Für die Anleger war 2010 kein grossartiges Aktienjahr. Wird 2011 besser?

Klaus Kaldemorgen: Das Aktienjahr 2010 war gar nicht so schlecht. Und bei den Obligationen gab es in den Schwellenländern sowie selektiv im Segment der Staatsanleihen noch bessere Renditen als am Aktienmarkt. Wie sich 2011 entwickelt, hängt stark davon ab, wohin die zusätzlich in den Markt gepumpte Liquidität fliesst. Aus unserer Sicht dürfte das Geld vor allem dem Aktienmarkt zugute kommen, weil die Anleger gewisse Inflationsgefahren erkennen und sich mit Risikopapieren davor schützen wollen. Das treibt die Börsen zu Beginn des Jahres an. Wie nachhaltig diese Kursgewinne im weiteren Verlauf des Jahres 2011 sind, bleibt abzuwarten.

Trotz tiefen Zinsen sind die Obligationenfonds gefragt. Hängt das mit der Verunsicherung über den weiteren Konjunkturverlauf zusammen?

Kaldemorgen: Die Anleger sind weniger über die Konjunktur verunsichert als vielmehr geprägt von den Marktturbulenzen. Entsprechend risikoscheu wird operiert. Der Privatinvestor belässt sein Geld auf dem Konto, statt in Anleihen und Aktien anzulegen. Dabei sind die konjunkturellen Voraussetzungen in Europa, speziell für Deutschland, wegen des schwachen Euro gar nicht schlecht.

Müssen sich die Investoren auf weiterhin niedrige Zinsen einstellen?

Kaldemorgen: Davon gehe ich aus, wobei die Zinsen nicht auf diesem ausserordentlich tiefen Niveau bleiben sollten. Die langfristigen Sätze werden etwas steigen. Weil die Zentralbanken versuchen, auch diese Zinsen niedrig zu halten, ergibt sich jedoch kein Anstieg in frühere Höhen.

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Die hohe Staatsverschuldung wird zu einem guten Teil über die Notenpresse finanziert. Führt das nicht zu Inflation und langfristig steigenden Zinsen?

Kaldemorgen: Die Verschuldung lässt sich auch durch höheres Wachstum und gesteigerte Steuereinnahmen abbauen. Ein solches Szenario sehe ich für die Industriestaaten aber nicht. Das Wirtschaftswachstum in Europa, in den USA und in Japan wird unter dem langjährigen Durchschnitt liegen. Damit sind eine expansive Geldpolitik und Inflation die wahrscheinlichere Variante.

Gleich schon um die Ecke?

Kaldemorgen: Das nicht, aber vielleicht geht es schneller als gedacht, etwa über steigende Rohstoffpreise oder Lohnerhöhungen.

Es gibt aber weiterhin auch das Gespenst einer Deflation.

Kaldemorgen: Das fürchte ich nicht. Aber die Märkte senden widersprüchliche Signale aus.

Die Aussichten bei Aktien und Obligationen sind verhalten. Gibt es dafür hochrentable Chancen bei Gold und Rohstoffen?

Kaldemorgen: Für eine Inflationsphase drängen sich Rohstoffe und speziell Gold auf. Wir sehen ein starkes Interesse an allen Arten von Rohstoffen. Diese Märkte sind aber im Vergleich zu Aktien und Obligationen sehr klein. Da kann es rasch zu massiven Preissteigerungen kommen.

Die Dividendenrenditen sind vielfach höher als die Obligationenrenditen der gleichen Unternehmen. Spricht das für ein Engagement am Aktienmarkt?

Kaldemorgen: Bei zahlreichen Gesellschaften aus dem Versorgungsbereich und der Telekommunikation sind die Dividendenrenditen tatsächlich fast doppelt so hoch wie die vergleichbaren Renditen bei Anleihen! Damit lohnt es sich für Anleger, statt der Obligation die Aktie eines solchen Unternehmens zu kaufen.

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Die Dividende kann aber plötzlich ausfallen wie bei der UBS.

Kaldemorgen: Dieses Risiko besteht. Den Finanzsektor möchte ich aus dieser Betrachtung heraushalten, denn die Dividendenfähigkeit von Banken wird in den nächsten Jahren extrem eingeschränkt sein. Selbstverständlich kann es auch bei anderen Titeln zu Dividendenkürzungen kommen, aber das reicht noch immer für eine ansprechende Rendite.

