Was bedeutet es, wenn ein Verwaltungsrat bedeutende Aktienanteile der eigenen Firma verkauft oder wenn ein CEO Aktien des eigenen Unternehmens in Millionenhöhe erwirbt? Solche Transaktionen von Firmen- und Brancheninsidern geben Anlass für Spekulationen. Nicht selten sorgen sie sogar für Schlagzeilen. So geschehen beispielsweise im letzten Oktober, als der frisch gewählte UBS-Verwaltungsrat Rainer-Marc Frey UBS-Aktien im Wert von 17,7 Mio Fr. verkaufte. Wer diesem Verkaufssignal folgte, hat seither ein Minus von 30% auf den UBS-Aktien vermieden.

Insidertransaktionen verfolgen

Börsentransaktionen von Firmeninsidern liefern wichtige Indikatoren für zukünftige Kursentwicklungen, denn Manager und Verwaltungsräte verfügen über Informationen aus erster Hand und können die Aussichten ihres Unternehmens besser einschätzen als Aussenstehende. So weit die Theorie. Aber funktioniert sie auch in der Praxis?

In der Schweiz müssen die an der Börse kotierten Unternehmen seit 2005 die Transaktionen der Manager melden, wenn sie 100 000 Fr. pro Kopf und Monat überschreiten. Europaweit gilt die Meldepflicht seit 2004. Internetplattformen wie insider-monitor.ch oder in Deutschland insiderdaten.de machen die Daten den Anlegern zugänglich. Seit einigen Jahren existieren auch Indizes, die das Investitionsverhalten der Manager in Europa abbilden. So zum Beispiel der von «Financial Times Deutschland» berechnete FTD-Insider-Index oder der DAXplus Directors Dealings, der Insidertransaktionen für die Märkte Schweiz, Deutschland und Grossbritannien abbildet. Anleger können mittels Zertifikaten, ETF oder Fonds auf das Zusatzwissen der Firmenlenker setzen. Die Bilanz ist allerdings in Europa durchzogen. Das Konzept ging in steigenden Märkten auf, schnitt dagegen im Abwärtstrend der vergangenen zwei Jahre eher unterdurchschnittlich ab.

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Für Peter Eichler, CEO von Aletheia Research, der Insidertransaktionen in den USA seit Jahrzehnten analysiert, ist dies nicht erstaunlich, denn die Betrachtung greife zu kurz. In den USA sind Informationen über Managertransaktionen schon seit den 30er-Jahren verfügbar und werden stark beachtet. Sie müssen innerhalb von 24 Stunden der U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) gemeldet werden. Gemäss Eichler bringt es wenig, das Verhältnis von Käufen zu Verkäufen zu berechnen und passiv in einen derartigen Index zu investieren. Als Manager des Nordea 1 North American Growth Fund analysiert er die Insidertransaktionen im Detail, zieht aber auch zahlreiche zusätzliche Kriterien hinzu, um einen deutlichen Mehrwert generieren zu können.

Wichtiger als der isolierte Kauf oder Verkauf von Aktien durch einen Firmeninsider sind die prozentualen Veränderungen des Aktienbestandes sowie die Höhe der Beteiligungen im Verhältnis zu seinem Einkommen oder Vermögen. Ein Indikator ist zudem, ob mehrere Exponenten eines Unternehmens analog vorgehen. Isolierte Verkäufe sind zum Beispiel nicht aussagekräftig, da der Verkäufer das Geld meist zu diesem Zeitpunkt schlicht für einen anderen Zweck benötigt. Auch muss man berücksichtigen, ob die Personen die Aktien aktiv erwerben oder im Rahmen von Beteiligungsprogrammen zugeteilt erhalten, oder wie sie sich beim Ausüben von Optionen verhalten. Auch das Investitionsverhalten von Wall-Street-Legenden wie Warren Buffett oder Kirk Kerkorian kann sehr aufschlussreich sein.

Einen weiteren Anhaltspunkt liefern die Kapitaltransaktionen der Unternehmen. Insbesondere grosse Aktienrückkaufprogramme führen zur Gewinnverdichtung und können ein Signal sein, sich ein Unternehmen näher anzusehen. Ein interessantes Beispiel ist Wal-Mart. Im April 2007 widmete «Business Week» der Firma eine Titelgeschichte mit der Überschrift «Wal-Mart’s Midlife Crisis» und der Botschaft, dass das Wachstum sinke, der Wettbewerb steige und keine einfache Lösung in Sicht sei. Kurz darauf kaufte Buffet rund 19 Mio Aktien und das Unternehmen stockte das Aktienrückkaufprogramm auf 15 Mrd Dollar auf. Der Aktienkurs stieg in den folgenden Monaten überdurchschnittlich an.

Die Berücksichtigung der Insidertransaktionen ersetzt gemäss Eichler keinesfalls die gründliche Analyse der Unternehmenszahlen. Diese sollte dabei auch auf Aspekte eingehen, die auf Unregelmässigkeiten bei der Buchführung hindeuten können, wie plötzliche Veränderungen der Abschreibungspraxis oder der Bewertung von Lagerbeständen. Im Fall von Wal-Mart zeigte die Analyse, dass der öffentliche Fokus zu stark auf das stagnierende Heimgeschäft gerichtet war, während das Unternehmen im Ausland stärker als erwartet expandierte. Neben den Unternehmenszahlen fördern auch gezieltes Industrie-Research, die Lektüre von Industriepublikationen und direkte Industriekontakte interessante Informationen zutage. Über Kontakte zu Lieferanten oder Kunden sind ebenfalls exklusive Informationen über den Zustand eines Unternehmens erhältlich.

Potenzial bei Kurserholung

Die Aktienmärkte in den USA scheinen Boden gefunden zu haben, das düstere Wirtschaftsumfeld beeinflusst die Unternehmen aber weiterhin stark. Käufe oder Verkäufe von Management und Verwaltungsräten können wertvolle Signale darüber aussenden, wie sie den Wirtschaftsverlauf und die Auswirkung auf ihr Unternehmen einschätzen. Solche Insidertransaktionen darf man aber nicht isoliert betrachten, sondern sie sollten eher den Anstoss geben, eine Aktie genauer unter die Lupe zu nehmen.