Während eines normalen Jahres müssten sich Givaudan-Aktionäre eigentlich mit einer Kursperformance von 13,5% glücklich schätzen. Betrachten die Aktionäre jedoch die Rangliste der Titel des Swiss Market Index (SMI) dieses Jahres, so müssen sie feststellen, dass Givaudan einer der letzten Plätze belegt. Die Aktie bekundete vor allem in der 1. Hälfte des Jahres Mühe, nachdem das 1. Quartal enttäuschend ausfiel. Im 2. und im 3. Quartal beschleunigte sich das Wachstum wieder, was seit Juli in höheren Kursen resultiert.

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Wachstum schneller als der Gesamtmarkt ist das Ziel

Insbesondere das 3. Quartal stach mit einem für das Genfer Unternehmen beachtlichen organischen Wachstum von 5,4% hervor. Dabei vermochten beide Sparten, Aromen und Riechstoffe, ähnlich stark zu wachsen. Innerhalb der Riechstoffe entwickelte sich der Bereich Parfums erfreulich, nachdem das Geschäft im 1. Halbjahr schrumpfte. Der Bereich Spezialingredienzen (neuere, patentgeschützte Moleküle) wuchs gar im zweistelligen Bereich.

In der Sparte Aromen musste die Region Europa, Mittlerer Osten und Afrika erneut einen Umsatzrückgang hinnehmen, welcher sich hauptsächlich mit der Konsumschwäche in Westeuropa erklären lässt. Jenseits des Atlantiks glänzte die Region Nordamerika in beiden Sparten mit einem überdurchschnittlichen Wachstum.

Bezüglich des Ausblicks gab sich der weltweit grösste Hersteller von Duft- und Aromastoffen wie gewohnt vage: Givaudan sei zuversichtlich, ein gutes Resultat für das ganze Jahr abzuliefern, liess sich das Unternehmen bei der Bekanntgabe der Zahlen Anfang Oktober verlauten. Das Ziel Givaudans ist es weiterhin, schneller als der Gesamtmarkt zu wachsen, welcher zurzeit ein Wachstum von 2% bis 3% pro Jahr aufweist. Allerdings verfehlten die Genfer das Ziel in den ersten neun Monaten. Im Vergleich zum Wachstum des Gesamtmarkts von 2% bis 3% stieg der Umsatz des Unternehmens lediglich um 1,5% an. Um mit dem Gesamtmarkt mitzuhalten, muss Givaudan im 4. Quartal nochmals ähnlich kräftig wachsen wie im 3. Quartal (5,5%).

Die Analysten sind jedoch zuversichtlich, dass dies Givaudan gelingen wird, gerade angesichts des guten 3. Quartals. Zudem bekräftigte das Unternehmen an einem Investorentag vergangene Woche nochmals das Ziel, schneller als der Markt wachsen zu wollen. Givaudan will jedoch den Umsatz nicht zu Lasten der Marge ausweiten, wobei ein Ausbau der Marge auch kein primäres Ziel ist.

Im Vergleich zum US-Konkurrenten International Flavour and Fragrances (IFF) weist Givaudan eine um vier Prozentpunkte höhere Ebit-Marge auf. Die Bank Vontobel rechnet für die Zukunft mit einer konstanten Entwicklung der Marge. Zwar hat sich diese im Bereich Parfums verbessert, jedoch wird dieser Effekt durch steigende Rohmaterialkosten wieder wettgemacht. Aufgrund der zyklischen Geschäftsentwicklung ist die Marge im 1. Halbjahr traditionell höher als im zweiten.

Rätsel «Aktienrückkauf»

Rätsel gibt das im Mai gestartete Aktienrückkaufprogramm auf, welches insgesamt ein Volumen von 720000 Titeln umfassen soll. Bisher wurden lediglich 34800 Aktien zurückgekauft (4,8%). Auf diesen Umstand angesprochen, antwortete Givaudan am Tag der Bekanntgabe der Zahlen trotzig: «Wir fühlen uns überhaupt nicht verpflichtet, das Programm bis zum genannten Zeitpunkt voll auszuschöpfen.» Diese wenig aussagekräftige Erklärung liess Anleger und Analysten in der Folge nach Gründen für diese zurückhaltende Antwort suchen. Deshalb wurde auch schon spekuliert, ob das Unternehmen Geld für eine Übernahme benötigt und beim Aktienrückkauf «spart».

