Vor der Regierung Bush liegt ein steiniger Weg: Rekorddefizite, ein fallender Dollar, überschuldete Haushalte und magere Gewinnaussichten der Unternehmen. Das Budgetdefizit der US-Regierung wird heuer auf 300 bis 450 Mrd Dollar steigen, das Leistungsbilanzdefizit der USA liegt jetzt schon bei 500 Mrd Dollar. Noch nie ist ein Krieg unter derart ungünstigen finanziellen Rahmenbedingungen angezettelt worden. Immer eindringlicher stellt sich deshalb die Frage: Wie soll dieser Krieg überhaupt finanziert werden?

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Bis vor kurzem haben ausländische Investoren die US-Defizite bereitwillig bezahlt, indem sie riesige Direktinvestitionen in den USA tätigten und Aktien und Anleihen kauften. Dieser Geldzufluss sorgte dafür, dass der Dollarkurs stabil blieb. Seit die amerikanische Wirtschaft insbesondere die Börse jedoch die Anleger weltweit enttäuscht, haben die Ausländer ihre Käufe drastisch reduziert. Alleine die Aktienkäufe gingen im Jahr 2002 gegenüber 2000 um 83% zurück.

Weil die Anleger weniger Dollaranlagen nachfragen, gerät der Dollarkurs immer weiter unter Druck. Innert Jahresfrist hat der Dollar gegenüber dem Euro rund 20% verloren. Über diese Währungsverluste berappen ausländische Anleger heute schon einen Teil der Zeche. Weil das Vertrauen in die US-Wirtschaft sinkt, bleiben Anleger gegenüber US-Kapitalanlagen zurückhaltend.

Dass die ausländischen Kapitalströme genau jetzt abnehmen, kommt den Amerikanern höchst ungelegen, denn: Ein Krieg will finanziert sein. William Nordhaus, Professor in Yale, schätzt die Kriegsausgaben über zehn Jahre auf bis zu 1600 Mrd Dollar. Anders als in vergangenen Konflikten verteilt sich diese Summe diesmal auf weniger Schultern. Die USA sind darum mehr denn je auf Kapitalzufuhr aus dem Ausland angewiesen. Schon ohne Krieg ist die Verschuldung, die sich jenseits des Atlantiks auftut, seit 2000 ständig gestiegen. Betrug die Kapitallücke im Jahr 2000 noch 3,1% des Bruttoinlandproduktes (GDP), wuchs sie 2001 auf 3,9%, 2002 auf 4,8% und steht heute bereits bei 5,2%. Dies ist so hoch wie nie zuvor: Im letzten Golfkrieg stand die Verschuldung der USA in Prozent des GDP bei gerade mal 0,4%.

Der Krieg liesse sich theoretisch auch über höhere Steuern finanzieren. Doch dies liefe erstens den Steuerplänen der Regierung zuwider, und zweitens würden damit die für den Konsum verfügbaren Einkommensteile sinken. Der Konsum würde noch weiter eingeschränkt, das Wirtschaftswachstum ganz abgewürgt. Bedroht ist der inländische Konsum auch so schon, nämlich von den geschrumpften Vermögen der Amerikaner: Waren die inländischen Vermögen Anfang 2000 rund 6,25 mal so gross wie die Einkommen, ist es heute nur noch knapp 5 mal so viel. Weil zudem die Sparquote der USA historisch auf sehr niedrigem Niveau liegt im Jahr 2002 bei 2,9% des GDP reichen auch die internen Ersparnisse nicht aus, um die Kriegsausgaben zu decken.

Höhere ZInsen?

Um wieder vermehrt Geld anzuziehen, müssten die USA Anleihen mit einer attraktiven Verzinsung auflegen können. Doch die Zinsen zu erhöhen, scheint undenkbar, weil damit höhere Hypothekarzinsen im Inland verbunden wären. Das würde viele Hausbesitzer in arge Not bringen. Denn diese haben sich in den letzten Jahren angesichts der rekordtiefen Zinsen noch stärker verschuldet. Zudem scheinen die Währungshüter lieber auf Inflation zu machen, in Form tiefer Zinsen und billigem Geld. Denn die Inflation reduzierte zumindest die reale Schuld der USA. Ein fallender Dollar hingegen tut dies nicht, weil die USA alle Schulden in ihrer eigenen Währung ausstehend haben. Doch die Inflation brächte den Dollar weiter unter Druck ausländische Investoren würden erst recht abgeschreckt.

