Den Anlegern blieb nur Frust. Am 6.  Juni 2017 sauste der Kurs des Roche-Genussscheins innerhalb eines Tages um 5,5 Prozent in die Tiefe – gut 10 Mil­liarden Franken, die sich in Luft auflösten. Grund für den Absturz war die Publikation zu einer Studie zum Brustkrebsmedikament Perjeta aus dem Hause Roche. Die Daten liessen – anders als eine erste Information der Firma Anfang März – nicht auf ein Umsatzwunder hoffen. Pech für An­leger, besonders für jene, die nicht rechtzeitig abgesprungen waren.

Bei Severin Schwan aber stimmte das Timing. Der Roche-Konzernchef hatte im Mai Rechte für den Bezug von Aktien geltend gemacht und die Ak­tien verkauft. Erlös: 2,187 Millionen Franken. Das lässt sich aus den bei der SIX verfügbaren Informationen und aus dem Roche-Vergütungsbericht 2016 schliessen. Auch auf der Gewinnerseite: Die beiden Konzernleitungsmitglieder Daniel O’Day (Pharmachef) und wahrscheinlich Alan Hippe (Finanzchef). Sie lösten im Mai 1,809 und 1,449 Millionen Franken. Total hat die Roche-Spitze zwischen März und Mai netto für 9,534 Millionen verkauft. Zum Vergleich: Im Vorjahreszeitraum hielten sich Käufe und Verkäufe die Waage (je gut 2 Millionen Franken).

Publikation in zwei Schüben

Die scheinbar harmlose Episode rückt ein Thema ins Zentrum, das Anleger längst umtreibt: Die Praxis von Pharmafirmen, kursrelevante Informationen zu Studien in zwei Schüben zu publizieren: ein erstes Mal unmittelbar nach Studienabschluss in Kurzform und ein zweites Mal mit Blick auf die medizinischen Kongresse in den USA in ausführlicher Form. Das Pro­blem: Das Vorgehen ist dazu geeignet, die Investoren auf eine Achterbahn zu schicken, wie Perjeta zeigt. Mal tönt es euphorisch, mal abwiegelnd.

Klar ist: Am 2. März 2017 informierte Roche über Aphinity, eine klinische Studie zu Perjeta. Die entscheidende Aussage, die der Aktie Flügel verlieh: Perjeta führt zu einer «statistisch signifikanten» Reduktion des ­Risikos eines Rückfalls bei Brustkrebs. Der Roche-Kurs schoss nach der ­Ankündigung durch die Decke und schloss mit einem Plus von 6,5 Prozent zum Vortag ab. Das hoffnungs­frohe Ergebnis war eingepreist.

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Was heisst «statistisch signifikant»?

Doch der Katzenjammer liess nicht auf sich warten. Drei Monate später publizierte Roche im Umfeld des Asco, des Kongresses der US-Onkologen, die genauen Zahlen zu Perjeta. Dabei zeigt sich: Das Medikament führt zwar zu ­einer «statistisch signifikanten» Risikoreduktion – aber nur ganz knapp.


Die wichtige Grösse ist das Vertrauensintervall. Es bezeichnet die Spannbreite, in der die tatsächlichen Resultate liegen, und es muss unter 1,00 stehen, damit man von signifikant sprechen kann. Im Fall von Per­jeta liegt es zwischen 0,66 und 1,00. Anders gesagt: Die Risikoreduktion ist im besten Fall 34 Prozent; sie kann aber auch fast null sein.

Roche: «Der Rückgang war für uns völlig unerwartet»

Publik wird zudem: Nach drei Jahren waren bei der Perjeta-basierten Gruppe 94,1 Prozent der Patientinnen rückfallfrei, bei der Kontrollgruppe 93,2 Prozent. Zahlen, die reichten, die Gewinne vom März wieder dahinschmelzen zu lassen. Roche schreibt: Die Überzeugung, dass es sich um ein «klinisch relevantes» Resultat gehandelt habe, sei dem Unternehmen von verschiedenen Experten bestätigt worden. Zudem seien am Kongress weitere positive Daten veröffentlicht worden: «Der Kursrückgang war für uns deshalb ­völlig unerwartet.»

Doch unter den Investoren von Roche rumort es. In den USA ist seit Juni eine Sammelklage hängig. Die Anwälte der auf börsenrechtliche Klagen spezialisierten New Yorker Kanzlei Rosen fahren scharfes Geschütz auf.  Sie werfen dem Unternehmen vor, «falsche und irreführende Statements» abgegeben zu haben. Roche hält dagegen und teilt mit, man werde sich «gegen bestehende oder mög­liche Klagen zur Wehr setzen».

Zweifel am Vorgehen

Weniger strub gehts in der Schweiz zu und her. Investorenklagen sind hier so gut wie chancenlos. Allein schon der Nachweis eines kausalen Schadens stelle die Kläger vor schier unüberwindliche Probleme, sagt ein auf Börsenrecht spezialisierter Partner einer internationalen Kanzlei in Zürich.

Doch auch hierzulande gibt es Zweifel am Vorgehen von Roche. Zweistufige Informationspraktiken seien zwar grundsätzlich zulässig; sie entbänden die Emittenten aber nicht von der Pflicht, beide Male «wahr, klar und vollständig» zu informieren, sagt der Anwalt. Unvollständige und fragmentarische Mitteilungen seien unzulässig, sagt er weiter. «Man kann sich deshalb fragen, ob die erste Mitteilung vom März den Publikationsanforderungen gerecht wird», sagt er. Roche sagt, die Art, wie bei Perjeta kommuniziert wurde, sei dieselbe wie für alle anderen klinischen Studien in der Spätphase. Sie entspreche den Vorschriften und «den Gepflogen­heiten der Industrie».

Kritik an Managament-Transaktionen

Ein Unbehagen bleibt – auch wegen der Transaktionen des Managements. Severin Schwan übte am 10. Mai 41 472 von total 71 472 Bezugsrechten aus dem Jahr 2013 aus. Sie ­berechtigten ihn zum Bezug von Genussscheinen für 214 Franken und hatten an diesem Tag bei einem Kurs von 265 einen Wert von 51 Franken. Pharmachef Daniel O’Day löste am 3. Mai das Total von 35 739 Rechten von 2013 ein. Die dritte Transaktion dürfte Finanzchef Alan Hippe betreffen. Dabei wurden 28 590 Rechte von 2013 geltend gemacht – exakt die Zahl, die ihm zustand.

«Transaktionen von involvierten Mitgliedern des Managements in diesem Zeitraum sind heikel», sagt der Anwalt. «Wer auf der sicheren ­Seite sein will, sieht in dieser Zeit davon ab.» Roche schreibt, eine Handelssperre werde dann errichtet, «wenn neue Informationen oder Tatsachen vorliegen oder erwartet werden, die relevant sein können». Das sei vor dem Asco-Kongress nicht der Fall gewesen. Roche äussert sich nicht zu den fraglichen Transaktionen; sie hält aber fest, dass Transaktionen des Konzernchefs vom Verwaltungsratspräsidenten – also von Christoph Franz – und solche der Konzern­leitung vom Konzernchef selber bewilligt würden.

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