Die Performance-Zahlen von schweizerischen Immobilienfonds über die letzten 13 Jahre (siehe Grafik) zeigen eine eindrückliche Resistenz gegenüber dem wirtschaftlichen Abschwung. In keiner Fünfjahresperiode und in nur einer einzigen Dreijahresperiode haben Inves-toren mit schweizerischen Immobilienfonds Geld verloren. Selbst im «annus horribilis» 2008 stach die Anlageklasse mit einer - wenn auch kleinen - positiven Rendite hervor. Dies wohlgemerkt bei Börsenkursen, die stets über dem inneren Wert der Fonds (Net Asset Value NAV) lagen. Wieso ist dem so?

Vorsicht trotz Sicherheitsnetz

Immobilien-Anlagefonds unterliegen strengeren Anlage- und Refinanzierungsvorschriften als andere Anlagevehikel und werden vom Regulator laufend überwacht. Ebenfalls kontrolliert werden die Fondsleitungsgesellschaften, die die Immobilienfonds verwalten.

Die Beschränkung der Fremdfinanzierung auf maximal 50% der Immobilienwerte, zusammen mit der Möglichkeit zur Kündigung, durch welche die Investoren den Anspruch auf Rückzahlung des NAV haben, zwingt die Manager automatisch zur Vorsicht. Kaum ein Immobilienfonds wird deshalb das Verschuldungspotenzial voll ausschöpfen. Er würde riskieren, bei Anteilrücknahmen in einen Liquiditätsengpass zu kommen.

Der durchschnittliche Verschuldungsgrad von Immobilienfonds liegt denn auch unter 30%. Die Anlagestrategien der Fonds sind ausserdem auf einigermassen liquide Immobilien wie Wohn- oder Büro- und Geschäftsliegenschaften an guten Lagen ausgerichtet. Industrielle oder rein gewerbliche Liegenschaften mit entsprechend eingeschränkter Drittverwendungsmöglichkeit finden sich in schweizerischen Immobilienfonds dagegen selten.

Trotz allen diesen Sicherheitspuffern sind beim Investment in Immobilienfonds dieselben differenzierenden Kriterien anzuwenden wie bei jeder anderen Anlage-klasse auch. So weisen diese Fonds beträchtliche Unterschiede in ihrer Dividendenrendite aus. Neu aufgelegte Fonds, die ihr Kapital noch nicht voll investiert haben, erwirtschaften in den ersten Jahren meist nur eine bescheidene Ausschüttungsrendite. Dasselbe ist kurz nach Kapitalerhöhungen festzustellen. Anderseits bestehen markante Unterschiede hinsichtlich der Besteuerung auf Dividendenerträgen zwischen den Fonds, die Immobilien via Investmentgesellschaften halten, und Fonds, die ihre Immobilien direkt halten. Bei Letzteren wird auf den Ausschüttungen keine Verrechnungssteuer erhoben und deren Steuerwerte sind minimal. Für steuerpflichtige Privatinvestoren bieten diese Fonds eine wesentlich attraktivere nachsteuerliche Rendite.

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Als weiteres Unterscheidungskriterium setzt die Ebit-Marge den Betriebsgewinn vor Steuern und Zinsen in Relation zu den Netto-Mietzinseinnahmen. Diese Kennzahl bewertet die Effizienz der Verwaltung und die Kostenstruktur des Fonds. Je höher diese Marge, desto mehr Erträge verbleiben den Anlegern. Verwandte Kennziffern sind der prozentuale Anteil der Bewirtschaftungskosten an den Gesamterträgen und der Fondsbetriebs-aufwand-Rate (Total Expense Ratio TER).

Durchschnittliche Fremdfinanzierungskosten, Zinsdeckung und Eigenkapitalrendite sind weitere Eckwerte, deren Prüfung bei der Auswahl eines Titels helfen.

Fotos sagen oft mehr als Zahlen

Neben der Berechnung aller Kennzahlen geht allerdings nichts über handfeste Aspekte: Gute Fotos der Liegenschaften und deren Umgebung vermitteln oft ein besseres Gesamtgefühl für eine Immobilie als alle Zahlen. Der zahlenmässige Leistungsvergleich der Immobilienfonds erklärt meist zu einem grossen Teil die Kursunterschiede und damit auch die Unterschiede in den Prämien wie Abschlägen zum Inventarwert der Liegenschaften.

Daneben gibt es aber auch nichtzahlenmässig eruierbare Ursachen für die bezahlten Auf- und Abschläge zu den inneren Werten der Portefeuilleanlagen. Beispielsweise haben die Unterstützung durch ein grosses Vertriebssystem und ein starkes Marketing oft markanten Einfluss auf die Kursgestaltung. Anderseits steigt die Anfälligkeit auf Kurseinbrüche, wenn die Vertriebssysteme Abflüsse zu verkraften haben, selbst wenn diese nicht direkt mit der Performance der Fonds zu tun haben.

Trotz regulatorischem Anlegerschutz kann eine Investition misslingen. Wichtige Faktoren, die es zu beachten gilt, sind die genaue Struktur der Investoren und die Geschehnisse am Kapitalmarkt, insbesondere der einzelnen Titel. Wenn das Management und damit der Fonds das Vertrauen der wichtigsten Anleger verlieren und der Kurs unter den NAV fällt, entstehen Unsicherheiten, die vielleicht sogar zu Rücknahmen führen, bis der Fonds schliesslich aufgelöst werden muss. Auch diese Elemente gehören sorgfältig evaluiert und abgewogen, damit die Investition zum Erfolg wird.

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