Mehrere Notenbanken haben in Europa die Leitzinsen massiv gesenkt. Die Europäische Zentralbank um 75 Basispunkte auf 2,5%, die Bank of England um 100 Basispunkte auf 2% und die schwedische Reichsbank gar um 175 Punkte auf 2%. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) steht diesen Instituten, was die Aggressivität des Vorgehens betrifft, keineswegs nach.

Die SNB hat schon am 20. November 2008 das Zielband für den Franken-Dreimonatssatz Libor um 100 Basispunkte auf 0,5 bis 1,5% gesenkt. Die Credit Suisse etwa rechnet mit einem Schritt von 1 auf 0,5%. Daneben wird die SNB am 11. Dezember die geldpolitische Lagebeurteilung vornehmen. Dabei stehen zwei Fragen im Vordergrund: Wie schätzt die SNB die Lage ein, und welche Mittel stehen ihr noch zur Verfügung?

Weniger Optionen für die SNB

Joachim Schütz, Chefstratege der Luzerner Kantonalbank, ist skeptisch: «Wenn die Zinsen einmal auf null sind, gibt es wenige Optionen für die SNB», sagt er. «Was bleibt, ist die quantitative Lockerung der Geldpolitik. So könnte die SNB, falls dies rechtlich zulässig wäre, Anleihen und Aktien kaufen und damit die Geldmenge aufblähen», argumentiert Schütz.

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In diese Richtung der quantitativen Lockerung ist die US-Notenbank (Fed) schon vorgeprescht. Sie hat angekündigt, FannieMae, Freddie Mac und Ginnie Mae für 500 Mrd Dollar hypothekarisch gesicherte Forderungen abzukaufen. Ziel ist es, die Hypothekarsätze zu drücken. Diese sind denn auch gesunken, was zu einer Wiederbelebung der Refinanzierungsaktivität geführt hat. Ob solche Massnahmen allein ausreichen, ist fraglich.

Für Schütz sollten Geld- und Fiskalpolitik ineinandergreifen, sobald die Zinsen auf null gefallen sind. «Entscheidend wäre, die Lage pragmatisch zu analysieren.» Wenn schon unorthodoxe Wege beschritten würden, dann müsse sichergestellt werden, dass die Beschäftigung bewahrt werde. Und hier liegt eine der Schwierigkeiten für die SNB: Wie wird der Mechanismus der Kreditvergabe wieder in Gang gebracht respektive am Laufen gehalten? Das Risiko einer Kreditklemme ist hoch, denn die Eigenkapitalbasis einiger Banken ist doch schon stark strapaziert worden.

Ziel der von Schütz vorgeschlagenen Sicherung der Beschäftigung wäre die Bildung von Vertrauen, was die Wirtschaft unterstützen würde. «Das Problem ist, dass, wenn Geld einfach sozusagen via Helikopter abgeworfen wird, es zur Tilgung von Schulden verwendet werden könnte und somit nicht oder nur mit grosser Verzögerung beschäftigungswirksam wäre», erläutert Schütz.

Wie man der «Falle» entgeht

Für diese These sprechen Fakten. So haben von der «New York Times» befragte Amerikaner angegeben, sie würden die geringeren Ausgaben für Zinszahlungen, die durch tiefere Hypothekarsätze resultieren, verwenden, ihre Ersparnisse aufzubauen. Um dieser «Falle» zu entgehen, rät Schütz, eine quantitative Lockerung der Geldpolitik mit einer stark expansiven Fiskalpolitik zu verbinden. Die Frage aber steht weiterhin im Raum, was tun, wenn die Preise sinken und dadurch die Realzinsen steigen, was auch der Fall wäre, wenn die Leitzinsen bei null wären. Dem wäre die SNB weitgehend hilflos ausgeliefert. Es bliebe nur noch der Weg, direkt massiv Unternehmensanleihen zu kaufen oder aber dem Staat via Käufe von Staatsanleihen die Finanzierung ehrgeiziger Konjunkturprogramme zu erleichtern.

In diese Richtung dürfte schon bald das Fed gehen. Dessen Vorsitzender Ben Bernanke hatte unlängst durchblicken lassen, er könne sich vorstellen, dass das Fed auch US-Staatsanleihen kaufe. Wie lange die Anleger weitere unkonventionelle Schritte zur Lockerung der Geldpolitik tolerieren, ist fraglich. Der Kurs der Aktie der SNB ist nicht zufällig während der vergangenen zwei Monate, als die SNB die Geldschleusen immer stärker gelockert hat, unter die Räder geraten.