Eigentlich hätten die Schweizer Notenbanken an ihrer geldpolitischen Lagebeurteilung vom 16. September durchaus Grund zur Freude: Die Schweizer Wirtschaft ist wieder auf Wachstumskurs, im 2. Quartal hat das Bruttoinlandprodukt gegenüber dem Vorjahr um 3,4% zugenommen.

Auch die Gewinnausweise der Schweizer Unternehmen können sich sehen lassen. Bei vielen Firmen sind aus Verlusten oder mageren Erträgen kräftig sprudelnde Gewinne geworden. Die Schweizerische Notenbank SNB könnte somit den Erfolg ihrer Geldpolitik verkünden. Die Rezession ist besiegt, und auch das Flaggschiff der Schweizer Banken, die UBS, hat wieder Fahrt aufgenommen.

Opfer des Franken-Feldzugs

Trotzdem dürfte die Stimmung bei der Nationalbank verhalten bleiben. Denn mit dem Aufschwung drängt die dornige Frage, wann die Geldpolitik wieder gestrafft werden soll. Eine zu frühe Anhebung der Leitzinsen könnte zu einer Gefahr für die Erholung der Wirtschaft werden. Lässt sich die SNB aber zu viel Zeit, riskiert sie, dass die Teuerung aufflackert.

Anzeige

Und natürlich interessiert, wie die SNB auf den weiter steigenden Franken reagiert. Gegenüber dem Euro hat dieser vergangene Woche mit Kursen von 1.2850 Fr./Euro neue Höchstwerte erreicht. Die bisherigen Interventionen haben zu einer Aufblähung der Bilanz und im 1. Halbjahr auf den Euro-Positionen zu Verlusten von 14,3 Mrd Fr. geführt.

Zudem hat der Kampf gegen die Aufwertung des Frankens zur lockeren Geldpolitik beigetragen. Mit Konsequenzen für die Zinsmärkte: Die Renditen Schweizerischer Staatsanleihen sind auf ein Rekordtief gefallen. Gleichzeitig sind die Immobilienpreise gestiegen. Der Index für Eigentumswohnungen erreichte im 1. Quartal mit 402,48 einen historischen Höchststand. Derweil kletterte die Zahl der in Bau befindlichen Wohnungen auf 64 443. Auch das ein rekordverdächtiger Wert.

Wo beginnt die Irrationalität?

Nun sind tiefe Zinsen wünschenswert, soll doch durch sie die Investitionsaktivität gefördert werden. Auch ein blühender Wohnungsbau entspricht der Absicht, die Konjunktur in Schwung zu bringen. Nur - was ist «normal», und wo beginnt die Blasenbildung? Denn eine Lehre haben die Notenbanken aus der Krise gezogen: Sehr lang tief gehaltene Zinsen begünstigen die Verzerrungen in Vermögenswerten (siehe Kasten). Aber wo beginnt der «irrationale Überschwang»? Möglicherweise findet dieser nicht nur in Teilsegmenten des Schweizer Immobilienmarktes statt, sondern auch im Markt für Schweizer Staatsanleihen, den «Eidgenossen».

Regulierungsschub mit Folgen

Schliesslich muss die SNB das Problem der Bankenregulierung lösen. Die Nationalbank räumt diesen Fragen eine hohe Priorität ein und befürwortet gleichzeitig eine Stärkung der Eigenkapitalbasis der Banken. Durch diese neuen Regeln würden jedoch auch die Mechanismen der Kreditvergabe verändert. Müssen die Banken mehr Eigenkapital bereitstellen, kann das zu einer Verringerung der Kreditvergabe führen. Das wiederum würde die Wirkung der Geldpolitik auf die Realwirtschaft dämpfen.

Die Situation für die SNB gleicht der eines Schachspielers, der nicht nur mit der Herausforderung konfrontiert ist, dass die eigenen Figuren die Farben wechseln, sondern auch, dass sich die Regeln im Spielverlauf ändern.

 

 


Tiefe Zinsen drängen die Investoren, höhere Risiken einzugehen

Für Investoren ist die Ausgangslage nicht weniger schwierig als für die SNB. Wo sollen sie ihr Vermögen sicher anlegen? Zehnjährige Staatsanleihen rentieren nur 1,27%. Auch eine Verlängerung der Laufzeiten bringt kaum Zusatzrendite. Bei dreissigjährigen Eidgenossen schauen nur 1,58% raus. Für 31 Basispunkte mehr Rendite muss 20 Jahre mehr Laufzeit in Kauf genommen werden. Auch das Sparkonto wirft mit 0,5 bis 1,25% kaum mehr etwas ab. Die Situation wird noch prekärer, wenn die Teuerung in Betracht gezogen wird. In den ersten sieben Monaten dieses Jahres betrug sie im Schnitt 0,8%. Das scheint wenig zu sein. Aber es halbiert den realen Ertrag der dreissigjährigen Eidgenossen, und bei vielen Sparkonten dürfte ein Verlust resultieren.

Da steigt der Druck, potentere Ertragsquellen zu suchen. Als Alternative kommen Anlagen in ausländischen Obligationen in Frage. Doch hier handelt man sich Währungsrisiken ein, wie der Sturz des Euro eindrücklich aufzeigt. Ein weiterer Ausweg aus der Renditeklemme wäre der Kauf von Obligationen schwächerer Schuldner. Auch hier nimmt sich der Ertrag mittlerweile kläglich aus. Verbleiben Anlagen in andere Vermögensklassen wie Rohstoffe, Immobilien oder Aktien oder gar alternative Anlagen.

Welchen Weg Anleger letztlich auch einschlagen: Immer ergibt sich für sie eine Verschiebung des Risikoprofils. So finden sie sich plötzlich in einer Risiko-Ertrags-Relation, die nicht ihren Bedürfnissen entspricht. Damit werden auch sie zu Opfern der Tiefzinspolitik.(cf)