IMMOBILIENDERIVATE. Anleger, die sich am Immobilienmarkt engagieren wollen, können dies traditionell tun, indem sie eine direkte Immobilienanlage tätigen, Fondsanteile erwerben oder sich an Immobiliengesellschaften beteiligen. Das rapide Wachstum des Marktes für Immobilienderivate bietet Anlegern aber eine neue Möglichkeit der Immobilienanlage für bestimmte Zeiträume.

Ein effizienter und langfristig tragfähiger Derivatemarkt wird sich nur entwickeln, wenn der Bezugsmarkt dies erlaubt. Deshalb ist der Markt für Immobilienderivate Spiegelbild der Entwicklung auf dem Immobilienmarkt. Diese war in den letzten Jahren gekennzeichnet von der Institutionalisierung der Marktteilnehmer, steigenden Volumina, der Herausbildung eines Marktes für Reits (Real Estate Investment Trust) und börsennotierten Gesellschaften sowie der Auflegung von Indizes für börsennotierte und nicht börsennotierte Immobilienanlagen. Damit sind die grossen Trends angerissen, welche die Entstehung eines Marktes für Immobilienderivate überhaupt erst ermöglichten.

Stark wachsender Markt

Im Laufe der letzten Jahre wurden verschiedene Produktstrukturen entwickelt. Das am meisten eingesetzte Immobilienderivat ist der Property Total Return Swap (PTRS), mit dem zwei Vertragspartner für einen bestimmten Zeitraum Zahlungsströme austauschen und damit ihr Anlagerisiko reduzieren. Bei einem solchen Swap tauscht ein Anleger die Immobilienrendite auf Basis des ausgewählten Referenzindex gegen einen bei Vertragsabschluss festgelegten festen oder variablen Zins auf Basis der Interbankenzinssätze Euribor oder Libor.Der Markt für Immobilienderivate hat erst in den letzten Jahren so richtig abgehoben, vor allem in Grossbritannien, dem Vorreiter auf diesem Gebiet. Im 1. Quartal des aktuellen Jahres hat das Kontraktvolumen der auf dem IPD Index basierenden Immobilienderivate erstmals die Marke von 7,6 Mrd Pfund überschritten, wie die Grafik zeigt. Die Transaktionsanzahl hat sich gegenüber dem Vorjahr verfünffacht, das Transaktionsvolumen versechsfacht. In der Schweiz hat die Zürcher Kantonalbank Derivate aufgelegt, die auf Wohnimmobilien-Indizes basieren. Strukturierte Produkte auf der Basis von Aktienkörben oder Indizes börsennotierter Gesellschaften sind ebenfalls stark im Kommen. Die Entwicklung des Derivatemarktes zeigt jedoch die für das Immobiliengeschäft typischen Merkmale. Die Investment Property Databank (IPD) Indices, um die gängigsten zu nennen, sind bewertungsbasierte Indizes (appraisal-based indexes oder valuation-based indexes) institutioneller Portfolios für das jeweilige Land. In den meisten europäischen Ländern mit Ausnahme Grossbritanniens wird die Indexrendite im Quartalsrhythmus oder sogar nur einmal jährlich berechnet. Kürzere Berechnungsabstände wären mit Blick auf die begrenzte Liquidität der Immobilienmärkte im Vergleich zu den Aktien- oder Rentenmärkten auch kaum vertretbar. Deswegen haben diese Indizes jedoch die folgenden beiden Nachteile: Sie sind «geglättet», die Schwankungsbreite der Indexrendite ist also geringer als die Schwankungsbreite der tatsächlich auf dem Immobilienmarkt realisierten Preise. Zudem widerspiegeln diese Indizes Änderungen in Bezug auf die Fundamentaldaten des Immobilienmarktes erst mit einer gewissen Verzögerung, da die Bewertung der Referenzportfolios nicht zeitnah erfolgt, sodass mit Durchschnittswerten gearbeitet wird. Damit Immobilienderivate wirklich ein voller Erfolg werden, müssten die Indizes weite Teile des jeweiligen Marktes abdecken und um sektorbezogene und geografische Teil-Indizes ergänzt werden. Selbst wenn es eher unwahrscheinlich erscheint, dass der Markt für Immobilienderivate in seiner Entwicklung dasselbe Niveau und dieselbe Tiefe erreicht wie der Markt für Aktien-, Zins- oder Kreditderivate, so dürfte er doch in den kommenden Jahren stark wachsen.

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