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Free Lunch
Der mysteriöse Punkteplot der Federal Reserve

Die Kommunikation mit den Märkten ist eine Gratwanderung: Fed-Präsidentin Janet Yellen. Keystone

Wenn die US-Notenbank ihre Zinsentscheide kommuniziert, steht eine Grafik jeweils im Vordergrund. Doch die wenigsten Kommentatoren wissen, wie man diese Grafik eigentlich interpretiert.

Kommentar  
Von Stefan Gerlach
am 22.03.2016

Wie von vielen Beobachtern erwartet, beliess der Offenmarktausschuss (FOMC) letzte Woche die Zinsen unverändert. Hat die Federal Reserve etwa ihre Erwartungen hinsichtlich der künftigen Geldpolitik geändert? Oder bedeutet dies bloss, dass die Federal Reserve die erwartete Zinserhöhung aufgeschoben hat?

Um diese Frage beantworten zu können, muss man sich den neuen «Dot Plot» genau ansehen. Dieser wird von der Federal Reserve vierteljährlich veröffentlicht und zeigt die Projektionen der FOMC-Mitglieder für den adäquaten Tagesgeldsatz (Fed Funds Rate) per Ende 2016, 2017 und 2018 sowie «auf längere Sicht».

Bis zum Jahresende dauert es nur noch neun Monate. Auffallend ist, wie uneinig sich die FOMC-Mitglieder sind. Vier Mitglieder erwarten Ende 2016 einen Tagesgeldsatz von über 1,25 Prozent, während ein Mitglied von einem Satz von unter 0,75 Prozent ausgeht. Der Median liegt bei 0,75 bis 1 Prozent. Natürlich ist es für die Anleger wichtig zu wissen, ob das Fed den Satz auf 0,75 Prozent oder 1 Prozent anheben wird.

Interessanterweise rechnet eines der 17 FOMC-Mitglieder mit Zinsen von unter 0,75 Prozent, während sieben Mitglieder Zinsen über 1 Prozent erwarten. Das Diagramm des Fed sagt aber nichts darüber aus, mit wie vielen Zinsschritten der FOMC rechnet. Man darf also nicht davon ausgehen, dass alle Anhebungen in Schritten von 25 Basispunkten und in regelmässigen Zeitabständen erfolgen (ein Basispunkt ist ein Hundertstelprozent).

Die Glockenkurve der Erwartungen

Man kann die Projektionen der FOMC-Mitglieder für den Tagesgeldsatz per Ende 2016 auch als Glockenkurve darstellen. Gemäss dieser Kurve liegt die Wahrscheinlichkeit, dass der Tagesgeldsatz dannzumal unter 75 Basispunkten (also unter 0,75 Prozent) liegt, bei 12 Prozent. Die Chance, dass er über 125 Basispunkten liegt, beträgt 17 Prozent.

Interessanter jedoch ist, dass die Wahrscheinlichkeit, dass der Satz unter 100 Basispunkten liegen wird, 46 Prozent beträgt, also fast genau die Hälfte. Im Grossen und Ganzen weist das Diagramm darauf hin, dass der Fed-Offenmarktausschuss derzeit davon ausgeht, dass die Leitzinsen Ende Jahr eher bei 1 Prozent als bei 0,75 Prozent liegen werden.

Die FOMC-Mitglieder haben ihre Erwartungen seit Dezember 2015 – der letzten Veröffentlichung des Dot Plot – also zurückgeschraubt. Damals lag der Scheitelpunkt der Kurve bei rund 1,25 Prozent. Zudem wurde die Verteilung enger: Das bedeutet, dass sich die Mitglieder mittlerweile sicherer sind, auf welchem Niveau die Zinsen Ende Jahr liegen könnten. Dies überrascht kaum, da das Jahresende zeitlich näher gerückt ist.

Vorsichtigere Notenbanker

Überraschenderweise gingen aber nicht nur die Zinserwartungen für Dezember 2016 zurück. Auch die Erwartungen für Ende 2017 und 2018 und sogar auch auf lange Sicht wurden zurückgenommen. Im Vergleich zum Plot, der im Dezember 2015 publiziert wurde, stellt man fest, dass die Zinserwartungen für Ende 2017 um 37 Basispunkte gesunken sind. Für 2018 verringerten sie sich um 22 Basispunkte und auf lange Sicht um 10 Basispunkte.

Die Einschätzung der FOMC-Mitglieder hinsichtlich der künftigen Geldpolitik hat sich im letzten Quartal also deutlich geändert. Angesichts der jüngsten Wirtschaftsentwicklung scheint diese Änderung aussergewöhnlich gross. Ob die Erwartungen so tatsächlich eintreten und ob diese Zinsniveaus überhaupt adäquat sind, wird von den Marktteilnehmern in den kommenden Monaten heftig diskutiert werden.

Meines Erachtens dürfte der Offenmarktausschuss der Federal Reserve in Anbetracht der anziehenden Ölpreise und der steigenden Kerninflation in nicht allzu langer Zeit seine Erwartungen nach oben korrigieren.

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