Nach den teilweise dramatischen Verwerfungen an den Finanz- und Kapitalmärkten hat sich die Lage in den letzten Monaten deutlich beruhigt und entspannt. Zeit also, einen Blick auf den Schweizer Markt für Akquisitionsfinanzierungen zu werfen und sich zu fragen, welche Veränderungen sich durch die Finanzkrise ergeben haben oder ergeben werden.

Grundsätzlich kann festgehalten werden, dass es in der Schweiz kaum zu Übertreibungen bezüglich Akquisitionsfinanzierungen gekommen ist. Der Sanierungsfall OC Oerlikon, der sich an der zu teuer bezahlten Saurer-Akquisition verschluckt hat, ist eher als Ausnahme anzusehen. Es zeigt sich einmal mehr, dass in einem schwierigen wirtschaftlichen Umfeld mit rückläufigen operativen Erträgen eine zu hohe Fremdverschuldung einem Unternehmen die notwendige Liquidität, sprich Luft, nehmen kann und es erstickt.

Im mittelständischen Umfeld fragen sich viele Unternehmer, bei welchen in den nächsten Jahren die Nachfolgeregelung ansteht, ob mögliche Käufer einen fairen Kaufpreis überhaupt noch finanzieren können. Bezüglich dieser Frage kann ganz klar Entwarnung gegeben werden: Ein Käufer, der mit den verschiedenen Instrumenten der Akquisitionsfinanzierung spielen kann, wird eine interessante Transaktion mit einer guten Story auch nach der Finanzkrise finanzieren können.

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Eigenkapital bleibt Voraussetzung

Zuerst muss ein Käufer Eigenkapital mitbringen. Dies fällt manchen strategischen Käufern momentan leichter als Finanzinvestoren, welche vielfach Eigenkapital für Refinanzierungen von bestehenden Portfolio-Unternehmen bereithalten müssen. Während vor Ausbruch der Finanzkrise mit Eigenkapitalanteilen von 30% oder sogar darunter gearbeitet werden konnte, wird heute Eigenkapital in der Grössenordnung von 50% vorausgesetzt.

Die klassische Bankfinanzierung ist weiterhin das wichtigste Aussenfinanzierungsinstrument; häufig wird auch von Senior Debt gesprochen. Im Schweizer Markt sind bei den Akquisitionsfinanzierungen die Kantonal- und Regionalbanken im Vormarsch, während insbesondere die UBS und auch Auslandbanken Marktanteile verloren haben.

Der Umfang der Finanzierung wird häufig ins Verhältnis zum Betriebsergebnis vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern (Ebitda) des Zielobjektes gesetzt. Diesbezüglich hat die übermässig vorhandene Liquidität vor Ausbruch der Finanzkrise zu Übertreibungen geführt, sind doch Transaktionen in Europa bis zu 7-mal Ebitda finanziert worden. Aus unserer Erfahrung dürften momentan solche Finanzierungen bei grösseren Transaktionen in der Schweiz bis zu 4-mal Ebitda möglich sein, im mittelständischen Umfeld ist von maximal rund 3-mal Ebitda auszugehen.

Vermehrt alternative Wege

In einem Umfeld, in dem Eigenkapital und Bankfinanzierung nicht mehr im gleichen Ausmass vorhanden sind, wird vermehrt auf alternative Finanzierungsinstrumente zugegriffen, die mit geschicktem Einsatz und Kreativität die Abwicklung von Transaktionen ermöglichen. Dabei hat sich die Mezzanine-Finanzierung in den letzten Jahren als Mischform zwischen Eigen- und Fremdkapital zur Schliessung von Finanzierungslücken bei grösseren Transaktionen bewährt. Bei kleineren Transaktionen können Verkäufer-Darlehen zum Einsatz kommen, um eine mögliche Finanzierungsdifferenz zu schliessen.

Auch die Bezahlung des Kaufpreises in verschiedenen Tranchen kann mithelfen, allfällige Finanzierungsprobleme des Käufers zu überbrücken. Wird die Bezahlung dieser Tranchen vom Eintreffen bestimmter Kennzahlen abhängig gemacht, spricht man von einem Earn-out. Aus Sicht des Käufers ist diese spezielle Art der Bezahlung interessant, da auch der Verkäufer nach Abschluss der Transaktion weiterhin ein Interesse am Gedeihen der verkauften Unternehmung hat. Im Weiteren werden auf dem Earn-out-Teil des Kaufpreises normalerweise keine Zinsen bezahlt.

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Auch aus Sicht des Verkäufers kann sich ein Earn-out auszahlen, da er bei Verbesserung der Ertragslage seines verkauften Unternehmens am Upside-Potenzial teilhaben kann; im heutigen Marktumfeld ist es sehr unwahrscheinlich, dass er dafür von einem Käufer im Voraus vollumfänglich entschädigt wird. Auch ein nur teilweiser Verkauf kann mithelfen, Finanzierungsdifferenzen zu überbrücken. Bei solchen Lösungen müssen die Spielregeln klar festgehalten werden, und normalerweise werden Call- und Put-Optionen für die Rest-Beteiligungen vereinbart, damit gegenseitige Blockierungen vermieden werden können.

Neben Cash können auch eigene Aktien an Bezahlung gegeben werden, womit der Verkäufer wie bei den meisten übrigen alternativen Finanzierungsinstrumenten einen Teil der Risiken (und auch Chancen!) weiter mitträgt. Nicht vergessen werden darf die Innenfinanzierung, mit deren Hilfe der Kapitalbedarf reduziert werden kann: Dazu gehören beispielsweise die Optimierung des Nettoumlaufvermögens, der Verkauf von nicht-betriebsnotwendigen Vermögensteilen oder «sale and lease back»-Transaktionen.

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Entscheidend für das Gelingen der Akquisitionsfinanzierung sind das gekonnte Einsetzen der verschiedenen Finanzierungsinstrumente sowie überzeugende, übersichtliche und transparente Entscheidungsgrundlagen zuhanden der Finanzierungspartner, insbesondere der Banken.