Das, was in den USA scheinbar harmlos im Markt für Subprime-Hypotheken begonnen hat, droht mittlerweile die Wirtschaft weltweit anzustecken.

Entsprechend besorgt zeigt sich die oberste Überwachungsbehörde des Finanzsystems. Randall Dodd, Finanzexperte des Internationalen Währungsfonds, stellt die Frage: «Wie kann es sein, dass ein bescheidener Anstieg der Zahlungsausfälle bei den Subprime-Hypotheken das 57 Billionen Dollar umfassende US-Finanzsystem so stark erschütterte, dass daraus weltweit spürbare Verwerfungen an den Finanzmärkten resultierten?»

Deutliche Wachstumskorrektur

Der naheliegende Schluss ist, dass sich die Folgen der Finanzkrise nicht mehr isolieren lassen. Weder ist eine Abschottung der Finanzsphäre von der Realwirtschaft möglich, noch beschränken sich die Probleme auf die USA. Immer mehr Experten beginnen, ihre Wachstumsprognosen für die Weltwirtschaft zu revidieren. Das prominenteste Beispiel ist der Internationale Währungsfonds (IWF). Er hat vergangene Woche seine Vorhersagen für die Zunahme des weltweiten Bruttoinlandproduktes für 2008 von 4,9 auf 4,1% zurückgenommen. Für die USA erfolgte eine Reduktion von 2,2% auf 1,5%. Im Falle der Eurozone buchstabierte der IWF seine Schätzungen von ursprünglich 2,1 auf 1,6% zurück.

Dass die Weltwirtschaft an Dynamik verliert, zeichnete sich jedoch schon länger ab. Der vorauseilende Indikator der OECD für das gesamte OECD-Gebiet hatte im November 2003 bei 7,28 seinen Höhepunkt erreicht und sinkt seither. Im November 2007 lag er bei 1,53. Somit kann es sein, dass die Turbulenzen in den Kreditmärkten auch die Folge einer zusehends brüchiger werdenden realwirtschaftlichen Basis waren und sich die Abschwächungstendenzen beschleunigt haben.

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US-Zinssenkung hilft wenig

Für diese These spricht der Zinszyklus. Im Juni 2003 hat die US-Notenbank begonnen, die Zinsen anzuheben. Die Fed-Fund-Sätze lagen damals bei 1% und erreichten am 29. Juni 2006 mit 5,25% den Höhepunkt. In der Eurozone erfolgte die Trendwende bei den Leitzinsen im Dezember 2005, in England im Juni 2003 und in der Schweiz am 17. Juni 2004. In einigen Ländern ist der Zinserhöhungszyklus jetzt noch nicht abgeschlossen. Seit Oktober 2007 haben folgende Notenbanken die Geldpolitik gestrafft: Polen, China, Rumänien, Taiwan Norwegen, Tschechien, Australien, Mexiko und Island.

Wenn eine Notenbank die Leitzinsen über eine länger Periode erhöht, dann sind die Folgen lange spürbar. Diese Zeitverzögerungen können nie exakt bestimmt werden. Aber es dürfte so sein, dass die Abkühlung der US-Wirtschaft die Folge der früheren Zinserhöhungen ist. Deren Konsequenzen werden wahrscheinlich noch das gesamte Jahr 2008 nachhallen ungeachtet der drastischen Leitzinssenkungen seitens der US-Notenbank während der letzten Wochen. Entsprechend werden auch die Volkswirtschaften der Schweiz, Grossbritanniens und der Eurozone die Wirkung der Zinswende zu spüren bekommen. Das gleiche gilt, mit Verzögerung, für die oben angeführten Nationen, die bis in die jüngere Vergangenheit die Zinsen angehoben haben.

Somit besteht die Gefahr, dass gerade die Nationen, in denen die Zinsen jetzt gesenkt worden sind, von der Abkühlung in jenen Nationen betroffen sein werden, die ihre Geldpolitik noch verschärfen. Das ist das eine Risiko, das für die globale Konjunktur besteht. Weitere Probleme bergen die selbstverstärkenden Effekte der Kreditkrise.

Frankenstärke kommt ungelegen

Und da sind zwei Gefahrenherde auszumachen: Eine zunehmende Kreditrationierung und Verwerfungen an den Devisenmärkten. Zwar ist es grossen Finanzinstitutionen wie der UBS gelungen, neue Kapitalgeber zu finden. Aber auch wenn sich diese Institute rekapitalisieren, werden sie mit grosser Wahrscheinlichkeit das neue Eigenkapital sorgsam hüten. Damit wird eine veränderte Kreditkultur generiert, die auf eine Straffung der monetären Bedingungen hinausläuft.

Damit wird die Refinanzierung von Projekten, die in der Phase des billigen Geldes in Angriff genommen wurden, immer fraglicher. Sie müssen eventuell ganz aufgegeben werden, was steigende Arbeitslosigkeit und ausfallende Aufträge für Zulieferer zur Folge hat.

Ein anderer Transmissionsmechanismus sind die Wechselkurse. Davon könnte besonders die Schweiz stark betroffen sein. Der Franken wurde in den vergangenen Wochen sowohl gegenüber dem Euro als auch dem Dollar aufgewertet. Das in einer Phase, in der die internationale Konjunktur schwächelt die Wirkung auf die Exportwirtschaft wird nicht auf sich warten lassen (siehe Kasten).