Exchange Traded Funds, kurz ETF, werden bei Privatinvestoren immer beliebter. Lohnen sich solche passiven Anlagen?

Kaldemorgen: Das hängt von den Erwartungen des Anlegers ab. Bei Indizes, die einen gewissen Reifegrad erreicht haben, ist die Konkurrenz durch ETF stark. So können ETF etwa bei S&P 500, Euro Stoxx oder Nikkei Marktanteile gewinnen. Das ist aber nicht das Ende der aktiv gemanagten Aktienfonds. Etwa bei Small und Mid Caps spielt die Selektion eine wichtige Rolle. Gleiches gilt für Emerging Markets: Ein ETF kann die dynamische Entwicklung dieser Märkte nicht antizipieren, sondern nur verfolgen. Ausserdem spielt das Kostenargument kaum noch eine Rolle: Die Managementgebühren unterscheiden sich bei grossen globalen Aktienfonds nicht mehr stark von jenen der ETF.

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Sie erwähnten die Emerging Markets. Welche Bedeutung haben solche Investments?

Kaldemorgen: Für langfristiges Sparen wie zum Beispiel im Rahmen der Altersvorsorge sind Anlagen in Schwellenländer unabdingbar. Seit 2005 zeigt der Wachstumspfad in den Emerging Markets steil nach oben. Das hängt mit der dort stark zunehmenden Konsumnachfrage zusammen. Zwischen den einzelnen Ländern findet bereits ein reger Handelsaustausch statt, und damit vermindert sich die Abhängigkeit von den etablierten Märkten. Heute hängen wir bedeutend stärker vom Wachstum der Emerging Markets ab als umgekehrt.

Besteht in gewissen Schwellenländern nicht die Gefahr einer Blasenbildung?

Kaldemorgen: Bei Wachstumsraten von 10 Prozent und mehr können Ungleichgewichte entstehen. Vor allem die Immobilienmärkte sind anfällig für eine Blasenbildung. Auf dem Weg nach oben kann es auch zu Abstürzen kommen.

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Strukturierte Produkte haben in der Finanzkrise stark gelitten. Eröffnet das neue Möglichkeiten für klassische Anlagefonds?

Kaldemorgen: Es wäre schön, wenn Gelder aus diesen Finanzinstrumenten in die klassischen Anlagefonds flössen. Die Fondsbranche entwickelt sich ganz allgemein stärker in Richtung Vermögensmanagement: Künftig wird der Anleger mit dem Berater die Risikopräferenz definieren, danach werden Fonds gekauft, die zielgenau das gewählte Profil abbilden.

Anleger verlangen verstärkt Kapitalschutz. Richten Sie Ihre Produkte darauf aus?

Kaldemorgen: Wir haben eine neue Portfolio-Gruppe gebildet, das Multi-Asset-Management. Dort konzentrieren sich Aktien-, Obligationen- und Währungsspezialisten darauf, nach Risikobudgets anzulegen. Man kann heute keine Produkte verkaufen, die Gefahr laufen, Verluste im zweistelligen Prozentbereich einzufahren. Natürlich können wir Verluste nicht ausschliessen, aber sie müssen sich im niedrigen einstelligen Prozentbereich bewegen.

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In welchen Segmenten ist mit neuen Fondsprodukten zu rechnen?

Kaldemorgen: Die grössten Veränderungen geschehen im Beratungsbereich von Banken und Vermögensverwaltern. Weil die Festlegung des Risikoprofils bereits sehr aufwendig ist, bleibt dem Berater nur wenig Zeit, sich mit Marktchancen auseinanderzusetzen. Die ganze Vermögensverwaltung wird daher vermehrt an den Fondsmanager ausgelagert. Unter diesen Voraussetzungen werden verstärkt neue Produkte entstehen, die nach Risikoklassen abgestuft sind. Das Spektrum reicht vom extrem auf Sicherheit ausgerichteten Fonds bis zu spekulativen Hedgefonds.

Ist der Tiefpunkt bei Hedgefonds erreicht?

Kaldemorgen: So wie die ETF uns angegriffen haben, werden wir die Hedgefonds angreifen. Die Indexfonds konnten vor allem dank tiefen Gebühren punkten. Und hier bieten die Hedgefonds eine Angriffsfläche: Dort dominiert das Modell mit 2 Prozent Managementgebühr und 20 Prozent Performance Fee. Wir werden mit vergleichbaren Produkten etwas bescheidener auftreten.

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