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Finanzblasen vorbeugen: Was Notenbanker tun sollten

Yellen, Draghi, Jordan: Howard Davies plädiert für präventives Vorgehen der Notenbanken. Keystone

Weltsichten prallen aufeinander bei der Frage: Sollen Notenbanken das Finanzsystem stabilisieren? Ex-Finanzaufseher Howard Davies sagt klar: Ja. Damit stellt er sich gegen die Europäische Zentralbank.

Von Howard Davies*
am 21.10.2015

Schon sehr bald, nachdem die Grössenordnung der Finanzkrise von 2008 deutlich wurde, begann eine lebhafte Debatte darüber, ob Notenbanken und Regulierungsbehörden mehr hätten tun können – und sollen –, um die Krise abzuwenden.

Die traditionelle Sicht, die insbesondere vom früheren Chairman der US Federal Reserve Alan Greenspan geteilt wird, ist, dass jeder Versuch, eine Finanzblase vorzeitig aufzustechen, zum Scheitern verurteilt sei. Bestenfalls könnten die Notenbanken hinterher das Chaos aufzuräumen.

Wachstum unnötig abgewürgt

Spekulationsblasen aufzustechen könnte tatsächlich unnötig das Wachstum abwürgen – mit hohen Kosten für die Gesellschaft. Doch halten Ökonomen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) dagegen, dass die Kosten der Krise so hoch waren und das Aufräumen so lange gedauert habe, dass wir wohl doch nach Wegen suchen sollten, um präventiv einzugreifen, wenn wir erneut einen gefährlichen Aufbau von Liquidität und Krediten erkennen.

Daher der unerbittliche (wenn auch verborgene und höfliche) Streit zwischen den beiden Seiten bei der jüngsten Tagung des Internationalen Währungsfonds in Lima (Peru). Literaturfreunde erinnerte die Situation an Jonathan Swifts Gullivers Reisen: Gulliver sah sich in einen Krieg zwischen zwei Stämmen verstrickt, von denen einer glaubte, dass ein gekochtes Ei immer an der Spitze geöffnet werden solle, während der andere fanatisch die Ansicht vertrat, es müsse am dickeren, runden Ende geöffnet werden.

Kapitalanforderungen an Banken variieren

Man muss fairerweise sagen, dass die Diskussion seit 2008 ein wenig vorangekommen ist. Insbesondere wurde das Instrumentarium der politischen Entscheidungsträger um die makroprudenzielle Regulierung ergänzt: Einfach ausgedrückt ist es sinnvoll, die Kapitalanforderungen der Banken entsprechend dem Finanzzyklus zu variieren. Es kann bei einer schnell verlaufenden Kreditexpansion angemessen sein, die Kapitalanforderungen an die Banken zu erhöhen, um sich gegen das erhöhte Risiko einer anschliessenden Kontraktion abzusichern.

Diese Zunahme läge über dem Wert, den die mikroprudentielle Aufsicht – die die Risiken einzelner Finanzinstitute bewertet – ggf. diktieren würde. In dieser Weise ermöglichen die neuen Baseler Regeln, Banken zu verpflichten, einen sogenannten antizyklischen zusätzlichen Kapitalpuffer vorzuhalten.

Bei Kreditboom Zinsen erhöhen?

Doch wenn die Idee dieses antizyklischen Puffers inzwischen allgemein akzeptiert ist, was ist dann mit der «nuklearen Option», eine Blase aufzustechen? Ist es zu rechtfertigen, in Reaktion auf einen Kreditboom die Zinsen zu erhöhen, obwohl die Inflationsrate möglicherweise unter dem Zielwert liegt? Und sollte man den Notenbanken unabhängig von einem Inflationsziel ein konkretes Ziel für die Finanzstabilität setzen?

Jaime Caruana, General Manager der BIZ und ehemaliger Gouverneur der Bank von Spanien, beantwortet beide Fragen mit ja. In Lima argumentierte er, der sogenannte «Trennungsgrundsatz», wonach Geldstabilität und Finanzstabilität unterschiedlich zu behandeln seien und in der Zuständigkeit verschiedener Behörden liegen müssten, ergäbe keinen Sinn mehr.

