ins Minus gesenkt: Zuletzt die Bank of Japan und die Schwedische Riksbank. Zuversicht stellt dies jedoch nicht her. Positive Konjunkturstützen werden als negative News gedeutet.

Inzwischen ist jeglicher Elan verflogen

Das Missverhältnis hat einen tieferen Grund: Stanley Kowalski ist in die Jahre gekommen. Aus dem einstigen Pokerspieler ist ein Lethargiker geworden, der nach seinen Exzessen tief in der Kreide steckt. Diese Kreatur plagen Sorgen: Was am Ende des Monats übrig bleibt, wandert direkt ins Sparschwein. Auf billiges Geld reagiert Kowalski nicht mehr wie einst. Die Notenbanker haben ihren zuverlässigen Gegenpart verloren.

Dass die Realwirtschaft zunehmend stumpf ist, hat mehrere Ursachen. Eine davon ist die Demografie. 2013 war das Jahr, in dem die europäische Erwerbsbevölkerung erstmals schrumpfte. Dies hat Folgen: Weniger Arbeitskräfte bedeutet weniger Wirtschaftswachstum. Es steigen die Lasten des Einzelnen, der für die Pensionierten aufkommen muss. Ab 2020 wird Europa jährlich mit Schrumpfungsraten von 0,5 bis 0,7 Prozent der Arbeitsbevölkerung klarkommen müssen.

Zudem belasten hohe Schulden das System. In Japan machen sie bereits über 500 Prozent, in den USA über 250 Prozent des BIP aus, wenn man staatliche und private Schulden zusammenzählt. Praktisch kein Land aus der Euro-Zone weist eine Staatsverschuldung unterhalb von 80 Prozent auf. Das Problem sind nicht die Schulden per se, sondern dass die Volkswirtschaft als ganze kaum in der Lage ist, diese zu bedienen. In den Bilanzen von Europas Banken schlummert über 1 Billion Euro an maroden Krediten.

Selbst China hat ein Problem. Über die letzten Jahre ist die Kreditmasse im dortigen Bankensystem rapide gestiegen. 10 Prozent davon sind nicht rückzahlbar, heisst es. Auch in Fernost wird der Staat hohe Lasten tragen, wenn ab 2020 die Arbeitsbevölkerung schrumpft. China werde das nächste Japan, sagt man, wohl nicht ganz zu Unrecht.

Jetzt gibt es nur noch radikale Lösungen

Übers letzte Vierteljahrhundert waren die Geldpolitiker sehr aktiv. Sie haben die Wirtschaft aus der Asienkrise, aus der Dotcom-Blase und aus der Finanzkrise geholt – mit billigem Geld. Dabei wurden die Einsätze immer höher. Doch die Resultate wurden immer enttäuschender. In den Nullerjahren erlebten die USA erst den «Aufschwung ohne Jobs». Dieser stellte sich  2007 als kreditgetriebene Illusion heraus. Nach der Finanzkrise gab es erneut einen Boom an der Börse. Doch auch diesmal fiel der Aufschwung enttäuschend aus. Die Arbeitslosenzahlen sind zwar gesunken, doch viele Amerikaner haben die Hoffnung auf Arbeit ganz aufgegeben.

In Europa hat die Krise die Strukturprobleme der Währungsunion offengelegt. Der Einschnitt war hart, auch weil die EZB lange zögerte. Über 10 Prozent der Europäer sind heute ohne Job. Inzwischen verpufft aber auch hier die Geld­politk. Mario Draghi ist auf verlorenem Posten, weil die Politik sich nicht bewegt. Manche Ökonomen halten deshalb weitere Lockerungen für zwecklos: Eine Ausweitung des Quantitative ­Easing würde bloss den Euro schwächen, mehr nicht. Problematisch ist, dass die Euro-Länder auch fiskalpolitisch in der Klemme sind. Für staatliche Förderprogramme fehlt weitgehend der Spielraum.

So gilt für fast alle Industrieländer inzwischen dasselbe: Die klassische Wirtschaftspolitik ist am Ende des Lateins. Draghi und Yellen haben allein nicht das Zeug, um Kowalski zu packen.

Die Rückkehr des Politischen

Was nun? Öfters werden in letzter Zeit noch unkonventionellere Methoden der Geldpolitik vorgeschlagen. Zum Beispiel: Noch tiefere Negativzinsen. Oder ein «QE für die Ewigkeit», was im Endeffekt einer monetären Staatsfinanzierung gleichkommt. Oder ein «QE für das Volk», eine Geldausschüttung direkt aufs Bankkonto der Bürger. Als Ultima Ratio der Geldpolitik würden diese Lösungen das Finanzsystem weiter verzerren. Immerhin: Sie würden wegen ihrer offensichtlichen Verteileffekte das politische Moment zurück in die Konjunkturdiskussion bringen.

Dass dieses Moment zwingend ist, wird klar, wenn man sich ein zweites Set von Lösungen ansieht. Nachhaltige Lösungen, wenn man so will:  Eine offene Debatte über Steuern, Ausgaben und Renten, um die Staaten zu sanieren und letztlich das Wachstum zu fördern. Ein Erlass der alten Schulden, um das normale Funktionieren des Finanzsystems wiederherzustellen. All diese Massnahmen verursachen jedoch Kosten – und diese Kosten müssen verteilt werden.

Wenn es gelingt, einen Mix von Massnahmen zu finden, ist das gut so. Dann kann die Zeitenwende sanft über die Bühne gehen. Doch je länger man wartet, desto eher kommt es zum Knall. Irgendwann ist Endstation Geldsucht.

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