Ein Jahr mit Börsenschock und Wirtschaftskrise neigt sich dem Ende zu. Wird 2009 noch schlimmer?

Klaus Wellershoff: Was die Finanzmärkte betrifft, ist man versucht zu sagen, es kann gar nicht schlimmer kommen. Wir hatten nicht nur einen massiven Kursrückgang an den Aktienmärkten, sondern auch einen riesigen Vertrauensverlust in wichtige Institutionen an den Kreditmärkten. Das dürfte sich im kommenden Jahr nicht eins zu eins wiederholen.

Vor allem die Banken wurden massiv in den Abwärtsstrudel gerissen. Studien gehen davon aus, dass allein die Finanzbranche noch Hunderte von Milliarden an Vermögen abschreiben muss. Wann ist diese Finanzkrise ausgestanden?

Wellershoff: Die Krise ist erst ausgestanden, wenn sich die grossen Ungleichgewichte in der Weltwirtschaft korrigiert haben. Stichworte sind der Überkonsum der Amerikaner, aber auch die Immobilienmarktblasen in den USA, in Europa und in wichtigen Schwellenländern. Die Aktienmärkte versuchen den Zeitpunkt des Endes der Korrektur zu antizipieren, er erscheint aber noch lange nicht erreicht.

Sind weitere Bankpleiten zu befürchten?

Wellershoff: Allein die Immobilienmarktsituation in Kontinentaleuropa und Grossbritannien legt nahe, dass mit weiteren Bankpleiten zu rechnen ist. Wahrscheinlich wird deren Umfang weniger spektakulär sein, weil die Kreditkrise in Europa viel mehr, dafür aber auch kleinere Institute betrifft. Solche Ausfälle belasten die Volkswirtschaften dieser Länder dennoch auf Jahre hinaus. Zum Glück sind wir in der Schweiz und in Deutschland von solchen Übertreibungen weitgehend verschont geblieben.

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Die Notenbanken geben mit Leitzinssenkungen zwar Gegensteuer, aber mit einem Zinsniveau nahe bei null haben sie ihr Pulver praktisch schon verschossen.

Wellershoff: Geldpolitik wirkt anders als Fiskalpolitik. Tiefe Zinsen sind ein dauerhafter Impuls für die Wirtschaft. Die Aufnahme von Krediten ist günstig, und das schafft eine grössere Nachfrage.

Wo sind weitere Zinsschritte nach unten zu erwarten?

Wellershoff: Die von der Immobilienkrise am stärksten betroffenen Länder werden weitere Leitzinssenkungen vornehmen. Das gilt nebst Grossbritannien für wichtige Staaten der Eurozone wie Spanien, Frankreich, Italien und Holland. Nebst der Bank of England wird daher auch die Europäische Zentralbank ihre Zinsen senken. In den USA ist es längst nicht mehr nur eine Immobilienkrise. Dort korrigiert sich der über Jahrzehnte aufgebaute Überkonsum, und das wird den Amerikanern den grössten Konjunktureinbruch von allen Industrieländern bescheren. Damit ist der Druck gross, die Leitzinsen auch für den Dollar weiter nach unten zu bringen.

Bleiben die Zinsen 2009 tief?

Wellershoff: Noch haben nicht alle Akteure im Wirtschaftsgeschehen das volle Ausmass der Konjunkturkrise begriffen. Wir haben eine Weltwirtschaft, die krank ist. Es ist mit einer weltweiten Rezession zu rechnen. Die Notenbanken werden versuchen, ihre Zinsen tief zu halten. Die Kapitalmarktsätze dürften unter diesen Voraussetzungen sogar noch etwas fallen.

Die Wirtschaftsprognosen werden laufend zurückgenommen. Steuert die Schweiz nach den USA auch auf eine Rezession zu?

Wellershoff: Ja, die Schweiz kann sich aufgrund der langsameren weltwirtschaftlichen Entwicklung und dem starken Gewicht des Finanzplatzes einer Rezession nicht entziehen. In guten Zeiten haben die 8% im Finanzsektor Beschäftigten rund die Hälfte des volkswirtschaftlichen Wachstums erzielt. Nun leiden wir in den schlechten Zeiten auch überproportional unter der Finanzkrise.

Besteht die Gefahr einer Depression?

Wellershoff: Das wäre eine grosse Überraschung. Bei einer Depression fällt die volkswirtschaftliche Endnachfrage um 10% und mehr. Gleichzeitig sind viele Unternehmen und Privathaushalte überschuldet. Das ist derzeit nicht der Fall. Die Gewinne waren in den letzten Jahren hoch, und die Bilanzqualität der Firmen ist hervorragend. Auch die Privathaushalte sind vielerorts, wie etwa in der Schweiz, grösstenteils nicht überschuldet. In einigen Ländern gibt es aber Fragezeichen.

Welche?

Wellershoff: Grossbritannien und die USA.

Das schwächere Wirtschaftswachstum schlägt auf den Arbeitsmarkt durch. Wie hoch steigt die Arbeitslosenrate im nächsten Jahr in der Schweiz?

Wellershoff: Es wird bei der Arbeitslosenquote einen Anstieg von derzeit 2,5% auf gegen 4% geben. Wie schnell das passiert, lässt sich schwer abschätzen. Es besteht die Gefahr, dass die Unternehmen, nachdem sie spät handelten, umso heftiger reagieren.