Somit ist guter Rat teuer geworden. Nur ein nachhaltiges Wirtschaftswachstum scheint das Dilemma lösen zu können. Ein auf Pump finanzierter Krieg wird die Situation hingegen verschärfen. Die Ungleichgewichte in den USA können der europäischen und somit auch der Schweizer Wirtschaft nicht egal sein. Denn ganz gleich, ob sich die Ungleichgewichte in höheren Zinsen oder einem tieferen Dollar entladen: Eine Übertragung der Finanzierungsprobleme der US-Wirtschaft auf die weltweite Konjunktur ist unvermeidlich (siehe nebenstehendes Interview).

Nachgefragt

«USA in der Klemme»

WährungenDie Nachkriegsregierung im Irak könnte das Opec-Kartell brechen und so den USA helfen, sagt Jan Amrit Poser von der Bank Sarasin.

Die Verschuldung der USA wächst, der Dollar sinkt: Wie wollen die Amerikaner diesen Krieg finanzieren?

Jan Amrit Poser:Entweder durch Steuern, interne Ersparnisse oder externe Kapitalzuflüsse. Am liebsten natürlich durch externe Kapitalzuflüsse und mit Hilfe von Transfers aus Europa. Doch die üblichen Checks aus Berlin, Paris und Moskau bleiben diesmal aus. Die USA müssen fast alleine für die Kosten aufkommen. Und sitzen damit wirtschaftlich in der Klemme.

Inwiefern?

Poser:Zwischen Kapitalbedarf und fallendem Dollar besteht eine makroökonomische Spannung. Diese muss sich irgendwie entladen: Ein schwächerer Dollar reduziert zwar die Importe und steigert die Exporte, wodurch das Leistungsbilanzdefizit reduziert wird. Das ist gut so. Nur: Die Kehrseite dessen ist ein sinkender Kapitalzufluss. Denn ein fallender Dollar ist als Anlagewährung nicht mehr attraktiv. Doch die USA brauchen das Kapital, um diesen Krieg zu finanzieren. Höhere Zinsen würden den Dollar wieder attraktiv machen, doch diese können sich die USA in der gegenwärtigen wirtschaftlichen Lage nicht leisten.

Gibt es einen Ausweg für die amerikanische Wirtschaft?

Poser:Eine Möglichkeit wäre, dass die Japaner aus Angst vor einem schwachen Dollar und noch stärkerer Deflation dazu übergehen würden, noch mehr ausländische, so auch US-Wertpapiere, zu kaufen. Das würde sowohl den Dollar stabilisieren wie den USA zum nötigen Kapital verhelfen. Aber ist es realistisch, darauf zu hoffen?

Wieso ist der sinkende Dollar ein Problem für alle?

Poser:Weil ein rapide sinkender Dollar zu Planungsunsicherheit führt, was weltweit zu einer Verdrängung der Exporte führen könnte. Zudem müssten die USA zur Finanzierung des kriegsbedingten Budgetdefizits höhere Zinsen zulassen. Dies wiederum reduziert die Nachfrage in den USA. Höhere Zinsen und niedrigere Nachfrage würden sich wiederum international übertragen und das Wirtschaftswachstum weltweit reduzieren.

Die Bush-Administration möchte einen Teil der Kriegsausgaben mit den Einnahmen aus den irakischen Ölquellen berappen. Ist das die Lösung?

Poser:Das wäre für die Amerikaner die eleganteste Art, den Krieg zu finanzieren. Doch Bush hat erklärt, der Ölreichtum des Iraks soll den Irakern zugute kommen. Zudem gehören viele Rechte am irakischen Öl den Franzosen und Italienern. Doch wer weiss, was nach dem Krieg mit all diesen Versprechen und Rechten geschieht. Indirekt wäre eine Finanzierung durch Öleinnahmen auch möglich, indem eine US-freundliche Nachkriegsregierung aus dem Opec-Kartell ausschert, den Ölpreis durch erhöhten Output unter 20 Dollar reduziert und so der Weltwirtschaft und den Steuereinnahmen in den USA einen starken Boost geben.

