Wie beurteilen Sie die Folgen der Subprime-Krise?

Norbert Walter: Viele Experten meinen, die US-Subprime-Krise sei schon die ganze Geschichte. Doch das ist halt einfach falsch. Wir stehen am Beginn einer Immobilienkrise. Auch in Spanien, England, Australien oder in China sind die Immobilienmärkte überhitzt – nicht nur die Segmente mit prekären Eigentümern. Ich rechne in allen diesen Märkten mit einer Korrektur. Was jetzt kommt, ist eine breitere Sache.

Wie breit?

Walter: Die Krise hat bisher vor allem an den Kapitalmärkten ihre Spuren hinterlassen und bestimmte Anleger in bestimmten Asset-Klassen, wie zum Beispiel Kreditderivate, getroffen. Ich kann mir aber vorstellen, dass bald auch noch andere Institute, die solche Papiere erworben haben, ins Rampenlicht rücken.

Zum Beispiel?

Walter: Die Krise wird sich auf weitere, ganz normale Banken ausweiten. Ausserdem sollten wir Pensionsfonds im Auge behalten, die verbriefte Baukredite erworben haben. Sind diese Institute betroffen, würde der Barwert der Altersversorgung sinken. Dann würden die Menschen mehr sparen und der Konsum würde entsprechend gebremst. Die Geschichte beschränkt sich dann nicht mehr auf den Immobilienbereich, sondern greift auf andere Sektoren der Wirtschaft über. Und da die Anleger weltweit engagiert waren, wird es auch ausserhalb der USA zu einem konjunkturellen Abschwung kommen.

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In welchem Ausmass?

Walter: Die von der Immobilienkrise betroffenen Länder werden längere Zeit weniger Wachstum haben. Dies wird ein langer und zäher Prozess. In den USA wird die Durststrecke rund drei Jahre dauern. Letztlich werden sich aber in den USA die starken langfristigen Wachstumstreiber wie Immigration, Innovation und Bildung durchsetzen und das Wirtschaftswachstum mittelfristig wieder auf über 2,5% steigen lassen.

Und wie sieht es in Ländern mit intakten Immobilienmärkten aus?

Walter: Der Abschwung ist in den einzelnen Ländern verschieden begründet. In Deutschland wird etwa die für 2008/09 erwartete Schwäche beim Export entscheidend sein. In zwei Jahren wird die Welt bei den Exporten eine komplett andere sein. Wie die inländische Nachfrage in den vom Export getragenen Ländern laufen wird, kann man heute noch nicht sagen. Die Reformbemühungen der Politiker in den einzelnen Ländern werden aber nicht ausreichen, um den inländischen Konsum anzukurbeln. Es wird nicht zu einem Ausgleich durch heimische Stärke kommen.

Was prognostizieren Sie für die Schweizer Wirtschaft?

Walter: Die zuletzt sehr hohe Dynamik der schweizerischen Wirtschaft dürfte im nächsten Jahr nachlassen, vor allem wegen der globalen Wachstumsverlangsamung, des im Vergleich zum Dollar starken Schweizer Frankens und der weiterhin hohen Energiekosten. Ich erwarte 2008 eine Zunahme des realen Bruttoinlandprodukts um etwa 2%, bei sehr niedrigen Raten für Inflation und Arbeitslosigkeit sowie nur leicht sinkenden Überschüssen im Staatshaushalt und der externen Leistungsbilanz. Natürlich ist das Risiko einer enttäuschenden Entwicklung deutlich gestiegen, vor allem wenn die US-Wirtschaft und der Dollar stärker als erwartet einbrechen sollten oder wenn die US-Subprime-Krise noch tiefere Spuren am schweizerischen Finanzmarkt hinterlassen würde.

Wird sich der Dollar weiter abschwächen?

Walter: Damit ist zu rechnen, da die schlechten Nachrichten aus den USA erstmal nicht abreissen werden. Die europäischen Produzenten haben einen Wettbewerbsnachteil gegenüber den USA und Japan. Die Effekte des starken Euro treten wegen der Dominanz von Investitionsgütern im Exportsortiment aber immer erst mit Verzögerung auf. Die volle Strafe für den hohen Euro bekommt Europa erst 2009 zu spüren. Das Heulen und Zähneknirschen merken wir also volle Pulle in etwa eineinhalb Jahren. Diese zeitlich verzögerte Wirkung von Wechselkursveränderungen gilt schon lange. Die Unternehmen vergessen sie regelmässig von Zyklus zu Zyklus.

In eineinhalb Jahren wird sich die konjunkturelle Lage also noch verschärfen?

Walter: Meine Befürchtung ist, dass wir auf absehbare Zeit keinen richtigen Aufschwung mehr haben werden. Ich rede von einer Konjunkturentwicklung, die wie ein «L» aussieht. Es ist klar, dass es nach unten geht und der Boden irgendwann erreicht sein wird. Viele denken ja, dass es schon 2008 wieder deutlich besser wird. Das sehe ich nicht so. In Europa und Japan werden wir uns auf einige Jahre niedrigen Wachstums einstellen müssen.

Schlittern wir in eine Rezession?

Walter: Rezession ist nicht mein Wort. Ich nenne es einen sehr langen Abschwung.

Stichwort Stagflation: Wie schätzen Sie die Inflationsgefahr ein?

Walter: Nicht so hoch wie die meisten Zentralbanken. Freilich, die verstärkte Teuerung aufgrund der erhöhten Energie- und Nahrungsmittelpreise wird uns belasten. Bis Mitte 2008 dürfte die Inflationsrate in den USA und Europa wieder in die Nähe von 2% gesunken sein

Wie werden die Börsen diesen Cocktail vertragen?

Walter: Natürlich wird dies die Aktienmärkte treffen. Für die Börsen gilt aber noch etwas anderes. Es gibt sehr viel Geld, das investiert werden will. In Rentenpapiere dürfte es nicht fliessen, da bei niedrigen Coupons Kursgewinne unwahrscheinlich sind. Immobilienmärkte bieten ebenfalls keine gute Alternative. Doch wer auf dem «dicken Geld» sitzt, muss irgendwas mögen. An den Börsen wird in nächster Zeit zudem eine neue Art von Akteuren auftreten. Chinesen, Russen oder Saudi-Araber sind zunehmend an den Finanzmärkten aktiv und treten als Investoren auf. Damit fliesst zusätzliche Liquidität an die Börsen.Zudem sind die Aktienmärkte derzeit von der Bewertung her alles andere als überteuert – insbesondere in Europa.

Reicht dies für eine robuste Aufwärtsbewegung an den Börsen?

Norbert Walter: Mit dieser Liquidität und dem Mangel an Alternativen rechne ich insgesamt damit, dass der Markt sich nach oben zittert. Das heisst, die Börsen werden sehr volatil und selektiv sein.

Was raten Sie den Schweizer Investoren auf die Sicht von ein bis drei Jahren?

Walter: Investieren Sie in ausgewählte Aktien, in europäische Währungen und agrarische Rohstoffe. Spüren Sie darüber hinaus den Investmentideen der neuen Reichen aus den Rohstoffländern nach.