EZB: Traditionalisten für einfaches Mandat

Beide politischen Ansätze interagieren natürlich zwangsläufig. Aber Caruana argumentiert, dass es falsch sei, zu behaupten, dass wir zu wenig über die Finanzstabilität wissen, um präventiv eingreifen zu können. Wir wüssten, so Caruana, genauso viel über derartige Blasen wie über die Inflation, und man solle die Notwendigkeit, dass die Notenbanken die Zinsen auch aus anderen Gründen als zur kurzfristigen Steuerung der Verbraucherpreistrends anpassen müssten, ausdrücklich anerkennen.

Die traditionalistische Gegenposition wurde auf der Tagung in Lima von Benoît Cœuré von der Europäischen Zentralbank vertreten. Eine Notenbank, so argumentierte dieser, brauche ein sehr einfaches Mandat, das es ihr erlaube, ihre Handlungen klar und deutlich zu erklären und dafür rechenschaftspflichtig zu sein. Darum solle man die Notenbanken am Trennungsgrundsatz festhalten lassen, «der unser Leben einfach macht. Wir wollen kein kompliziertes Zielset.»

Finanzstabilität wahren «zu schwierig»

Für Cœuré gehört der Versuch, die Finanzstabilität zu wahren, in die Schublade «zu schwierig». Selbst die makroprudentielle Regulierung sei von zweifelhaftem Wert: Die Aufsichtsbehörden sollten sich auf die Aufsicht über einzelne Institute beschränken und die Politik auf Makroebene den Erwachsenen überlassen.

Nemat Shafik, eine stellvertretende Gouverneurin der Bank von England, versuchte, sich zwischen diesen beiden einander gegenüberstehenden Standpunkten zu positionieren. Sie schlug vor, sich auf drei Verteidigungslinien gegen finanzielle Instabilität zu stützen.

Risiko kollektiver Exzesse

Die mikroprudentielle Regulierung, so argumentierte sie, sei die erste Verteidigungslinie: Wenn alle Banken umsichtig Kredite vergäben, sei das Risiko kollektiver Exzesse geringer. Doch die zweite Verteidigungslinie sei die makroprudentielle Steuerung der Kapitalanforderungen, die man übergreifend oder nur für bestimmte Marktsegmente wie etwa Hypotheken einsetzen könne.

Und wenn sich die Finanzstabilität nicht mehr anders erreichen liesse, könnten die Notenbanken die Zinssätze anpassen. Da britisches Recht die Regulierung des Eigenkapitals und die Zinspolitik zwei unterschiedlichen Ausschüssen innerhalb der Bank von England – mit unterschiedlichen Mitgliedern – überträgt, würde Shafiks Strategie in Grossbritannien allerdings ein paar clevere politische und administrative Verrenkungen erfordern.

Man darf von Notenbankern Lernfähigkeit verlangen

Die Ursachen der Krise von 2008 und ihre Folgen waren inzwischen Gegenstand unzähliger Forschungsarbeiten, Analysen und Debatten; daher scheint es seltsam, dass die Notenbanker sich in der zentralen Frage der Finanzstabilität noch immer so uneins sind. All die Tage im geheimen Konklave in Basel, in denen sie sich durch den legendären Weinkeller der BIZ hindurchtranken, haben anscheinend nicht zu einem Konsens geführt.

Meine Sicht ist, dass Caruana in Lima die besten Argumente hatte und Cœuré die schlechtesten. Im Interesse eines ruhigen Lebens am simplen Zinsziel festzuhalten, obwohl man weiss, dass das keine perfekte Lösung ist, ist im besten Falle eine unelegante Haltung. Wir brauchen Notenbanker, die komplexe Entscheidungen fällen und in der Lage sind, potentiell miteinander kollidierende Ziele auszugleichen.

Akzeptiert, dass sie dabei nicht immer richtig liegen werden. Doch man darf ja wohl von ihnen erwarten, dass sie aus der schlimmsten Finanzkrise der letzten 80 Jahre lernen, statt unverdrossen eine Politik weiterzuverfolgen, die so offensichtlich gescheitert ist.

*Howard Davies war erster Chairman der britischen Finanzaufsicht (Financial Services Authority; 1997-2003) und ist heute Chairman der Royal Bank of Scotland. Er war Direktor der London School of Economics (2003-11) stellvertretender Gouverneur der Bank von England sowie Generaldirektor des britischen Unternehmerverbandes CBI.

Aus dem Englischen von Jan Doolan. Copyright: Project Syndicate, 2015.

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