Allerdings stellte dies der CEO Gilles Andrier in einem Interview Ende Oktober in Abrede. Inzwischen warnen einzelne Analysten davor, ihre Gewinnschätzungen zu reduzieren, sollte das Unternehmen nicht aktiver Aktien zurückkaufen. Derzeit schätzen die Analysten das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) für 2006 im Durchschnitt auf rund 14.

Obwohl die einzelnen Gewinnschätzungen ziemlich eng beiei-nander liegen, kommen die Analysten zu unterschiedlichen Schlüssen. Die Aktie handelt derzeit mit einer Prämie von 7% zu den europäischen Spezialitätenchemieherstellern.

Givaudan verdient sich die Prämie

Im historischen Vergleich liegt das KGV damit rund 6% über dem langjährigen Durchschnitt. Gegenüber dem Konkurrenten IFF handelt Givaudan derzeit mit einem geringen Abschlag. Da aber das Wachstum wie auch die Margen der Genfer höher sind, verdiene Givaudan eine Prämie im Vergleich zu IFF, meint etwa Lombard Odier Darier Hentsch. Dennoch sei das Potenzial nach oben limitiert, findet LODH.

Optimistischer zeigt sich Kepler Equities. Aufgrund der hohen Rendite auf das investierte Kapital, der starken Wettbewerbsposition und wegen der üppigen Aktienrückkaufprogramme empfiehlt der Kepler-Analyst die Aktie zum Kauf. Trotz der unterschiedlichen Einschätzungen liegen die Kursziele der einzelnen Analysten recht nah beieinander. Während beispielsweise die Bank Sarasin den Titel zum Kauf mit einem Kursziel von 925 Fr. (momentan: 846 Fr.) empfiehlt, stuft LODH Givaudan mit «Halten» und Kursziel 920 Fr. ein.

Aktionariat Givaudan: Stabile Sache

Über 30% des Aktionariats von Givaudan sind in festen Händen. Der gewichtigste Aktionär ist der Nahrungsmittelkonzern Nestlé, welcher über 11% an Givaudan hält. Die Beteiligung stammt aus dem Verkauf der Aromasparte Food Ingredients Specialities.

An einer Analystenkonferenz im Oktober bestätigte Nestlé, die Beteiligung behalten zu wollen. Nestlé profitiert nicht nur von der Kursentwicklung der Aktie, sondern auch vom Wissen Givaudans im Aromen- und Riechstoffgeschäft, welches Nestlé für sich selber verwenden kann. Aus der Zeit der Entstehung Givaudans im Juni 2000 stammt die Beteiligung der Roche-Familie, welche 10% der Aktien besitzt.

Roche löste damals die Aromen- und Riechstoffsparte aus dem Unternehmen heraus und brachte Givaudan als eigenständiges Unternehmen an die Börse. Ein weiterer Grossaktionär ist die US-Anlagefondsgesellschaft Harris Associates. Zudem hält Givaudan selbst derzeit rund 4% an den eigenen Aktien. (mka)


Givaudan In Mio Fr.

20042005E2006E2006E

Umsatz 2680274228702977
Betriebsgewinn (Ebit) 484543574601
Reingewinn 350396421439
Gewinn pro Aktie (in Fr.) 46.4055.60.363
KGV 15151413
Dividende 16.3013.14.15.50
Dividendenrendite (in %)1.91.61.71.8

E = geschätzt; KGV = Kurs-gewinn-verhältnis
Quelle: Bank Sarasin


Tipp
Givaudan ist als Weltmarktführer gut positioniert und wird auch in Zukunft ein solides Wachstum aufweisen. Zumindest die Entwicklung im 3.Quartal weist darauf hin. Das Potenzial nach oben scheint derzeit trotz eines geringfügigen Abschlags gegenüber dem Konkurrenten IFF limitiert zu sein. Deshalb sollten allfällige Kursrückschläge als Kaufgelegenheit genutzt werden. (mka)