Der japanische Aktienmarkt ist stark unter Druck geraten. Seit dem 26. Dezember ist der Nikkei 225 von 15653,54 auf 14110,79 Punkte gefallen. Damit setzt sich eine Baisse fort, die am 13. Juli 2007 bei 18238,95 begonnen hat. Als eine der wichtigsten Ursachen für diese Schwäche werden die Risiken genannt, die von der US-Wirtschaft und der Kreditkrise ausgehen. Allerdings gibt es auch Probleme, die in Nippons Wirtschaft selbst begründet sind. Die US-Investment-Bank Goldman Sachs hat am 10. Januar 2008 eine Warnung herausgegeben, das Risiko für eine Rezession betrage nunmehr 50%. Eine Sicht, der sich Jan Amrit Poser, Chefökonom der Bank Sarasin, anschliesst: «Ich teile durchaus die Auffassung, dass eine 50%-Chance besteht, dass Japan in eine Rezession abgleitet. Die Wirtschaft Japans ist erstaunlich schwach», sagt Poser.

Zeichen stehen auf Rezession

In der Tat stimmen die jüngsten Nachrichten wenig zuversichtlich. 2007 sind die Autoverkäufe um 7,6% auf 3,434 Mio gefallen. Die Neubaubeginne brachen im November gegenüber dem Vorjahr um 27% ein. Der Kollaps der Neubaubeginne wird oft damit erklärt, dass das Bewilligungsverfahren anspruchsvoller geworden sei. Aber das dürfte nur ein Teil der Wahrheit sein. Denn auch der vorauseilende Konjunkturindikator ist im Krebsgang. Im November ist er auf 10 nach 18,2 im Oktober gesunken und damit den vierten Monat in Folge unter 50. Werte unter 50 bedeuten, dass die Wirtschaft in den kommenden sechs Monaten schrumpfen wird.

Dass Japans Wirtschaft Probleme bekundet, obwohl das Wirtschaftswunderland China vor der Haustüre liegt, erklärt Poser damit, dass Japans Wirtschaft stark mit dem globalen Zyklus der Industrieländer verknüpft ist. «Dass China keinen starken Impuls auf Japans Wirtschaft ausübt, kann auch damit zusammenhängen, dass es viele Investitionsgüter auch aus anderen Ländern als Japan bezieht», erklärt Poser. Zudem gebe es interne Faktoren in Japan, welche die Konjunktur belasteten. «Dazu gehören die Flaute in der Bauwirtschaft und die Lethargie im Arbeitsmarkt», analysiert er. Wenn Japan in eine Rezession schlittert, dürfte sie tiefer gehen als 1998 und 1999, als das reale Bruttoinlandprodukt Japans 2% respektive 0,1% schrumpfte. Der Grund dafür ist, dass Japan zur Bewältigung der Krise, die nach dem Zusammenbruch der Immobilien- und Aktienmarktblase folgte, stark von den Reserven gezehrt hat. Die Sparquote der privaten Haushalte ist von 14,5 auf 3% geschrumpft. Die japanischen Bürger haben also in den vergangenen Jahren den Konsum durch den Abbau ihrer Notgroschen gestützt. Ein Vorgang, der sich im Fall eines Rückfalls in eine Wirtschaftskrise so nicht wiederholen kann.

Anzeige

Aber nicht nur Nippons Bürger haben von der Substanz gezehrt, sondern auch der Staat. Japans Nettoverschuldung in Prozent des BIP ist seit Beginn der Krise 1989 von 14,5 auf 94% (2006) hochgeschnellt. Mit dem Rückgang der nationalen Ersparnis fehlt Japans Wirtschaft zusehends ein Pool an billigem Kapital. Gleichzeitig sind aufgrund des hohen Niveaus der Staatsverschuldung die Möglichkeiten einer Stimulierung der Wirtschaft durch neue Ausgabenprogramme riskanter.

Kein Zinsspielraum

Zudem hat Japans Notenbank (BoJ) die Zinsen in den vergangenen Jahren nur gerade auf 0,50% angehoben. Damit bleibt von dieser Seite her kaum ein Spielraum, um der Konjunktur durch billigeres Geld unter die Arme zu greifen. «Bei der Geldpolitik müsste man wohl bald auf ‹ausserordentliche monetäre Massnahmen› zurückgreifen, sprich die Wirtschaft mit Geld fluten», konstatiert Poser. Dies kann dadurch geschehen, dass die Regierung eine expansive Fiskalpolitik betreibt und die BoJ die neu emittierten Staatsanleihen kauft. Gleichzeitig kann es sein, dass auch Anleihen von Banken und Unternehmen durch die BoJ erworben werden. In diesem Prozess würde Geld gedruckt, ohne dass zuvor eine wirtschaftliche Leistung erbracht wäre. Gleichzeitig würde Japan wohl versuchen, eine kompetitive Abwertung des Yen einzuleiten, um die Exporte zu fördern. Damit zeichnet sich eine für Japan gefährliche Konstellation ab: Eine Wirtschaft, die unter deflationärem Druck steht, sucht den Ausweg in einer verzweifelten Inflationierung an allen Fronten.

In einer ersten Phase dürften sich die Märkte mit dieser Perspektive wenig befassen. Zuerst muss davon ausgegangen werden, dass sich der Yen gegenüber dem Dollar weiter festigt, was den oben erwähnten Druck auf die Wirtschaft verstärkt. Seit dem 22. Juni 2007 ist der Yen von 124.18 Yen/Dollar auf nunmehr 108.25 Yen/Dollar geklettert. Die Yen-Aufwertung und die Baisse am Aktienmarkt sind Hand in Hand gegangen. Je länger die Yen-Aufwertung anhält und gleichzeitig sich immer stärker abzeichnet, dass global die Zinsen sinken, desto intensiver wird die Liquidation von Carry Trades voranschreiten. Im Falle von Carry Trades wurde billig Geld in Yen aufgenommen und in höherverzinslichen Währungen angelegt. Je mehr sich nun der Yen aufwertet, desto schwieriger wird die Rückzahlung von Krediten respektive desto grösser die Verluste, welche japanische Anleger, die ihre Ersparnisse in ausländischen Vermögenswerten investiert haben, erleiden. Viele Bürger haben versucht, den von der BoJ tief gehaltenen Zinsen durch Investitionen im Ausland zu entkommen.

Anzeige

Japan exportiert den Druck

Den Japanern droht also eine Vermögensvernichtung. Somit ist es möglich, dass es zu panikartigen Repatriierungen kommt, die den Yen-Kurs nach oben treiben. Jan Poser schätzt Japans Nettoauslandsvermögen auf 1750 Mrd Dollar. Der psychologische Auslöser für Turbulenzen in Dollar/Yen ist wohl dann erreicht, wenn der Dollarkurs unter 100 Yen/Dollar sinkt. Dann kann es zu einer Liquidationswelle in Yen-Krediten kommen. Und damit würde eine weitere wichtige globale Liquiditätsquelle versiegen. Japans deflationärer Druck würde global exportiert, um wieder in Japan als Hyperinflation und Zerstörung der Volkswirtschaft anzukommen.