«Viele Schweizer Startups machen früh grobe Fehler und sind somit nicht investierbar für Venture Capital Funds» sagt Pascal Mathis, Mitgründer von Wingman Ventures. Er spricht damit an, dass sich Venture-Scale-Startups (Startups, die mit Venture Capital wachsen wollen, wie in meinem letzten Artikel zu «Smart Money» und «Role Models» als Erfolgsfaktor für Startups besprochen) innerhalb der Wertschöpfungskette von Venture Capital bewegen sollten.

Die drei Phasen von Venture Capital

Die Wertschöpfungskette von Venture Capital wird grundsätzlich in drei Phasen aufgeteilt: die Seed Stage, Early Stage und Late Stage. Jeder dieser Phasen kommt mit klaren Erwartungen an Startups. Werden diese erreicht, kann eine nächste Finanzierungsrunde aufgenommen werden.

In Amerika ist diese Wertschöpfungskette sehr vielschichtig. Jede Phase hat spezialisierte Funds, oftmals mit einem zusätzlichen geografischen und / oder Branchen- oder sogar Technologiefokus. Dazu kommen viele weitere Arten von Risikokapitalgebern. Auch in Europa haben sich diese drei Phasen etabliert, und die Risikokapitalgeber haben eine ähnliche Granularität wie in Amerika. Die Dimensionen sind jedoch (noch) auf einem anderen Niveau.

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Der Autor

Pascal Unger ist Managing Partner bei der Venture Capital-Gesellschaft Darling Ventures in San Francisco.

In den USA wurden 2019 137 Milliarden Dollar in 12'200 Finanzierungsrunden investiert, während es in Europa 36 Milliarden Dollar in 4'300 Runden waren – davon knapp zwei Milliarden Franken in der Schweiz in etwas über 250 Runden. Die USA und Kanada sind zudem ein einheitliches Ökosystem mit einer Wertschöpfungskette. Derselbe Trend ist auch in Europa zu beobachten. «In Europa breiten sich die Ökosysteme für Venture Capital weit über die jeweiligen Landesgrenzen hinaus aus und vernetzen sich immer mehr zu einem einzigen System» sagt Michael Sidler, Mitgründer und Partner von Redalpine Venture Partners. Als Schweizer Venture-Scale-Startup gilt es deshalb, in die Europäische VC-Wertschöpfungskette hineinzupassen.

1. Seed Stage

Die Seed Stage ist die erste Phase der Startup-Finanzierung. Sie wird in Nordamerika aufgeteilt in Pre Seed, Seed und gelegentlich Post-Seed-Finanzierungsrunden. Bei Pre-Seed-Runden wird zumeist zwischen fünfhunderttausend und eineinhalb Millionen Dollar an Kapital aufgenommen. Klassische Seed-Finanzierungsrunden sind zwischen einer und fünf Millionen Dollar gross. Post-Seed-Kapital (auch genannt «Bridge Rounds») wird von Startups dann aufgenommen, wenn sie von den Zahlen her noch nicht bereit sind den nächsten Schritt, jedoch weiteres Kapital brauchen, um dorthin zu kommen. Solche Runden gilt es zu vermeiden, um die Verwässerung der Anteile der Gründer während der Seed-Phase tief zu halten.

Pro Seed-Finanzierungsrunde werden idealerweise nicht mehr als 15 bis maximal 25 Prozent der Firma an die neuen Investoren verkauft. Zudem gibt es für jede Finanzierungsrunde (mehr oder weniger) klar definierte Meilensteile, die erreicht werden müssen – abhängig vom Umsatz, Wachstum, Potenzial der Firma und Teams, dem Produkt und dem Marktumfeld. Dies schafft eine gewisse Planungssicherheit für Unternehmer, bedingt aber auch, dass klare Regeln bezüglich etwa der Kapitalisierungstabelle und den Investitionsbedingungen eingehalten werden. Dazu gehört, sich als Gründer nicht allzu früh allzu stark zu verwässern, keine Klauseln zu akzeptieren, die frühen Investoren zu viel Entscheidungsmacht geben und vorsichtig zu sein, was die Besetzung von Board Seats mit Investoren angeht. Einen solchen sollte es während der Seed Stage eigentlich nur für den Lead-Investoren einer grösseren Seed-Runde geben. Werden zu früh zu viele Anteile und / oder Board Seats herausgegeben, verlieren die Gründer die Kontrolle über die Firma, und sie verliert deutlich an Attraktivität für neue Investoren.

