Die Firma Sia Abrasives will 260 Stellen abbauen. Diese Meldung verschickte der Ostschweizer Schleifmittelhersteller am Dienstag. Es war die jüngste einer Reihe schlechter Nachrichten. Rieter, Credit Suisse und Arbonia Forster heissen weitere Firmen, die zuletzt Verlagerungen verkündet haben. Und dabei stets den starken Franken als Begründung angaben: In der Schweiz zu produzieren sei nicht mehr im selben Umfang möglich, heisst es, seit es den Euro-Mindestkurs nicht mehr gebe.

Die negativen Nachrichten dürften den Pulsschlag bei Thomas Jordan und dessen Kollegen im Direktorium der Schweizerischen Nationalbank (SNB) erhöhen. Zumal die Inlandprobleme mit vermehrtem Stress am Finanzmarkt zusammenfallen. Dort herrscht erneut Unsicherheit, seit der Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB), Mario Draghi, durchblicken liess, dass im Euro-Raum eine weitere geldpolitische Lockerung ansteht. Die Vorahnung darauf machte den Franken stärker und liess den Euro fallen: Von 1,10 im September auf aktuell knapp 1,08 Franken.

Der SNB bleiben wenige Alternativen

Nach der lauen Sommerzeit weht der Nationalbank wieder kühler Wind um die Ohren. Zum grossen Zittern kommt es im Dezember. Dann stehen innert kurzer Frist zwei kritische Termine an: Erst gibt die EZB am 3. Dezember bekannt, ob sie ihr Quantitative-Easing-Programm ausweiten wird. Sieben Tage später muss die SNB selbst kommunizieren, wie sie die hiesige Wirtschaft zu unterstützen gedenkt.

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Das Problem der Nationalbank: Sie besitzt nach dem Wegfall des Mindestkurses wenig Alternativen, um einer erneuten Aufwertung des Frankens entgegenzuwirken. Sollte es – wie letzten Dezember und Januar – rund um die EZB-Entscheidung zu einer Flucht in den Franken kommen, hätte die SNB wenig befriedigende Optionen, Währungsspekulanten in die Schranken zu weisen. Denn die Negativzinsen von derzeit – 0,75 Prozent lassen sich kaum weiter senken. Beziehungsweise nur noch unter hohen Risiken.

Zahl der Tausendernoten steigt

Grösste Gefahr ist die Flucht ins Bargeld. Innert zwölf Monaten ist die Anzahl der Tausdendernoten im Umlauf bereits um 10 Prozent gestiegen. Besonders den Banken stossen die Minuszinsen sauer auf: Sie haben kleinere Margen auf dem Zinsgeschäft zur Folge und zwingen die Institute zu internen Verrenkungen. «Im Grunde genommen findet aktuell eine Quersubventionierung der Hypothekennehmer zu den Sparern statt», sagt Daniel Kalt, Chefökonom Schweiz der UBS.

Zu einem Dammbruch ist es bislang nicht gekommen: Bis auf eine Ausnahme, der Alternativen Bank, geben Banken die Negativzinsen nicht an Privatkunden weiter. Diese Politik wäre laut Beobachtern in Gefahr, sollte die SNB den Negativzins als Reaktion auf eine Zinssenkung der EZB noch mehr ins Minus drücken. Ein weiteres Problem: Eine erneute Untergrenze zum Euro passt nicht ins strategische Konzept der SNB. Eine solche Grenze, die laut dem Chefökonomen von Aquila, Bruno Gisler, bei einem Kurs von 1,10 Franken pro Euro «ohne grossen Aufwand glaubhaft zu verteidigen wäre», würde bedeuten, dass die Nationalbank den Franken wieder fest an den Euro bindet.

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Vom Markt bestimmt

Der zu enge Konnex mit der Schwachwährung war aber im Januar ein wichtiger Grund gewesen, warum die SNB den Mindestkurs überhaupt erst fallen gelassen hatte. Zudem «verlöre die Nationalbank erneut die Kontrolle über ihre Bilanz«, wie der Ökonom Maxime Botteron von der Credit Suisse sagt: Die Menge an Franken, die zur Verteidigung gedruckt werden müssten, wäre nicht mehr von der SNB, sondern vom Markt bestimmt.

Ausserdem gilt: Von einem «Währungs-QE» nach dem Vorschlag des Internationalen Währungsfonds hat die SNB bislang immer Abstand genommen. Ein Grund dafür ist die unsichere Wirkung dieser Massnahme, bei der sich die Nationalbank verpflichten würde, über eine Zeit lang eine bestimmte Menge an Fremdwährungen aufzukaufen – beispielsweise Euros im Wert von 4 Milliarden Franken pro Monat. Ob und wie stark dies die Schweizer Währung tatsächlich schwächen würde, lässt sich im Vornherein kaum abschätzen.

Weitere Interventionen drohen

Als am wahrscheinlichsten erachten Beobachter derzeit, dass die SNB bei ihrer Taktik bleibt und den absehbaren Aufwertungsdruck durch diskrete und sporadische Interventionen kontern wird. Im bisherigen Jahresverlauf erwies sich dieses Verhalten als effizient: Laut den Schätzungen der CS gelang es der SNB übers zweite und dritte Quartal hinweg mittels Aufwendungen von 24 Milliarden Franken, den Euro-Kurs ein deutliches Stück weg von der Parität zu treiben. Zum Vergleich: Vor der Aufgabe der Untergrenze kamen solche Beträge beinahe in der Wochenfrist zustande.

Als bester Indikator für die Interventionen der SNB gelten die wöchentlich ausgewiesenen Sichtguthaben der Banken. Würden diese Konten im Dezember erneut stärker anschwellen, so wäre dies keine Überraschung. Über die letzten Monate hinweg hat sich der Zinsunterschied zwischen Geldanlagen in Euro und Franken kontinuierlich verringert (siehe Grafik). Von dieser Differenz, die im Januar auf wenige Zehntelsprozente zusammengeschrumpft war, hängt ab, wie attraktiv der Euro im Vergleich zum Franken ist.

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Ein Stück weit offen bleibt, wo die tatsächliche Schmerzensgrenze der SNB beim Euro-Franken-Kurs liegt. Denn der Euro ist nicht die einzige Währung im Kalkül der Nationalbank: Auch vom Dollar oder vom Pfund hängt ab, wie «stark» oder «schwach» der Franken eingestuft wird.

Wertzuwachs des Dollars beeinflusst das Gesamtbild

Speziell die US-Währung ist derzeit ein Faktor. Der Dollar ist seit Juli von rund 0,95 auf inzwischen über 1,00 Franken geklettert. Der Wertzuwachs beeinflusst das Gesamtbild: Er bedeutet, dass die handelsgewichtete Aufwertung des Frankens seit Anfang Jahr inzwischen unter 10 Prozent gefallen ist. Das entlastet hiesige Unternehmen, deren Ergebnis vom Dollarkurs abhängt.

«Steigt der Dollar weiter an, so könnte die SNB auch einen schwächeren Euro-Kurs tolerieren«, sagt UBS-Ökonom Daniel Kalt. Möglich, dass Thomas Jordans Retterin in Gestalt der US-Notenbankchefin Janet Yellen kommt. Sie gibt am 16. Dezember bekannt, ob die Federal Reserve die Zeit für eine Zinsstraffung als reif ansieht. Das Signal wäre in Zürich und Bern hoch willkommen.

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