Was wäre das Worst-Case-Szenario bezüglich Währungen für die Schweiz?

Poser:Worst Case wäre, wenn der Franken wegen terroristischer Anschläge oder irakischer Gegenschläge den gegenwärtigen Korridor von 1.45 bis 1.48 (Euro/Fr.) knacken könnte, um einen neuen Korridor bei 1.40 und 1.45 zu etablieren. Die schweizerischen Exporte in den Euroraum würden dadurch so stark verteuert, dass selbst unsere sehr flexible schweizerische Exportwirtschaft überfordert wäre.

Was empfehlen Sie Anlegern bezüglich Dollaranlagen ?

Poser: Wir glauben, dass der Dollar in den letzten Monaten übermässig unter den geopolitischen Risiken zu leiden hatte und einen «War-Discount» enthält, der das von den Märkten befürchtete Worst-Case-Kriegs-Szenario reflektiert. Wir rechnen jedoch nicht mit einer Eskalation. Daher hat der Dollar aus unserer Sicht noch Aufwärtsspielraum bis etwa 1.45 Fr. Dieses Potenzial sollte genutzt werden, um sich von Dollar-Anlagen zu trennen oder diese abzusichern. Denn langfristig rechnen wir noch immer mit einem schwächeren Dollar.

Interview: Charlotte Jacquemart

Vater Bush lässt grüssen

DefizitGeorge W. Bush hat nur ein Ziel: Die Wiederwahl.

Nie in der Geschichte der Vereinigten Staaten war ein Präsident so populär wie Vater Bush kurz nach Ende des ersten Golfkrieges. Doch kurz darauf folgte der Absturz. Der Grund: Der Wirtschaft ging es schlecht. Im Wahljahr 1992 schmückte ein Rekorddefizit den Staatshaushalt. Bush senior reagierte mit Steuererhöhungen, was ihn die Wiederwahl kostete.

Sein Sohn George W. Bush befindet sich heute in einer ähnlichen Lage. Es bleibt ihm nicht viel Zeit, der Wirtschaft auf die Beine zu helfen. Bereits im kommenden Herbst beginnt der Wahlkampf. Ein schneller Sieg über Saddam tut Not. Dies bedarf allerdings eines enormen Kraftaktes, der die gebeutelte US-Binnenwirtschaft noch mehr in den Sumpf reitet. Doch sollte sich die Geschichte tatsächlich wiederholen und der Mann einmal mehr Bush heissen, der erst gegen den «Schurken aus Bagdad» zu Felde zieht und dann seine Wiederwahl verpatzt? Wohl kaum: Das Programm, mittels horrender Kosten den Gegner aus dem Sattel zu hieven, liegt im Kalkül einer Administration, die nicht erst seit gestern mit einem Krieg gerechnet hat. Wäre Bush nicht vom ökonomisch-stimulierenden Charakter eines Krieges überzeugt, so hätte er ihn so kurz vor Beginn des Wahlkampfes 2004 kaum angefangen. Denn: Längst ist die Theorie überholt, Roosevelt's New Deal hätte Amerika in den 30er Jahren aus der Depression geholt. Es war der Zweite Weltkrieg, der die amerikanische Wirtschaft wieder belebte. Dieser Effekt war nichts anderes als die Abwandlung der von Keynes formulierten Politik der Nachfragesteuerung durch den Staat (Military Keynesianism). Ein Deficit Spending betrachten viele Ökonomen als adäquates Mittel, um einen stotternden Konjunkturmotor wieder in Gang zu kriegen. Dies sieht Bush offensichtlich ähnlich und mit ihm sein engster Beraterstab, der in der Reagan-Ära gross geworden ist. Nach Amtsantritt 1981 senkte die Reagan- Administration die Steuern und erhöhte gleichzeitig die Staatsausgaben, um den Rüstungswettlauf gegen die Sowjets zu gewinnen. Kriegsangst und weltweite Rezession waren das Resultat. Doch im Wahljahr 1984 zog die Wirtschaft kräftig an. Ein Erfolg, auf den die selben Leute 20 Jahre später nun erneut hoffen. Doch sie vergessen dabei eines:Damals liefen die Kapitalströme Richtung USA. Heute fliesst das Kapital aus den USA ab. Damit läuft die US-Regierung tatsächlich Gefahr, sich zu übernehmen.