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Meinung
Die paradoxe Selbstgefälligkeit der Märkte

Nouriel Roubini: versteckte Risiken auf den Märkten. Bloomberg

Die Entwicklung an den Finanzmärkten ist widersprüchlich: Trotz steigender Risiken ist der Ölpreis gesunken und Aktienindizes haben teils Rekordhoch erreicht. Doch ist die Gelassenheit gerechtfertigt?

Von Nouriel Roubini
am 05.10.2014

Im Lauf dieses Jahres hat sich an den globalen Finanzmärkten ein zunehmend offensichtliches Paradoxon herausgebildet. Obwohl immer mehr geopolitische Risiken hinzugekommen sind – der Konflikt zwischen Russland und der Ukraine, das Aufkommen des «Islamischen Staates» und zunehmende Verwerfungen im Nahen Osten, Chinas territoriale Streitigkeiten mit seinen Nachbarn und nun Massendemonstrationen in Hongkong und das Risiko einer Niederschlagung der Proteste – ist es an den Märkten weiterhin lebhaft, wenn nicht sogar überschäumend zugegangen.

Die Ölpreise sind tatsächlich gesunken, nicht gestiegen. Die globalen Aktienmärkte haben, im Grossen und Ganzen, neue Höchststände erreicht. Und die Risikoaufschläge (Spreads) an den Kreditmärkten sind gering, während langfristige Anleiherenditen in den meisten Industrienationen gesunken sind.

Russischer Devisenmarkt unter Druck

Ja, die Finanzmärkte in krisengeschüttelten Ländern – so etwa die russischen Devisen-, Aktien- und Anleihemärkte – sind unter Druck geraten. Doch die allgemeinere Ansteckung globaler Finanzmärkte, die geopolitische Spannungen normalerweise zur Folge haben, ist nicht eingetreten.

Warum dieser Gleichmut? Sind Investoren zu selbstgefällig oder ist ihre offensichtliche Unbekümmertheit angesichts der – zumindest bislang – tatsächlich geringen wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen aktueller geopolitischer Risiken rational?

Leitzinsen nahe null

Es gibt mehrere Gründe, warum die internationalen Märkte nicht reagiert haben. Zunächst einmal halten Zentralbanken in Industrieländern (die Vereinigten Staaten, die Eurozone, das Vereinigte Königreich und Japan) die Leitzinsen nahe null und langfristige Zinssätze niedrig. Dadurch steigen die Preise für andere riskante Anlagen wie Aktien und Kreditprodukte.

Zweitens sind die Märkte zu der Auffassung gelangt, dass sich der Konflikt zwischen Russland und der Ukraine nicht ausweiten und zu einem ausgewachsenen Krieg eskalieren wird. Obwohl also Sanktionen und Gegensanktionen zwischen dem Westen und Russland zugenommen haben, verursachen sie der Europäischen Union oder den USA keinen erheblichen wirtschaftlichen und finanziellen Schaden. Noch wichtiger ist, dass Russland seine Erdgaslieferungen an Westeuropa nicht eingestellt hat, was EU-Volkswirtschaften, die auf Gasimporte angewiesen sind, erheblich erschüttern würde.

Ölpreisschock ist ausgeblieben

Drittens haben die Verwerfungen im Nahen Osten anders als 1973, 1979 oder 1990 keine  massiven Erschütterungen der Erdölförderung oder Ölpreisschocks ausgelöst. Im Gegenteil, es gibt Überkapazitäten auf den globalen Erdölmärkten.

Der Irak mag zwar in Schwierigkeiten stecken, aber rund 90 Prozent seines Erdöls werden in der Nähe von Basra im Süden des Landes gefördert, der vollständig von Schiiten kontrolliert wird oder im Norden unter der Kontrolle der Kurden. Lediglich etwa 10 Prozent werden in der Nähe von Mossul produziert, das sich gegenwärtig unter Kontrolle des «Islamischen Staates« befindet.

Gute Gründe für Gelassenheit

Abschliessend stellt der Konflikt im Nahen Osten, der die Ölpreise nach oben schiessen lassen könnte – ein Krieg zwischen Israel und Iran –, ein Risiko dar, das, vorerst, durch laufende internationale Verhandlungen mit Iran über die Eindämmung seines Atomprogramms eingedämmt wird.