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In der Schweiz werden solche Fehler zu oft gemacht, sagt Pascal Mathis: «Noch bevor wir sie sehen, machen viele Schweizer Startups schon grobe Fehler», und fügt an: «Oft verwässern sich Startup Gründer zu früh zu stark oder die Bewertungen sind zu hoch für das Entwicklungsstadium der Firma. Bei unerfahrenen Investoren sehen wir zudem auch oft sehr Gründer-unfreundliche Klauseln wie Bürgschaften oder Vetorechte. So geht die Wertschöpfungskette nicht mehr auf. Somit sind diese Startups nicht investierbar.» Wingman Ventures versucht deshalb in der Schweiz Standards zu setzen mit Pre-Seed-Runden zwischen fünfhunderttausend und einer Million sowie Seed-Runden zwischen zwei und fünf Millionen Schweizerfranken für circa 20 Prozent der Firma – ohne Gründer-unfreundliche Klauseln. Dies macht die Startups deutlich attraktiver für Early Stage Funds in Europa.

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2. Early Stage

Als Early-Stage-Finanzierungsrunden werden die Series A und B bezeichnet. Eine dieser ist oftmals die erste Finanzierungsrunde im zweistelligen Millionenbereich und setzt zumeist voraus, dass ein Umsatz im mindestens unteren bis mittleren einstelligen Millionenbereich, ein stark skalierbares Produkt und ein funktionierender Verkaufsprozess sowie eine gut besetzte Geschäftsleitung vorhanden ist. Das Erreichen dieser Phase wird oft auch mit dem sogenannten Product-Market-Fit verbunden – der Idee, dass das Produkt stark genug gefragt ist, damit der Umsatz mit entsprechenden Investments in Verkaufsmitarbeiter stark angekurbelt werden kann. Spätestens ab der Series B ist eine tiefere Verwässerung als während der Seed-Phase anzustreben, idealerweise von 10 bis 15 Prozent pro Finanzierungsrunde.

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«Als wir im Jahr 2006 als VCs begonnen haben, war die erste Finanzierungsrunde die schwierigste Finanzierungsrunde für Schweizer Startups. Heute ist oftmals eher die Series A der Flaschenhals» sagt Michael Sidler. «Eine Series A von fünf Millionen und mehr ist schwer zu finden in der Schweiz, ab dann muss oft zumindest teilweise im Ausland Kapital aufgenommen werden», sagt Pascal Mathis dazu. Somit müssen sich Schweizer Startups spätestens dann dem europäischen Wettbewerb stellen. Um hier Chancen auf Erfolg zu haben, muss das richtige Fundament während der Seed Stage gelegt werden.

In Nordamerika bekommen Startups ab der Early Stage zudem auch Zugriff auf zusätzliche Arten von Wachstumskapital ohne weitere Eigenkapitalverwässerung. Das US-Startup Pipe zum Beispiel bezahlt Software-as-a-Service-(SaaS)-Startups die jährliche Summe ihres monatlichen Umsatzes für einen niedrigen Zins voraus, um deren Wachstum mitzufinanzieren. Clearbanc aus Kanada gibt E-Commerce-Startups mit positiven Unit Economics (Profitabilität auf Einzelkundenbasis) zwischen zehntausend und zehn Millionen Dollar für Kundenakquisition zu einem Zinssatz von sechs Prozent. Zudem gibt es immer mehr Anbieter von Venture Debt, die es Startups erlauben, ein drei- oder vierjähriges Darlehen garantiert durch Anteile am Unternehmen aufzunehmen zu einem vergleichsweise niedrigen Zinssatz. Immer mehr dieser alternativen Finanzierungsmöglichkeiten sind auch für europäische Startups zugänglich und sollten ebenfalls in Betracht gezogen werden.

