FESTVERZINSLICHE. Die gegenwärtigen Turbulenzen an den Finanzmärkten zeigen einmal mehr die Bedeutung einer breiten Diversifikation auf. Dies gilt auch im Fixed-Income-Bereich, wo sich die hiesigen Investoren traditionellerweise auf Obligationen-märkte in industrialisierten Ländern und eine limitierte Anzahl Währungen beschränken. Mit diesem Fokus lässt sich allerdings schon seit einiger Zeit keine befriedigende Performance erzielen, zumal die Verzinsung tief und die Spreads eng sind. Ein globaler Ansatz tut Not.

Schon allein der Blick in die Schwellenländer eröffnet neue Perspektiven. Die Zahl der Märkte, die den Eintritt von ausländischen Anlegern tolerieren, nimmt stetig zu: Brasilien öffnete sich 2006, Indien ist zurzeit mitten in diesem Prozess, und China wird mit grösster Sicherheit in den nächsten Jahren folgen. Dollar-orientierte Anleger können ausserdem auf ein günstiges globales Wachstumsszenario und auf ein historisch hohes US-Währungsdefizit zählen. Letzteres ermöglicht attraktive Renditechancen im Währungsmarkt. Ferner erwirkten viele Schwellenländer markante realwirtschaftliche Verbesserungen sowie eine steigende Unabhängigkeit von einzelnen Exportmärkten, indem die Geld- und Fiskalpolitik stabilisiert und signifikante Reserven aufgebaut wurden.Eine globale und breit diversifizierte Suche nach Alpha im Fixed-Income-Bereich setzt allerdings einen Ansatz voraus, der von traditionellen Benchmarks befreit ist und eine breite Palette von Instrumenten umfasst. Letztendlich sollten nur diejenigen Alpha-Quellen in ein Portfolio aufgenommen werden, die entsprechende Renditen versprechen. Bei einer globalen Strategie für internationale Staatsanleihen zum Beispiel stehen drei unabhängige Alpha-Quellen im Vordergrund: Die Währung, die durchschnittliche Kapitalbindungsdauer (Duration) und das Länderrisiko.

Unabhängig von Benchmark

Mit einem benchmarkunabhängigen Ansatz kann die erwartete Rendite der drei Alpha-Quellen einzeln und unabhängig voneinander evaluiert werden. Ausserdem spielen Derivate eine wichtige Rolle, insbesondere als Instrument für das Risikomanagement. So kann eine Strategie etwa darin bestehen, nicht die Duration, wohl aber das Währungsrisiko mit einem Forward-Kontrakt abzusichern. Alternativ kann die Duration abgesichert und das Fremdwährungsrisiko unverändert belassen werden etc.Schwellenlandanleihen haben sich in letzter Zeit als Anlageklasse vorteilhaft entwickelt. Die Kreditqualität hat sich markant verbessert, sodass mehr Gelder in diese Anlageklasse fliessen. Ein weiterer signifikanter Fortschritt ist die Anzahl Länder, die nun in der Lage sind, langfristige Anleihen in Lokalwährungen zu emittieren. Dies befähigt die Emittenten, ihren Bedürfnissen als Schuldner besser gerecht zu werden, ohne von ausländischen Währungsanleihen und damit vom Abwertungsrisiko der eigenen Landeswährung abhängig zu sein. Lokale Währungsinstrumente sind deshalb in Mode gekommen. Unterstützt wurde dieser Trend durch die verstärkte Ausrichtung der Investoren auf hochverzinsliche Anlagen. Ein weiterer wichtiger Faktor, den es zu beachten gilt, ist die zurzeit tiefe Korrelation zwischen Verpflichtungen in Hart- und Schwellenlandwährungen. Ein Engagement in Letztere erhöht die Renditeaussichten, ohne dass sich das Risikoprofil innerhalb eines Portfolios ändern und die Volatilität erhöhen würde. Des Weiteren weisen Schwellenländerobligationen eine geringere Korrelation zu traditionellen Anlageklassen auf als Hartwährungsanleihen und bieten gleichzeitig die Chance, die Effizienz des Gesamtportfolios zu verbessern.Das Volumen ist ein anderer wichtiger Faktor bei der Investition in lokale Emerging-Markets-Anleihen. Per Ende 2006 beliefen sich die ausstehenden Schwellenländer-Staatsanleihen in Lokalwährungen auf insgesamt 2,7 Billionen Dollar. Demgegenüber betrugen die externen Schulden gemäss einer Erhebung der US-Investmentbank JPMorgan lediglich 854 Mrd Dollar. Da Schwellenländer ein starkes Bedürfnis haben, Anleihen in Lokalwährungen zu emittieren, ist zu erwarten, dass immer mehr dieser Emissionen in den eigenen Märkten erfolgen werden. Damit erhalten aktive Portfoliomanager immer mehr Chancen, gegen- über einem passiven Referenzindex eine Outperformance zu erzielen.

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Test bestanden

Der Trend zu höheren Engagements in Schwellenlandanleihen wird untermauert durch die laufende Verbesserung der Fundamentaldaten in diesen Nationen. Anders als die Spreads bei Unternehmensobligationen, die durch Geschäftszyklen beeinflusst werden, dürften die Spreads von Schwellenlandanleihen nicht zu ihren historischen Durchschnittswerten zurückkehren. Grund dafür ist ein Paradigmenwechsel, der über die letzten Jahrzehnte hinweg stattgefunden hat. So sind viele Schwellenländer heutzutage viel besser in der Lage, mit Krisen umzugehen als noch vor fünf Jahren.Die durch die US-Subprime-Krise ausgelösten Ängste waren ein wichtiger Stresstest für die globalen Fixed-Income-Märkte. Parallel zu den teils massiven Verwerfungen an den Kreditmärkten sind die Obligationenrenditen in einzelnen Ländern stark gestiegen. Diese Reaktion lässt sich vor allem mit der Risikoaversion der Anleger und psychologischen Faktoren erklären und haben wenig mit einem fundamentalen Wandel zu tun. Gleichzeitig konnten dank dieser Entwicklung Markt-Ineffizienzen ausgenutzt werden. Geblieben sind die höheren Volatilitäten, die allerdings das langfristige Renditepotenzial von globalen Obligationen nicht beeinträchtigen sollten.