Es dürfte die Form einer schwer durchschaubaren globalen Kreditschwemme annehmen, die durch die fragile Durchmischung systemrelevanter globaler Banken mit einem riesigen und überwiegend unbeobachteten und unregulierten Schattenbankensystem drastisch verschärft wird.

Viele sehen dies anders. US-Notenbankchef Ben Bernanke und andere sehen die Schuld für die Finanzkrise von 2008 bei einer globalen Ersparnisschwemme, welche den Geldfluss aus ersparnisreichen Schwellenländervolkswirtschaften mit chronischen Zahlungsbilanzüberschüssen insbesondere in Asien anheizte. Laut dieser Denkrichtung drückten übermässige Ersparnisse die langfristigen Zinsen ganz nach unten, was zu Vermögensblasen in den USA und anderswo führte.

Allerdings haben Claudio Borio und Piti Disayat, Ökonomen bei der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, überzeugend argumentiert, dass sich mit der Theorie von der Ersparnisschwemme die unhaltbare Kreditschöpfung im Vorfeld der Krise von 2008 nicht erklären lässt. Sie haben nachgewiesen, dass die grössten Kapitalzuflüsse nicht aus den Schwellenmärkten, sondern aus Europa kamen, wo es keinen Netto-Zahlungsbilanzüberschuss gab.

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Die verblüffenden Enthüllungenjenseits der regulären Banken

Die alternative Theorie einer globalen Kreditschwemme gewann mit der Veröffentlichung des Berichts des Financial Stability Board (FSB) über das Schattenbankensystem zusätzlich an Boden. Der FSB-Bericht enthält verblüffende Enthüllungen über den Umfang des globalen Schattenbankensystems, das er als «Kreditvermittlung, die Organisationen und Aktivitäten ausserhalb des regulären Bankensystems umfasst», definiert.

Der Bericht, der von den Staats- und Regierungschefs der G20 auf ihrem Gipfel in Seoul im vergangenen November in Auftrag gegeben wurde, stellt fest, dass das Schattenbankensystem zwischen 2002 und 2007 um 33 Billionen Dollar gewachsen ist, was den Umfang seiner Vermögenswerte von 27 Billionen Dollar auf 60 Billionen Dollar mehr als verdoppelte. Dies ist achteinhalbmal so viel wie das gesamte US-Leistungsbilanzdefizit von 3,9 Billionen Dollar während desselben Zeitraums.

Man schätzt, dass rund 25 bis 30 Prozent des globalen Finanzsystems (250 Billionen, ohne Derivate) und die Hälfte des globalen Bankenvermögens insgesamt auf das Schattenbankensystem entfallen. Dies stellt ein enormes regulatorisches «schwarzes Loch» im Zentrum des globalen Finanzsystems dar, das bisher für die Zwecke der Geld- und Finanzstabilität nicht eng überwacht wurde. Seine Bedeutung wurde erst durch die Analyse der zentralen Rollen aufgedeckt, die strukturierte Investmentvehikel (SIV) und Geldmarktfonds während des Crashs von 2008 spielten.

Das Schattenbankensystem ist komplex, denn es umfasst eine Mischung aus Instituten und Zweckgesellschaften. Auf Investmentfonds (unter Ausschluss der Geldmarktfonds) entfallen insgesamt 29 Prozent davon und auf SIV 9 Prozent, aber das Schattensystem umfasst auch öffentliche Finanzinstitute (wie etwa den staatlich unterstützten Hypothekengeber Fannie Mae in den USA). Es handelt sich um einige der grössten Geschäftspartner des regulären Bankensystems, deren Kreditschöpfung, Eigenhandel und Sicherungsgeschäfte zusammen möglicherweise einen Grossteil jener globalen Liquiditätsflüsse ausmachen, die es so schwer machen, Geld- und Finanzstabilität zu gewährleisten.

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Das globale Problem dürfte wesentlich grösser sein

Das Problem ist, dass das Schattenbankensystem 2010 etwa dieselbe Grösse hatte wie unmittelbar vor dem Marktabsturz von 2007, während das regulierte globale Bankensystem um 18 Prozent grösser war als 2007. Dies ist der Grund, warum der FSB-Bericht im Schattenbankensystem und in den globalen Grossbanken systemische Risikoquellen ausmacht. Doch das globale Problem dürfte erheblich grösser sein als die Summe seiner Teile. Insbesondere dürfte die globale Kreditschöpfung durch das reguläre Bankensystem und das Schattenbankensystem deutlich grösser sein als die Summe der gegenwärtig durch nationale Statistiken erfassten Kreditschöpfung.

Hierfür gibt es mehrere Gründe. Erstens wird jene Kreditschöpfung, die offshore und über ausserbilanzielle SIV erfolgen kann und erfolgt, nicht durch nationale Zahlungsbilanzstatistiken erfasst. Anders ausgedrückt: Eine «Ersparnisschwemme» mag zwar zu niedrigen Zinsen beitragen und eine übermässige Kreditschöpfung fördern, doch ist sie nicht die Hauptursache.

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Zweitens lässt sich der volatile «Carry Trade» nur mit enormer Schwierigkeit messen, weil das meiste davon über Derivate auf Optionen, Terminkontrakte und Swaps abgewickelt wird, die bilanzunwirksam sind, das heisst als Nettozahlen bilanziell unter dem Strich erscheinen. In der Bruttobetrachtung sind die Hebeleffekte daher grösser als gegenwärtig vermeldet.

Drittens ist die Interaktion zwischen dem Schattenbankensystem und den globalen Banken stark konzentriert, da die globalen Banken insbesondere beim Handel mit Derivaten als hauptsächliche Broker agieren. Daten der US-Bankenaufsicht legen nahe, dass 96 Prozent des gesamten ausserbörslichen Handels mit Derivaten in den USA auf die fünf führenden Banken entfallen.

G20 muss alles daransetzen, umdas Minenfeld zu entschärfen

Tatsächlich ist das schlimmste Schreckensszenario, vor dem sich die Welt derzeit fürchtet, der Zusammenbruch eines weiteren Unternehmens aus dem Schattenbankensystem, der so wie 2008 zu einem Einfrieren des globalen Handels führt. Das Basel-III-Übereinkommen zur Eigenkapitalausstattung und andere aktuelle Reformen haben die Handelsfinanzierung bisher noch nicht gegen diese potenziellen Erschütterungen isoliert.

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Wir müssen die Rolle des Schattenbankensystems und der systemrelevanten Banken bei der Herbeiführung der globalen Kreditschwemme dringend überwachen und verstehen. Ein wichtiger erster Schritt ist dabei, uns ein vollständiges Bild der globalen Währungs- und Kreditzahlen und ihrer Determinanten zu verschaffen.

Bisher hat der Aufruf der G20 zum «globalen Denken» zu «lokalem Handeln» geführt. Wir hoffen, dass die Staats- und Regierungschefs der G20 in Cannes systemisch denken und national und kooperativ handeln werden, um das Minenfeld der globalen Kreditschwemme zu entschärfen.

Andrew Sheng ist Präsident des Fung Global Institute, einer neuen Denkfabrik mit Sitz in Hongkong, die bestrebt ist, globale Fragen aus asiatischer Perspektive zu verstehen. Er war Chairman der Hong Kong Securities and Futures Commission und ist Berater des chinesischen Ausschusses für Bankenaufsicht.© Project Syndicate, 2011

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«Das Schattenbank-system ist bisher für die Zwecke der Geld- undFinanzstabilität nicht eng überwachtworden.»

Andrew Sheng

Chinesischer Nationalökonom