Während der letzten zehn Jahre beobachteten wir in der Schweiz einen klaren Zusammenhang zwischen der Aktienmarktentwicklung und den M&A-Aktivitäten: Mit dem Platzen der Dotcom-Blase und den Anschlägen vom 11. September 2001 halbierte sich der Swiss Performance Index (SPI) von rund 5500 Punkten Anfang 2001 auf rund 2740 Punkte per Anfang März 2003. Im gleichen Zeitraum stellten wir einen deutlichen Rückgang von Anzahl und Volumen der M&A-Transaktionen fest.

Der Anstieg des SPI ab März 2003 liess die M&A-Aktivitäten neu aufleben. Die Ende 2007 einsetzende Finanzmarktkrise wiederum bewirkte eine starke Korrektur des SPI von 7154 Punkten (Ende November 2007) auf 3625 Punkte (März 2009). Nachdem das Transaktionsvolumen wie auch die Zahl der Transaktionen im Schweizer M&A-Markt im Jahr 2008 ihren Höchststand erreicht hatten, waren beide Kennzahlen im Folgejahr rückläufig. Im Jahr 2010 lag die Anzahl Transaktionen gegenüber 2009 nochmals leicht tiefer, während das durchschnittliche Transaktionsvolumen wieder merklich anstieg.

Neben der Wechselwirkung von M&A- und Finanzmarktentwicklungen untersuchten wir, ob die bezahlten Transaktionspreise im Zeitverlauf stabil bleiben oder ob in Börsenhaussen höhere Multiplikatoren angesetzt werden als in Rezessionsphasen. Unsere Analyse der Ebitda-Multiplikatoren bei M&A-Transaktionen im Nicht-Finanzbereich in Europa über die letzten zehn Jahre lässt tatsächlich auf einen gewissen Zusammenhang zwischen den bezahlten Transaktionspreisen und beispielsweise der Entwicklung des SPI schliessen. Gingen die Ebitda-Multiplikatoren parallel zum rückläufigen SPI von 2001 bis 2003 von 7,1× auf 6,8× zurück, erhöhten sie sich mit der Erholung des SPI bis Ende 2007 auf 9,7×.

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Im Jahr 2009 reduzierten sich die Ebitda-Multiplikatoren auf 8,9×, während wir im darauffolgenden Jahr 2010 einen erneuten Anstieg auf 9,2× verzeichneten. In Zeiten boomender Aktienmärkte fallen die Multiplikatoren tendenziell grösser aus, und die Unternehmen verfügen normalerweise über eine bessere Ertragskraft, was dazu führt, dass Erfolgsrechnungsgrössen wie der Ebitda als Basis der Multiple-Berechnung höher liegen als in rezessiven Phasen. Expansive Finanzmärkte beeinflussen die Transaktionspreise also in zweierlei Hinsicht positiv. Umgekehrt zeigt sich in Zeiten eines wirtschaftlichen Abschwungs ein doppelt negativer Effekt.

Augenfällige Vermögensverwaltung

Die Preise für M&A-Transaktionen im Vermögensverwaltungsbereich in der Schweiz in den vergangenen zehn Jahren weisen auf einen in dieser Industrie noch stärkeren Einfluss der Finanzmarktentwicklung auf die Transaktionspreise hin. So stellen wir eine deutlich positive Korrelation zwischen den erzielten Preisen und der Entwicklung des SPI fest. Im langjährigen Durchschnitt wurde für die verwalteten Vermögen ein Goodwill-Multiplikator (Kaufpreis abzüglich Substanzwert des Eigenkapitals im Verhältnis zu den Kundenvermögen) von rund 1,5 bis 3,0 Prozent bezahlt. In den letzten beiden Jahren, die von den Nachwirkungen der Finanzkrise geprägt waren, lag dieser noch bei rund 1,0 bis 1,5 Prozent der Kundenvermögen.

Aus Erfahrung wissen wir, dass M&A-Aktivitäten markant zunehmen, sobald eine Rezession beendet ist. Nach wie vor bestehen grosse Unsicherheiten über die Entwicklung der Weltwirtschaft in den kommenden Jahren. So lässt sich nicht mit Bestimmtheit sagen, ob die M&A-Aktivitäten in der Schweiz in näherer Zukunft wieder Höchststände wie 2008 erreichen werden. Verschiedene Faktoren sprechen allerdings für eine baldige Erholung der M&A-Aktivitäten. So etwa die rekordhohen Bargeldbestände vieler Unternehmen oder der Rückgang der Credit Spreads, der aus der gestiegenen Kreditvergabebereitschaft der Banken hervorgeht. Zudem dürften viele Unternehmen Übernahmen als Wachstumsinstrument wieder in Betracht ziehen, nachdem das organische Wachstum in den vergangenen Jahren eher bescheiden ausgefallen ist.

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