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3. Late Stage und Exits

Auch in der sogenannten Late Stage (also Finanzierungsrunden Series C, D ,etc.) sind die Finanzierungsmöglichkeiten äusserst vielfältig, oftmals von globalen Kapitalgebern. Vor allem in den USA hat in den letzten Jahren zudem eine enorme Entwicklung stattgefunden, was das Generieren von Liquidität für Unternehmer und Investoren angeht (sprich Exit-Möglichkeiten) – hier hinken Europa und die Schweiz noch hinterher. Neben den in Amerika sehr liquiden Secondary-Market-Plattformen, die das Handeln von Anteilen an Privatunternehmen auch vor dem Börsengang ermöglichen, kommen nicht nur immer akquisitionshungrigere etablierte (vor allem Tech-) Firmen und der klassische Börsengang via IPO hinzu, sondern auch der Börsengang via Direct Listing und sogenannte SPACs.

Valley View

In unserer neuen Kolumne «Valley View» beleuchtet Pascal Unger regelmässig die neusten Entwicklungen im Silicon Valley und ihre Auswirkungen auf die Schweiz. Alle Texte dazu finden Sie hier.

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Bei einem Direct Listing sind Firmenanteile nach einem transparenten Preisfindungsprozess an der Börse handelbar, ohne dass Anteile vor dem IPO an institutionelle Investoren zu einem vordefinierten Preis vergeben werden. Spotify, Slack, Asana und Palantir haben diesen Pfad gewählt. Seit Ende 2020 kann in den USA zudem auch bei einem Direct Listing Kapital aufgenommen werden. In der Schweiz sind Direct Listings auch möglich, jedoch ohne Kapitalaufnahme.

Sogenannte SPACs, Special Purpose Acquisition Companies, sind börsenkotierte Firmenhüllen, die von Investoren genutzt werden, um private Firmen zu einem im voraus vereinbarten Preis via einen Zusammenschluss mit der Firmenhülle an die Börse zu bringen, verbunden mit einer Kapitalerhöhung. Während solche SPACs in der Vergangenheit immer wieder betrügerisch missbraucht wurden, sind sie seit 2020 äusserst beliebte Vehikel, um Liquidität für Investoren zu schaffen. In den ersten acht Monaten 2020 wurden in den USA 31 Milliarden Dollar an Kapital für 82 SPACs aufgenommen und so Firmen wie Draft Kings, Opendoor und Virgin Galactic an die Börse gebracht.

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Was Exits angeht, haben US-Startups im vorletzten Jahr 265 Milliarden Dollar an Liquidität für Investoren erzielt mit 1100 Exits. In den ersten drei Quartalen 2020 kamen weitere 150 Milliarden Dollar mit 600 Exits hinzu – dies ohne die starken Kursanstiege seit dem Börsengang bei den 66 IPOs. Zudem sind im vierten Quartal unter anderem Airbnb (47 Milliarden Dollar Bewertung beim IPO, danach teilweise über 100 Milliarden), DoorDash (39 Milliarden beim IPO, danach teilweise über 50 Milliarden) und C3.ai (10 Milliarden beim IPO) an die Börse gegangen.

Börsenkotierte Technologie-Firmen haben global inzwischen einen Wert von über 20 Billionen Dollar – davon machen US-Firmen 65 Prozent aus. Die Schweiz kommt auf 0.3 Prozent (Europa auf sechs Prozent). Will die Schweiz hier langfristig eine grössere Rolle spielen, müssen Startups Kapitalfehler vor allem zu Beginn vermeiden, wenn das Risiko dazu am grössten ist.

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