Es scheint also gute Gründe zu geben, warum internationale Märkte aktuelle geopolitische Risiken bisher gelassen aufnehmen. Wodurch könnte sich das ändern?

Mir fallen mehrere Szenarien ein. Erstens könnten sich die Verwerfungen im Nahen Osten auf die globalen Märkte auswirken, wenn sich ein oder mehrere Terroranschläge in Europa oder den USA ereignen sollten – eine plausible Entwicklung, angesichts der Tatsache, dass mehrere Hundert Dschihadisten des «Islamischen Staates» Berichten zufolge europäische oder US-amerikanische Pässe besitzen.

Märkte neigen dazu, die Risiken von Ereignissen zu vernachlässigen, deren Wahrscheinlichkeit sich schwer einschätzen lässt, die aber erhebliche Auswirkungen auf das Vertrauen haben, wenn sie eintreten. Ein Überraschungsangriff durch Terroristen könnte somit für Verunsicherung an den internationalen Märkten sorgen.

Irrtum gegenüber Russland oder Syrien

Zweitens könnten Märkte mit ihrer Einschätzung danebenliegen, dass sich Konflikte wie der zwischen Russland und der Ukraine oder der Bürgerkrieg in Syrien nicht ausweiten oder eskalieren werden. Die Aussenpolitik des russischen Präsidenten könnte aggressiver werden, wenn seine Macht im eigenen Land in Frage gestellt wird, während Jordanien, Libanon und die Türkei allesamt durch den andauernden Bürgerkrieg in Syrien destabilisiert werden. 

Drittens steigt die Wahrscheinlichkeit, dass geopolitische und politische Spannungen global ansteckend wirken, wenn ein systemischer Faktor ins Spiel kommt, der für die Weltwirtschaft prägend ist. Der perfekte Sturm im Miniaturformat etwa, der die Schwellenmärkte Anfang des Jahres in Aufruhr versetzt hat – und sogar eine Zeit lang in Industrieländer übergeschwappt ist – ist aufgetreten, als politische Turbulenzen in wenigen Ländern (Türkei, Thailand und Argentinien) mit schlechten Nachrichten in Bezug auf das chinesische Wachstum zusammenfielen. Mit seiner systemischen Bedeutung war China das Streichholz, das ein Pulverfass regionaler und lokaler Unsicherheit entzündet hat.

Abkehr vom Nullzins

In Verbindung mit Meldungen über eine weitere Abschwächung der chinesischen Wirtschaft könnte die Situation in Hongkong heute (oder bald) der Auslöser für ein verheerendes finanzielles Chaos auf aller Welt sein. Oder die US-Notenbank Fed könnte Ansteckungseffekte bewirken, wenn sie die Abkehr vom Nullzins früher und schneller erfolgen lässt, als es die Märkte erwarten.

Oder die Eurozone könnte in die Rezession und Krise zurückfallen und im Falle eines Zusammenbruchs der Währungsunion erneut das Risiko einer Währungsumstellung aufleben lassen. Aus dem Zusammenspiel dieser globalen Faktoren mit einer Vielzahl regionaler und lokaler geopolitischer Spannungsherde könnte eine hochexplosive Mischung entstehen.

Risiken zu lange ignoriert

Die Selbstgefälligkeit der Weltmärkte mag sich zwar rational begründen lassen, finanzielle Ansteckung kann jedoch nicht ausgeschlossen werden. Vor hundert Jahren haben Finanzmärkte der Wahrscheinlichkeit, dass es zu einem grossen Konflikt kommen würde, in sehr geringem Umfang Rechnung getragen und die Risiken, die im Ersten Weltkrieg münden sollten, bis zum Ende des Sommers 1914 völlig ignoriert. Damals waren die Märkte schlecht darin, Extremereignisse (Tail-Risks) mit geringer Wahrscheinlichkeit, aber weitreichenden Auswirkungen korrekt einzupreisen. Das sind sie immer noch.

Nouriel Roubini ist Vorsitzender von Roubini Global Economics und Professor an der Stern School of Business der New York University. Aus dem Englischen von Sandra Pontow.

Copyright: Project Syndicate, 2014.


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