Wie beeinflusst das den Konsum?

Wellershoff: Der Beschäftigungsgrad ist eine wichtige Bestimmungsgrösse für den privaten Konsum, aber nicht die einzige. Dazu kommt die Frage der Lohnentwicklung.

Viele Branchen gewähren respektable Reallohnerhöhungen. Stützt das speziell die Binnenwirtschaft?

Wellershoff: Es hilft vor allem dem Konsum. Nicht alles, was wir konsumieren, ist aber in der Schweiz produziert.

Die wirtschaftliche Eintrübung trifft vor allem die Schweizer Exportindustrie. Wie stark schwächt sich das Wachstum in diesem Bereich ab?

Wellershoff: Knapp zwei Drittel unserer Ausfuhren gehen nach Europa. Wenn sich dort eine Rezession ergibt, wird das auch die Schweizer Exportindustrie spüren. Das betrifft speziell die Maschinenindustrie. Die Finanzierung dieser Anlagen ist auch in den Schwellenländern schwieriger geworden. Optimistisch stimmt andererseits, dass die inländische Exportbranche im europäischen Vergleich äusserst wettbewerbsfähig wurde.

Die USA haben auf den Drittmärkten jüngst dank dem tiefen Dollar den Währungsvorteil ausgespielt. Jetzt hat der Dollar deutlich angezogen. Strebt der Wechselkurs weiter nach oben?

Wellershoff: Der Dollar befindet sich nun dort, wo er aufgrund der Kaufkraftparitäten zu erwarten war. Wenn die Amerikaner aber weiter so skrupellos Geld drucken, muss das nicht so bleiben.

Kann der neue US-Präsident Barack Obama mit einem gewichtigen fiskalischen Konjunkturpaket rasch etwas bewirken?

Wellershoff: Für Ökonomen ist Fiskalpolitik normalerweise nicht sinnvoll, weil es lange braucht, bis die Ausgaben in der Wirtschaft ankommen. Meist ist man dann bereits wieder in einer Aufschwungphase und das ganze Ankurbelungsprogramm wirkt prozyklisch. In der jetzigen Situation könnte das anders sein. Die Wachstumsabschwächung wird voraussichtlich lange andauern. Am wirksamsten sollten dann Staatsinvestitionen etwa in die Infrastruktur sein.

Inflationsgefahren sind nach den drastischen Einbrüchen beim Rohöl und anderen Rohstoffen kaum auszumachen.

Wellershoff: In einer Weltrezession ist kurzfristig kaum eine Inflation vorstellbar, schon eher fallende Inflationsraten. Mittelfristig hat sich aber das Inflationspotenzial deutlich vergrössert und wir müssen uns nach der Krise auf höhere Zinsen einstellen.

Was heisst das konkret?

Wellershoff: 2009 wird wirtschaftlich insgesamt ein schwaches Jahr sein. In den USA wird der Tiefstpunkt der Rezession erst im 4. Quartal erreicht. Das heisst, wir müssen bis zur Jahresmitte mit tiefen Zinsen rechnen.

Die Aktienmärkte haben in den letzten Wochen neue Tiefstände getestet. Findet bald eine Bodenbildung statt?

Wellershoff: Das wäre erfreulich, aber wir dürfen jetzt keine voreiligen Schlüsse ziehen. In vielen Ländern ist die Verschärfung der wirtschaftlichen Lage noch gar nicht voll eingetreten.

Haben die Börsen nicht schon einiges von diesem Rezessions-Szenario eskomptiert?

Wellershoff: Der Aktienmarkt nimmt sicher einen Teil der schwierigen Wirtschaftslage vorweg. Andererseits haben sich die zyklischen Branchen erst seit September schlecht entwickelt, vorher waren es vor allem die Finanzdienstleister.

Die Gewinnausweise der Unternehmen haben sich vermindert. Wie stufen Sie die Kurs-Gewinn-Verhältnisse ein?

Wellershoff: Optisch erscheinen viele Aktiengesellschaften bedeutend günstiger, vor allem auch bezüglich der ausgewiesenen Dividendenrendite. Es gibt Branchen, die für ein Engagement bereits wieder interessant werden.

Welche?

Wellershoff: Etwa der Erölbereich. Da sind die Kurse der grossen Gesellschaften brutal unter Druck gekommen, obwohl sie gar nicht derart stark vom aktuellen Spotpreis abhängig sind und wir erwarten müssen, dass der Ölpreis über die nächsten fünf bis zehn Jahre deutlich ansteigen wird.

Derzeit werden sehr viele Mittel liquid gehalten oder im Geldmarkt investiert. Was braucht es zur Vertrauensbildung gegenüber den Aktienmärkten?

Wellershoff: Nötig ist ein erkennbares Szenario, wie diese Rezession abläuft. Die Finanzmärkte nehmen die wirtschaftliche Entwicklung normalerweise voraus, aber im Moment weiss niemand, was er antizipieren soll. Die Meinungen reichen von mildem Abschwung bis zu Depression. In spätestens sechs Monaten verstehen wir weit besser, was genau passiert. Dabei ist denkbar, dass die Aktien im 2. Halbjahr 2009 eine Renaissance erleben.