Auch nach den Zinsentscheiden dieser Tage ? die Fed informierte am 5. August über ihre Geldpolitik, die Europäische Zentralbank EZB wird am 7. August folgen ? versuchen die Zentralbanker den Eindruck zu erwecken, dass sie die Lage im Griff haben. Das ist ihnen bisher zwar recht gut gelungen, aber Tatsache bleibt: Die Konjunktur lahmt. Und trotz eines inzwischen unter 120 Dollar gesunkenen Ölpreises drohen weitere Inflationsrisiken.

Unter diesen Umständen gleicht jede Geldpolitik und somit auch die Festlegung auf eine Aktienstrategie einem Hochseilakt.

Europa: Stimmungstief

Die inzwischen gesunkenen Energiepreise kommen insbesondere den Europäern wie gerufen, hat sich doch diesseits des Atlantiks die Stimmung stark verschlechtert. Der Geschäftsklimaindex ist im Euro-Raum im Juli überraschend stark gesunken und nun so tief wie seit Mai 2003 nicht mehr. In Deutschland zeigt der GfK-Konsumklimaindex für August den tiefsten Wert seit Juni 2003, in Grossbritannien sogar seit 1974.

Auch die USA haben Probleme: Die Immobilien verlieren weiterhin dramatisch an Wert. Gemessen am S&P-Case-Shiller-Hauspreisindex haben Immobilien im Mai gegenüber dem Vormonat um 0,9% an Wert verloren, auf das Jahr gesehen beträgt das Minus fast 16%. Die Wirkung des Anfang Jahres geschnürten Konjunkturpakets der Bush-Regierung läuft langsam aus. Gleichzeitig hält sich in den USA die Arbeitslosigkeit hartnäckig und ist mit 5,7% auf dem höchsten Wert der letzten vier Jahre.

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Aufhellungen in den USA

Im Gegensatz zu Europa mehren sich aber in den USA die positiven Zeichen.

Der vom Conference Board ermittelte Index für Verbrauchervertrauen ist im Juli überraschend gestiegen. Das Bruttoinlandprodukt wuchs im 2. Quartal auf das Jahr hochgerechnet um 1,9%, nach einem Wachstum von 0,9% im 1. Quartal. Und der Einkaufsmanagerindex des verarbeitenden Gewerbes (ISM) – ein wichtiger vorauslaufender Konjunkturindikator – zeigt seit Mitte des Jahres nach oben. «Das bedeutet, dass wir zwar noch einige Zeit mit schlechten Wirtschaftsnachrichten rechnen müssen, doch bis Ende des Jahres einen Aufschwung erwarten dürfen», schreibt die Bank Sarasin.

Der makroökonomische Cocktail beunruhigt das Gros der Fondsmanager. Gemäss einer von der US-Bank Merrill Lynch monatlich unter Fondsmanagern durchgeführten Umfrage hielten im Juli gerade mal 16% der Befragten Aktien für günstig. Und 83% glaubten, dass die Konsensschätzungen für die Gewinnentwicklung der Unternehmen zu hoch sind. Die Fondsmanager bevorzugten amerikanische leicht gegenüber europäischen Aktien. 40% der Fondsmanager haben Dividendentitel aber untergewichtet, einen Monat früher waren es nur 27%.

Christian Zogg, Aktienstratege der Liechtensteinischen Landesbank (LLB), gehört nicht zu den Pessimisten. Er bleibt aber vorsichtig: «Die negativen Revisionen für die Unternehmensgewinne sind für 2008 weit fortgeschritten. Die Ergebnisse dürften sich nun stabilisieren, werden 2009 aber nochmals teilweise massiv revidiert.»

Ausserdem seien die Inflationsgefahren noch nicht ganz gebannt und die Konsumenten aufgrund der hohen Energiekosten zurückhaltend. «Erst wenn die Unternehmensdaten wieder mehrheitlich positiv sind und die Notenbanker klare Zeichen aussenden, dass die Teuerung kein Problem mehr darstellt, wird es an den Börsen wieder raufgehen», folgert Christian Zogg.

Die Stunde der Contrarians?

Der LLB-Banker rät zu einer neutralen Aktienquote – für ein Hochfahren des Portfoliorisikos sei es zu früh, für Verkäufe die Lage nicht schlecht genug. Während der nächsten Monate erwartet Zogg eine Seitwärtsbewegung im Euro- wie auch im Dollar-Raum.

Es melden sich aber schon die ersten Optimisten zu Wort. Zu ihnen gesellt sich neben der Credit Suisse und der Bank Sarasin auch die Conrad Hinrich Donner Bank. Die Gewinnerwartungen sind laut des aktuellen Anlagebriefs der deutschen Privatbank dies- wie jenseits des Atlantiks auf robustem, hohem Niveau, und insbesondere gegenüber Obligationen sind die Aktienbewertungen sehr ansprechend. In den USA sei sogar das tiefste Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) seit 1994 zu beobachten.

«Neben der Bewertung deuten auch verschiedene Stimmungsindikatoren eine Stabilisierung der Aktienmärkte an», schreibt die Privatbank weiter. Der Grad an Pessimismus unter den Anlegern sollte gemäss der Conrad Hinrich Donner Bank im 2. Halbjahr dazu führen, dass schlechte Unternehmensmeldungen deutlich besser als in den ersten sechs Monaten von den Börsen verdaut werden dürften. Das riecht nach Contrarian-Strategie.

Das Mütchen lieber kühlen

Tatsächlich argumentiert die Bank, dass die Put-Call-Ratio in Europa deutlich über dem Schnitt der letzten fünf Jahre liege. Dieses Verhältnis gehört zu den Lieblingsinstrumenten der Contrarians – je höher die Ratio, umso schlechter die Stimmung an den Börsen und umso näher gemäss Contrarians die Kurswende. Die Conrad Hinrich Donner Bank empfiehlt langfristig orientierten Investoren, sich langsam auf der Aktienseite zu engagieren. Die Privatbanker geben in der Muster-Asset-Allokation US-Aktien ein leichtes Übergewicht gegenüber europäischen Titeln.

Dem Mutigen gehört die Welt. Aber selbst für Contrarians dürfte in der gegenwärtigen Situation ein Zugreifen als zu gewagt erscheinen. Diese warten in der Regel, bis die Stimmung ganz am Boden ist. Etwa an der Chicago Board Options Exchange bewegt sich die Put-Call-Ratio jedoch nur moderat im «Bären-Bereich».

Die Stimmung an den internationalen Finanzmärkten ist daher weder gut noch schlecht genug, um hinreichende A nhaltspunkte für eine Portefeuilleumschichtung zu haben. Diese Orientierungslosigkeit wird durch die konstant hohen Volatilitäten unterstrichen. So gesehen erscheint die LBB-Strategie am sinnvollsten: Abwarten.