Ich kann mich noch gut erinnern, wie der Grundsatzstreit unter den Experten tobte: Ist die soziale Marktwirtschaft oder die anglo-amerikanische freie Marktwirtschaft das überlegene Wirtschaftsmodell?

Tilmann Galler ist globaler Kapitalmarktstratege bei J.P. Morgan Asset Management.

Seit den 90er Jahren setzt sich nun ein drittes Modell immer nachhaltiger durch – die «Vollkasko-Marktwirtschaft». Das hat nicht nur Folgen für den weiteren Weg der Fiskal- und Geldpolitik, sondern auch für die Kapitalanlage und die zu erwartenden Renditen.

In einer «Vollkasko-Marktwirtschaft» sind Staat und Notenbank in zunehmendem Masse bereit, wirtschaftliche Risiken des Privatsektors zu tragen, um negative Effekte für die Gesamtwirtschaft abzufedern. Das erste ordnungspolitische Ausrufezeichen in diese Richtung war der so genannte Greenspan-Put der Fed Ende der 90er Jahre.

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In den folgenden Jahren adaptierten zahlreiche Notenbanken rund um den Globus die neue Geldpolitik. In jeder der folgenden Krisen wurden die Unterstützungsmassnahmen der Notenbanken umfangreicher und erreichten letztes Jahr mit der Pandemie einen neuen Höhepunkt.

Die Folgen den Corona-Pandemie

Seit dem Ausbruch der Corona-Pandemie wurde Liquidität in der Grössenordnung von 7,2 Billionen US-Dollar in die Märkte gepumpt. Der Niedrigzins steigert zusehends auch die Bereitschaft der Fiskalpolitik für Rettungsmassnahmen und Risikoübernahme.

Allein für 2020 rechnet der IWF für die Industrieländer mit einem Haushaltsdefizit von 14 Prozent des BIP, wodurch das Verhältnis von Gesamtverschuldung zu Wirtschaftsleistung auf ein neues Allzeithoch von über 125 Prozent steigen wird.

Die staatlichen Hilfen für Unternehmen wurden teilweise ohne Differenzierung vorgenommen, ob die wirtschaftliche Notlage allein durch Corona eingetreten ist, oder ob eine risikoreiche Unternehmenspolitik in den Vorjahren ohne Sicherheitsreserven die Ursache war. Die Folge der massiven Rettungspakete ist eine aktuell für eine Rezession ungewöhnlich niedrige Insolvenzquote.

Doch eine undifferenzierte Übernahme von Risiken durch den Staat hat Auswirkungen auf das zukünftige Handeln der Wirtschaftssubjekte. Wenn übermässige Risikonahme nicht mehr bestraft wird, führt das zwangsläufig zu vermehrter Spekulation, mehr Instabilität und zukünftig noch umfangreicheren Rettungsmassnahmen.

Auswirkungen für die Anleger

Für Anleger hat die Vollkasko-Marktwirtschaft gravierende Auswirkungen, die zwar naheliegend sind, aber dennoch gern übersehen werden. Wenn jetzt Staaten und Notenbanken im Krisenfall dazu übergehen, immer grössere Teile des Risikos durch Interventionen zu übernehmen, ist es letztendlich nur logisch, dass die Risikoprämie fällt.

Dies heisst auch: Die These, dass nach der starken Wertentwicklung von Unternehmensanleihen der letzten acht Monate die Risikoaufschläge zu niedrig sind, läuft ins Leere. Die Märkte bilden letztendlich die neue Realtität ab.

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Es ist also kein Zufall, dass wir seit den 90er Jahren Zeugen einer Erosion der Riskoprämien bei liquiden Anlagen sind. In einer Vollkasko-Markwirtschaft steigen Bewertungen auf breiter Front. Was bei Staatsanleihen begonnen hat, breitet sich nun immer mehr in andere Anlageklassen aus.

Doch trotz erschwerter Ausgangslage finden Anleger immer noch Opportunitäten. Als Faustregel gilt: Je weiter weg von staatlichen Eingriffen und Zentralbankkäufen, desto besser. In den Schwellenländern oder bei alternativen Anlagen gibt es auch heute noch attraktive Risikoprämien.